5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发(fā)布公告称(chēng)，其(qí)累计有效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发行上限(xiàn)，将(jiāng)启动比(bǐ)例配售(shòu)。这则小公告(gào)体现(xiàn)出市(shì)场(chǎng)对这一“中特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实(shí)际(jì)上，早在(zài)去年底及(jí)今年一季度，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资金面、情绪(xù)面、估值方(fāng)式等问题成为(wèi)市(shì)场关注焦点(diǎn)，中国(guó)基金报采(cǎi)访多位投研人士(shì)，解析“中特(tè)估(gū)”这些焦(jiāo)点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只国央企(qǐ)主题基金发行，市(shì)场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金(jīn)经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是(shì)构成催化因(yīn)素的(de)，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化因素就(jiù)是(shì)积极推(tuī)介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为确(què)实会成为引爆行情的(de)催化(huà)剂，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策(cè)面都在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中(zhōng)特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振建就表示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科(kē)技(jì)引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的布局可以更好支持央国(guó)企的(de)估(gū)值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行将成(chéng)为行情(qíng)进一步上涨的催化剂(jì)。去(qù)年(nián)以来公(gōng)募基(jī)金发行整体平淡，近期(qī)多只国央企(qǐ)主题(tí)基金申报和(hé)发行，行情(qíng)火热(rè)下将(jiāng)为市场带来增量资金，有(yǒu)望推动进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积极布(bù)局央国企主题基(jī)金(jīn)，一方面是因为新一轮深化国企改革(gé)的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央(yāng)国企上市公司(sī)的(de)投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题的(de)基金将为投资者(zhě)提供(gōng)更丰富的(de)工(gōng)具以参(cān)与(yǔ)到央(yāng)国企投资。另(lìng)一方面是落(luò)实公(gōng)募基金行业高质量发(fā)展的要(yào)求(qiú)，引(yǐn)导更多资(zī)金参与央国企改革(gé)，更好(hǎo)发(fā)挥公募基金服务资本市场(chǎng)改(gǎi)革、服务实体经济(jì)和国家(jiā)战略的作(zuò)用。

　　王帅表示(shì)，未(wèi)来央企ETF的(de)发(fā)行将为央企(qǐ)相关标的和板块带(dài)来增(zēng)量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场(chǎng)结(jié)构(gòu)性行情明(míng)显，中特估和人工智能成为两大明显的(de)主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一(yī)些基(jī)金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三(sān)大(dà)行业(yè)，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行(xíng)业主要是(shì)央企或地方国资所在的行业(yè)，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本身基本面在今年(nián)会(huì)有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市场成交量的(de)放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业改革的(de)推进(jìn)，大概率这(zhè)些企业(yè)会进(jìn)入一个(gè)提(tí)质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表示(shì)，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本(běn)面(miàn)的，和他过去(qù)1至2年(nián)研究(jiū)投资思(sī)路(lù)也非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住(zhù)这波中特(tè)估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年(nián)年(nián)底已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判断(duàn)中特估的机(jī)会未来三(sān)年(nián)分两个阶段。”融通(tōng)红(hóng)利(lì)机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，第一阶段也就是(shì)今年以数字经(jīng)济和“一带一路(lù)”的(de)主题普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机会(huì)。第(dì)二(èr)阶段是未来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基于(yú)顶(dǐng)层设计对国央(yāng)经营管理价值导(dǎo)向变(biàn)化，我们判(pàn)断经(jīng)营成果随之改变是一个慢(màn)变量，会(huì)在未来两年体现在每(měi)一(yī)个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司(sī)经营层面(miàn)可能发生(shēng)显著正向变化(huà)的个(gè)股提前进行布局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少(shǎo)基金(jīn)在行动。国金证(zhèng)券研究所数(shù)据显示(shì)，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金2022年年(nián)报前(qián)十(shí)大重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票(piào)市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披(pī)露(lù)的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基(jī)金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数(shù)据显示(shì)，根据偏股主动型基(jī)金2022年报及(jí)2023年(nián)一季报(bào)十大重仓(cāng)股的(de)数据，剔除个股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年末股票(piào)总市值(zhí)比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的(de)偏股主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)主动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特(tè)估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统计也显示(shì)，一季(jì)度(dù)主动偏股(gǔ)型公募基(jī)金(jīn)对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港股持(chí)股总市(shì)值(zhí)的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一半夜被C醒是一种什么样的感受季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门(mén)的股票(piào)库

　　可(kě)以说中(zhōng)国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公(gōng)司(sī)的(de)投研(yán)，落实到(dào)日(rì)常的投研流(liú)程和实践之(zhī)中，不少基金(jīn)公(gōng)司在加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改(gǎi)变研(yán)究员过去对国央企(qǐ)的固定思维(wéi)，需(xū)要实地考察国(guó)央企，并且需要利用(yòng)当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花(huā)精力去(qù)进行(xíng)跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库(kù)，并(bìng)进(jìn)行(xíng)长期跟踪，包括考察其实(shí)地调研的的成(chéng)果，了解国央企(qǐ)经营(yíng)思路(lù)和(hé)财务导(dǎo)向的变化，结合行业(yè)趋(qū)势和特(tè)征(zhēng)，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的(de)重视。他表示，通过深入学(xué)习，对“中特估”有了更(gèng)深(shēn)刻的认识：首先(xiān)要认识市场(chǎng)体制机制(zhì)、行业产业(yè)结构、主(zhǔ)体(tǐ)持续(xù)发展(zhǎn)能力(lì)等方面所体现的(de)鲜明中国元素和发(fā)展阶段特征，“中特估”应该是(shì)在此基础上构(gòu)建的具有时代特(tè)征和中国特色、符合国家战略导向的估值(zhí)体系，而不(bù)是(shì)简单(dān)套用国外的传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特(tè)估(gū)是(shì)一种新(xīn)的提法，但(dàn)是这个概念所涉及到的行业和公司，一直(zhí)在发生的(de)变化。”万家基(jī)金经理(lǐ)章恒表示，万(wàn)家基(jī)金一直非常(cháng)关注传(chuán)统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领(lǐng)域，因此也(yě)是一定能(néng)够抓住中特估(gū)这波行情的机会的(de)。同时(shí)，随着时局的变(biàn)化，也在增加相(xiāng)关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行中(zhōng)国(guó)特色(sè)的估值体系是资(zī)本市(shì)场使命(mìng)，投(tóu)资(zī)者需(xū)要学习领会并针对原有的估值体系进行改造(zào)，以(yǐ)适应现实的需要。明确该体(tǐ)系(xì)的框架是(shì)第(dì)一位(wèi)的工作，合理设置指标(biāo)也(yě)非(fēi)常(cháng)重要(yào)，投资(zī)者(zhě)的(de)认可和(hé)实施是最终该(gāi)体系能否(fǒu)具备(bèi)长(zhǎng)期(qī)价(jià)值的(de)基础。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很(hěn)大的认知误(wù)区，市(shì)场化认可是基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国企央企发展要符(fú)合国家战略发(fā)展发向(xiàng)，更需要承(chéng)担社会公共责任等。而(ér)这些都应该考虑(lǜ)进估(gū)值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数(shù)受访的(de)基金经理(lǐ)认(rèn)为，对于国(guó)央企的估值方式要充分体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国(guó)家战略价值，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的(de)企业社会价值评(píng)价(jià)体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会价值、符合国家战略发展的(de)价值(zhí)？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国(guó)特色的价值评价(jià)体系，改变从以私人股东(dōng)权益出发(fā)，现金(jīn)流折现为主要方法(fǎ)的单一(yī)价值(zhí)估值体系(xì)，转向社(shè)会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现(xiàn)企业的社会价值(zhí)与国家战略价值。”博时基(jī)金指数(shù)与量(liàng)化投资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来(lái)国(guó)资委指导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露与评价体系(xì)不断探索(suǒ)，结合(hé)国际通(tōng)用规则，目前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环(huán)境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王(wáng)帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企业价值的可持续估值(zhí)，要重视股东、员工(gōng)和社会(huì)责(zé)任(rèn)等要素对(duì)企业稳健(jiàn)成长的重大意义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的(de)科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策(cè)略(lüè)构建等实务工(gōng)作中，都(dōu)有(yǒu)成熟的(de)量化(huà)指标(biāo)可以使用，包(bāo)括净资产收益(yì)率、营业现金比率(lǜ)、资产负(fù)债率、研(yán)发(fā)经费投入强度等等。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融(róng)精选(xuǎn)基金(jīn)经理李欣(xīn)更(gèng)细(xì)致分(fēn)析在(zài)估(gū)值思维、估值(zhí)结论、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤(yóu)其是(shì)估值的方法和指标上(shàng)，他认为(wèi)其包括产业链上下(xià)游的衡量、全要素(sù)成(chéng)本等，以及在纵向和(hé)横向(xiàng)上的研(yán)究，强(qiáng)调政策优(yōu)惠(huì)、产(chǎn)业(yè)半夜被C醒是一种什么样的感受发展、市(shì)场竞(jìng)争力(lì)和可持续(xù)发(fā)展等各种因素与企(qǐ)业价(jià)值的关系。这些因素在对估值结(jié)论和判断的影响上(shàng)，也使得(dé)中国特色的估值体系与传统的估值体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结(jié)论和估值判断的变化，都是为了更好地适(shì)应中国(guó)的市场和经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这(zhè)需要在实践中进行(xíng)探索，目前尚没有公认(rèn)的(de)指(zhǐ)标可以使用。

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