“现(xiàn)在的房(fáng)地产很难(nán)再(zài)出现像(xiàng)过去(qù)十年(nián)的系统(tǒng)性行情(qíng)。”思(sī)睿集团合伙人、首席(xí)经济学家(jiā)洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显，让机构(gòu)和投(tóu)资者的关注度从板块向单个标的转(zhuǎn)移。上海利檀投资董事长陈昊(hào)扬(yáng)向《红(hóng)周(zhōu)刊》指出，从(cóng)行业来看，无论是(shì)业绩，还是估值，房(fáng)地产都(dōu)已(yǐ)经双杀(shā)到了最底部，而且是(shì)反复(fù)地杀到了(le)底部，再往(wǎng)下的(de)空间已经不(bù)大了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如(rú)何寻(xún)找房地(dì)产个股(gǔ)的阿尔法(fǎ)呢(ne)？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地(dì)产(chǎn)赛道中进行选择，需要非(fēi)常(cháng)小心，避免选(xuǎn)了(le)半天，标(biāo)的公司出现爆雷的情况(kuàng)。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏指出(chū)，需要满足(zú)以下三个(gè)基准：有大的国资背景(jǐ大肖指哪几个生肖，大肖指哪几个生肖动物ng)的、杠杆率(lǜ)较低的、此前(qián)没有(yǒu)踩过红线的(de)。

　　他还表示，如(rú)果关注(zhù)一(yī)下今(jīn)年(nián)房地产的开(kāi)发(fā)资金来源(yuán)，可以发现，其实银(yín)行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企(qǐ)贷款的，房企的主要资金(jīn)来源来自新盘(pán)的销(xiāo)售。但今年新房(fáng)的销(xiāo)售情况相较一(yī)般。再关注(zhù)一下，哪(nǎ)些房(fáng)企能从银行拿到钱(qián)，其实主要(yào)还是那(nà)些(xiē)有国企背(bèi)景的房企，民营房企相对(duì)比较困难，所以(yǐ)整个(gè)行(xíng)业(yè)出(chū)现了一(yī)个很明显的分(fēn)化，无论(lùn)是在(zài)销售，还是融资等各个方面都非(fēi)常明显。现(xiàn)在有国资(zī)背景(jǐng)的房企(qǐ)在资本市场表现相对较好，但(dàn)没有国资背景的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则(zé)向(xiàng)《红周刊(kān)》表示(shì)，在(zài)房(fáng)地产行业内，我们(men)的(de)逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家(jiā)”。而具体到如何(hé)挖(wā)掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是它(tā)的净借(jiè)贷水平（净负债率）是不(bù)是行业内的最(zuì)低水平(píng)；利润率(lǜ)是不是(shì)行业内(nèi)最高的；融资成本是否是行业内最低的(de)；建安成本是否也是业内最低的(de)；这(zhè)些都是我们看(kàn)重的一家(jiā)房企的(de)综合成本。

　　需要(yào)注(zhù)意(yì)的是，能够(gòu)同(tóng)时满足上(shàng)述条件的房企并不多。即便是在国央企中(zhōng)，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力(lì)地产(chǎn)、西(xī)藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投(tóu)发展、光(guāng)明地产、云南(nán)城(chéng)投(tóu)、首开(kāi)股份、珠江股(gǔ)份(fè大肖指哪几个生肖，大肖指哪几个生肖动物n)、城投控(kòng)股等国央企房企也踩了“三(sān)道红线(xiàn)”中的两条(tiáo)。

　　2022年(nián)激进扩张房(fáng)企

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难(nán)看出(chū)，即便(biàn)是有着较稳健特色的国央企房企(qǐ)，其财务(wù)指标称得(dé)上(shàng)完(wán)全(quán)健康的(de)仍(réng)是少数(shù)。而更加值(zhí)得注(zhù)意的(de)是(shì)，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方国企开始大举扩(kuò)张(zhāng)。而这无(wú)疑(yí)又进一步考验着国央(yāng)企的资金(jīn)链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的(de)张弛(chí)有度尤为重要，节奏把(bǎ)握准确，有助(zhù)于房(fáng)企(qǐ)储备优质“弹药”；但过(guò)于(yú)乐(lè)观(guān)的预判未来市场，以(yǐ)及过于激进的扩(kuò)张(zhāng)拿地节奏也有可(kě)能让房企重蹈(dǎo)此前的(de)高杠杆覆(fù)辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一家房企进(jìn)行(xíng)举例，它从(cóng)2018年开(kāi)始(shǐ)到(dào)2021年，连续(xù)4年的净借(jiè)贷比例都维持(chí)在33％左右(yòu)，完(wán)全没有增加杠(gāng)杆比例(lì)。而到2022年，这家房(fáng)企明显感(gǎn)觉(jué)到机会来了，其(qí)开始(shǐ)在一线城市(shì)进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右(yòu)水准提高到45％左右，涨了(le)接(jiē)近三分之(zhī)一。与(yǔ)此同时，该房(fáng)企新购入地块(kuài)也实现了快速的开盘利(lì)用率(lǜ)，预计今年会(huì)有更多的(de)楼盘入市。像这(zhè)类企(qǐ)业就符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面(miàn)，在(zài)于它本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿(yì)元，且(qiě)其(qí)中一半在一线(xiàn)城市，另外一半也主要集中在强二线和二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张是有(yǒu)节(jié)制地(dì)扩(kuò)张。

　　陈(chén)昊扬同样(yàng)提醒道(dào)，与之相(xiāng)反(fǎn)，有些房企的扩张速(sù)度(dù)让(ràng)人(rén)感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年～2020年(nián)期间扩张的民(mín)营企业(yè)的影(yǐng)子。虽然说，见(jiàn)到(dào)机会(huì)时(shí)要出手(shǒu)，但出(chū)手的章法仍要小心，如(rú)果负债率扩张得太快，但未来的两年市场没有(yǒu)想象得那么(me)好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一(yī)家房(fáng)企(qǐ)的扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度是否(fǒu)激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，主要还是(shì)看房(fáng)企(qǐ)的净(jìng)负(fù)债率水平(píng)，在我看(kàn)来，这个比(bǐ)例如果超过60％，就是扩(kuò)张得过于快速了(le)。

　　不难看(kàn)出，这一(yī)标准要比“三(sān)道红线”对房企(qǐ)的净负债(zhài)率(lǜ)要求不得高于(yú)100％要更(gèng)加严格。陈昊扬解(jiě)释，当前房地(dì)产行业的复(fù)苏速度(dù)并(bìng)没(méi)有那么快，所以(yǐ)要规避公(gōng)司(sī)净(jìng)负债率提(tí)高(gāo)到(dào)一个比较危险的(de)水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发(fā)现，中交地产(chǎn)、中国(guó)金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保利发展等(děng)房企(qǐ)2022年净负债(zhài)率都在60％之上。其中，中交地(dì)产(chǎn)净负债率持续居高不下(xià)，在(zài)2020年至2022年(nián)期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集团等房企在践行较积极的(de)拿地(dì)策略(lüè)的同时，也较好地(dì)控(kòng)制了(le)公司的扩(kuò)张速度与净负债率(lǜ)水平（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或具(jù)备(bèi)“最(zuì)后赢家”的黑马特(tè)质

　　陈(chén)昊(hào)扬指出(chū)，实际上，他(tā)们(men)是以同一筛选标准来看国(guó)央企与(yǔ)民营房企，但在各维度的实(shí)际(jì)表现(xiàn)上，国央企确实会更(gèng)胜一(yī)筹。如国央企的融资(zī)成本(běn)更低，融资渠(qú)道(dào)也更顺畅，能够(gòu)做到想(xiǎng)融就融，这样，国(guó)央企自然而(ér)然就具有天然优(yōu)势(shì)。

　　虽然对比(bǐ)民营(yíng)房企，机(jī)构更加看好国央企，但这(zhè)也(yě)并(bìng)不意味着，民营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有少数民(mín)营房企同样(yàng)受到机构的青睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一季报(bào)，滨(bīn)江集团的(de)十大(dà)流通股东中(zhōng)新进了“中国工商银行股份有(yǒu)限公司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活(huó)配置(zhì)混合型证券(quàn)投资基金”“全国社(shè)保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外(wài)，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴(bā)马资产管(guǎn)理(lǐ)有(yǒu)限公(gōng)司就长期(qī)持有滨江集(jí)团。根据一季报，该资产公(gōng)司的几只产品大肖指哪几个生肖，大肖指哪几个生肖动物合计(jì)持有滨江集团9543万股，约(yuē)占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的(de)基本面表现存在一(yī)定关系。2020年以来的近三年时间(jiān)，房(fáng)地产市场整(zhěng)体(tǐ)在走“下坡路”，但作为(wèi)杭州本土(tǔ)房企的滨江集(jí)团仍是(shì)表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来(lái)，滨江集团在业(yè)绩表现、销售规(guī)模、新(xīn)增(zēng)土储(chǔ)、股价(jià)表现等多维度(dù)都表现(xiàn)了较强的(de)增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非归母净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元；依(yī)次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报(bào)，今(jīn)年一季度，滨江集(jí)团更是(shì)实现(xiàn)了扣非(fēi)归(guī)母净(jìng)利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜(tóng)时代”仍(réng)能保(bǎo)持自(zì)身(shēn)业(yè)绩的持续增(zēng)长，和滨江集团(tuán)扎根杭州的战略布局(jú)关系(xì)密切。根据2022年年报，滨(bīn)江集团有近七成营收来自(zì)杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地区(qū)的营(yíng)收比重只占到近(jìn)六成(chéng)。近(jìn)三年持(chí)续(xù)稳居(jū)杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭(háng)州的土储补充同样较为积(jī)极(jí)，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依次(cì)为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样(yàng)持续稳(wěn)居(jū)杭州的本(běn)土第一(yī)。

　　而滨(bīn)江集团在杭州的较突出表现，也(yě)让(ràng)滨江集(jí)团的房企排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集团的房(fáng)企排名已冲进前十(shí)，根据中指数据(jù)，2023年前(qián)4月，滨江(jiāng)集团实现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房(fáng)企(qǐ)第九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了(le)超一倍以上(shàng)，而(ér)近(jìn)期，滨江集团更是迎来多家机构的集(jí)中(zhōng)调研。滨江集团发布公(gōng)告表示(shì)，公司(sī)于(yú)5月(yuè)10日接(jiē)受了信达(dá)证(zhèng)券(quàn)、金鹰基金、建信(xìn)养(yǎng)老、新华养老(lǎo)等18家机(jī)构调(diào)研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在(zài)下游(yóu)家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产(chǎn)开发(fā)只(zhǐ)是房地产产业链上(shàng)的中(zhōng)游环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商(shāng)，而(ér)下游应用行业主要包括中(zhōng)介服务、家用电器(qì)、物业管理(lǐ)、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节与(yǔ)上游材料(liào)端(duān)息(xī)息(xī)相关，新盘开(kāi)工不(bù)足导致上游不被(bèi)看(kàn)好，机构寻(xún)觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至下(xià)游。“中国房地产行业在进(jìn)入存量房时(shí)代，所以对地产(chǎn)产(chǎn)业链，尤其是偏(piān)消费属(shǔ)性的家(jiā)装家(jiā)居领域，我们相(xiāng)对看好，因为(wèi)居民保有的住房规模(mó)越来越大，随着时(shí)间的增(zēng)加(jiā)，内(nèi)装更新的需(xū)求(qiú)也会越(yuè)来(lái)越多。美国过去的(de)数据充分说明了这一点(diǎn)，在新房销售见顶之后(hòu)，家具消费的增长却一直都很好。对(duì)于地产产(chǎn)业链，我们相(xiāng)对看好和内(nèi)装相(xiāng)关的行业，例(lì)如(rú)消费建材、家居装饰等(děng)。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对(duì)下(xià)游(yóu)细分中相关赛道龙头年内(nèi)表现的统计，目前暂居前两(liǎng)位的都是来自家纺赛道的公(gōng)司，它们分别是富(fù)安娜和水星家(jiā)纺(fǎng)，特别是前者在月线连收(shōu)七根阳线的(de)基(jī)础上，年(nián)内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者(zhě)为(wèi)例，富安娜主要从事纺织家居、睡(shuì)眠家居(jū)、生活类产品(pǐn)的研(yán)发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下拥有原创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌(pái)。第(dì)一季(jì)度报告显示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营业(yè)收入(rù)约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归属于上市(shì)公司股东(dōng)的净利润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季报的(de)十大流通股股(gǔ)东来看，能(néng)够(gòu)发现该股早已成为基金重(zhòng)仓(cāng)股的天下，彼时包括公募的(de)中欧价值发(fā)现、中欧潜力价(jià)值、工银(yín)瑞(ruì)信灵动(dòng)价值、宝盈新价值和私募的明(míng)河(hé)2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基金都是价值(zhí)派基金(jīn)经(jīng)理曹名长在管的产品，首(shǒu)季其同时重(zhòng)仓(cāng)的房地产(chǎn)产(chǎn)业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居板(bǎn)块(kuài)也因疫情、消费(fèi)复苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉寂(jì)，不过好在困境反转露(lù)出曙光(guāng)，家居板块中年(nián)内表现最好(hǎo)的是志(zhì)邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内上涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是归母净利润(rùn)，公(gōng)司都实(shí)现了同比双升(shēng)。

　　从公司(sī)的十(shí)大(dà)流通股股东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发(fā)基(jī)金(jīn)经理罗洋慧(huì)眼独具，一季(jì)报中他管理的(de)广发策略优(yōu)选(xuǎn)和广发安宏回报均增加(jiā)了持股，而(ér)这两只产品也(yě)成为(wèi)志邦家居十大流通股股(gǔ)东中(zhōng)仅有的两只公募。有意思(sī)的是(shì)，他似乎对于定制家居类(lèi)标的(de)情(qíng)有独钟，在(zài)另一家(jiā)赛道公司金牌(pái)橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜(bǎng)十大流通股股东(dōng)，其(qí)也成为他的独门重仓(cāng)股。

　　除去(qù)家居家纺外(wài)，下游的物业股也越来越(yuè)被机构所青睐，不过这类标的大(dà)多在香港上(shàng)市，如(rú)何选择(zé)成为难题。对此，前述(shù)上(shàng)海公募基金经理举例分析：“物业(yè)服务不(bù)是一个高(gāo)毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司还是希望挣的是(shì)市场化应该挣的(de)钱，以我曾经买的绿城(chéng)服务为例，它在中(zhōng)高端楼盘占比(bǐ)是比较(jiào)高的(de)，每(měi)年到期的合同里提(tí)价成功(gōng)率在(zài)30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部分项目(mù)到(dào)期(qī)之(zhī)后，经过两(liǎng)三轮合同周期(qī)还能做到(dào)产(chǎn)品提(tí)价。”

　　“行业(yè)里真正能做到产品提价的公(gōng)司(sī)很(hěn)少，因(yīn)为物业公(gōng)司很容易一开(kāi)始是挣钱(qián)的，后面因为保安(ān)这些(xiē)固定人员成(chéng)本的年度增(zēng)长(zhǎng)，不(bù)过服务(wù)没有特别好，客(kè)户没(méi)有(yǒu)那么(me)满(mǎn)意，能做到提价难度是非常大的。但是该公司能(néng)在业内做到(dào)到期之后(hòu)提价率比较高(gāo)，这(zhè)跟它的定位和比较好的服务(wù)是有关系的。”他进一步强调。

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