《基(jī)金经理投资笔记》宏(hóng)观策略系列(liè) 疫情转段是什么意思，中专转段是什么意思>

　　把(bǎ)脉经济(jì)周期拐(guǎi)点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信(xìn)基金基金经理

　　乱(luàn)云飞渡仍从容(róng)

　　上期分(fēn)享中（查看原(yuán)文），我们提(tí)出(chū)了(le)5月是乱花渐欲迷人眼，一(yī)个大(dà)的背景是市(shì)场进入了战略相持阶段，进攻和防守的理由都不(bù)是非常清晰。周(zhōu)末(mò)中央(yāng)发(fā)布长期的产业(yè)政策，基(jī)调(diào)是清晰的，但那(nà)是诗和远方，是战(zhàn)略(lüè)性的布局(jú)，很多投资者更(gèng)喜欢战(zhàn)术性的机(jī)会(huì)。伯克希尔哈(hā)撒韦年度股东大会在巴(bā)菲特的老家(jiā)奥巴哈举行，吸引了全球投资者的目光，投资(zī)者(zhě)总希望可以从中寻(xún)找到(dào)投资(zī)的秘(mì)诀，价值投资的(de)道(dào)虽相同(tóng)，但法、术(shù)、器是(shì)各异(yì)的。不仅如此，伯克希尔决策者(zhě)对宏(hóng)观环境(jìng)的担忧(yōu)，对数字技术的批(pī)判，很多与会者收(shōu)获的可能(néng)不(bù)是清晰的(de)思路，而是在迷(mí)宫中(zhōng)又多走(zǒu)了一(yī)圈。

　　一、市场陷入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港(gǎng)股(gǔ)市场有(yǒu)“五穷、六绝(jué)、七翻身”的说法，谨慎的A股(gǔ)投资(zī)者(zhě)也开始考虑Sell in May,一疫情转段是什么意思，中专转段是什么意思个很重要的理(lǐ)由是根据惯(guàn)例，银行(xíng)保险等利好兑(duì)现后往(wǎng)往是市场开始(shǐ)调整(zhěng)的开始(shǐ)。A股投资历来是(shì)有季节性的，但这未(wèi)必是历史的铁律，比如2022年(nián)5月市场在新的政策基(jī)调下开始全面大(dà)反攻(gōng)。我们(men)需要(yào)因时而变(biàn)，投(tóu)资者需要考(kǎo)虑到当(dāng)前的市场背景(jǐng)已(yǐ)经和之前有很大的不同。当前(qián)市场进入(rù)战略僵持(chí)阶段的一(yī)个重要理由(yóu)是除了(le)逻辑推演，很多(duō)重要问题很难用清晰的事(shì)实来验证。谨慎的投资者往往是见(jiàn)好就(jiù)收(shōu)或者谋定而后动(dòng)，因此才有了(le)上述的猜(cāi)测。

　　市场(chǎng)不清(qīng)楚(chǔ)的地方(fāng)在哪里呢(ne)？

　　第(dì)一，从内部看(kàn)，市场已(yǐ)经提前(qián)交易了政策(cè)的(de)方向，而(ér)且(qiě)今年国内的(de)政策(cè)本身也(yě)不是大开(kāi)大合。新(xīn)出(chū)台的政(zhèng)策更多地在落实上，较少新的(de)提(tí)法(fǎ)。

　　第二，从外部(bù)看，美(měi)联储依然在(zài)通(tōng)胀(zhàng)、就业(yè)数据、金融数据和增长数据传(chuán)递的混乱信息中纠(jiū)结。

　　第三，从(cóng)投(tóu)资主(zhǔ)线看(kàn)，数字(zì)经济和中特估依(yī)然既(jì)有政策、也有(yǒu)业绩(jì)或(huò)者(zhě)有未(wèi)来(lái)预期的业绩改善，但短期游戏、传媒、中特估与其他板块分化较为极致，也(yě)是不争的事实。除了这(zhè)两条主线外，金融、消费和公用(yòng)事业有(yǒu)反弹，但(dàn)难以(yǐ)成(chéng)为(wèi)持(chí)续的配置主题，新能源崩坏(huài)的筹码预期也决定了(le)反弹的(de)脆(cuì)弱性。

　　第四，从交易行(xíng)为看(kàn)，投资者并(bìng)未形(xíng)成一致预期。随着一季报的披(pī)露，市场阶段性发挥了对盈利现实(shí)的定价(jià)效率。具体(tǐ)表现为，业绩出现(xiàn)一定修复(fù)和表现有韧性的金(jīn)融、中(zhōng)药、电力(lì)、中特(tè)估(gū)主题(tí)以及TMT中(zhōng)的游戏传(chuán)媒等(děng)表现较好，家电此前也有一定表现。不过，随着(zhe)业(yè)绩(jì)的公布反而出现了(le)一定的买(mǎi)预期卖现实的操作。当然，相对而言市场(chǎng)也有定(dìng)价效率不稳定的一面(miàn)，同样(yàng)是(shì)业绩修复或有(yǒu)韧性的农林牧渔、新能源和消费板块(kuài)，整(zhěng)体表现(xiàn)则一般(bān)。

　　二(èr)、市场(chǎng)僵(jiāng)持的原因：一(yī)季(jì)报显示企(qǐ)业盈利仍在磨底阶段(duàn)

　　短期市场的核心(xīn)矛盾在于缺乏特(tè)别明(míng)显的亮点(diǎn)，TMT主线前期超额收益过于显著，目前除(chú)了(le)游戏、传媒一枝(zhī)独秀外，其他(tā)TMT细分领域(yù)阶(jiē)段性有(yǒu)所(suǒ)回调。中特估(gū)相关的基建(jiàn)、银(yín)行、石(shí)油、出版等板块盈(yíng)利(lì)有支(zhī)撑(chēng)、估值也较低，因此在最近市场调整的时候整体表现较(jiào)好。在(zài)这(zhè)两条我们看好的全年主(zhǔ)线之外(wài)，市场部(bù)分定价(jià)了一季报行情(qíng)，但核心问题在于(yú)当前盈利仍(réng)处(chù)在磨(mó)底阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还(hái)在(zài)下(xià)滑，这(zhè)意(yì)味着短期盈(yíng)利(lì)很难(nán)撑起(qǐ)A股系统性的行情。所以，我(wǒ)们看到这两条主线之外其他业绩尚(shàng)可的板块，整体(tǐ)反弹的幅度都相对有限。消费(fèi)的盈利有一定的(de)修复，而市场由于(yú)前(qián)期的悲(bēi)观(guān)情绪尚未对其定价，这可能(néng)蕴含阶(jiē)段性交易机会。

　　三、战略性布局(jú)是清晰而明确的：政策关注产业升(shēng)级和人的(de)问题

　　近期国内也处于一个(gè)会议密集(jí)召开的阶段，政治(zhì)局(jú)会议、中央财经(jīng)委会议和国常会(huì)相(xiāng)继(jì)召(zhào)开。决策层对于当(dāng)前经(jīng)济复苏动力不(bù)足、复(fù)苏势头(tóu)不(bù)稳的(de)问题，有着清醒的认识，短期的工作重点是恢复和扩大需求，但同时(shí)也明(míng)确不会(huì)再(zài)走老路——不(bù)会(huì)通过低水平的债务扩张来刺激经济，而是聚焦实(shí)体经济的产业升(shēng)级，推进(jìn)产业(yè)智能化、绿(lǜ)色化(huà)、融合化。

　　现代产(chǎn)业体系下的融合发展

　　这次财经委会议的一个新提法(fǎ)是(shì)“坚持三次产业融合发展(zhǎn)，避免割裂(liè)对立；坚持推动传统产业转型升级，不(bù)能当成‘低端产(chǎn)业’简单退(tuì)出”，这个(gè)提(tí)法很(hěn)重要。我们去年底强调接下来一(yī)段(duàn)时间(jiān)的政策需(xū)要强调均衡性和系统性(xìng)，才能形成(chéng)经济发展的合力。卡脖子的(de)领(lǐng)域(yù)要重点(diǎn)支(zhī)持(chí)和(hé)发展，但是经济的运行是一(yī)个(gè)完整的系统(tǒng)，生产和消费、实体经济(jì)和金融(róng)支撑、高科技领域(yù)和(hé)低技(jì)术领域、融资(zī)-设计-制(zhì)造—物流-销售-服务等各方面(miàn)需要协调发展，大(dà)家的信心(xīn)慢慢(màn)恢复、收入慢慢恢复，才(cái)能(néng)够真正把需求拉动起来。不(bù)能够(gòu)孤立、片面地(dì)理解和执行(xíng)政策，毕竟(jìng)即使是芯片这么最(zuì)高科技(jì)的领域，它的下游需求(qiú)也主要来(lái)自(zì)消费电子产品中(zhōng)的手机、汽车、智能家居等(děng)等，没有需(xū)求的(de)拉动(dòng)，产业的发(fā)展就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人才(cái)红利(lì)

　　另(lìng)外(wài)，最近政策讨论的一个重点是人，作为投资生产拉动核心的企(qǐ)业(yè)家、作(zuò)为人(rén)力(lì)资源重(zhòng)点(diǎn)的人才、承载民族未来的新(xīn)生(shēng)人(rén)口、需要关注的老龄人口。当前中国的发展逐渐从(cóng)资本和劳(láo)动要素拉(lā)动转向(xiàng)人力资源拉动(dòng)，技术(shù)创新成(chéng)为能否突破内外(wài)部约(yuē)束的关键。技术创新能力取决于(yú)制度保(bǎo)障下的主观(guān)能动(dòng)性，在(zài)经历了过去几年(nián)的(de)非常态之后，在内外部不(bù)确定性(xìng)的制约下，如何让(ràng)当前每个主体充满信心、充满主(zhǔ)观能(néng)动性，是政策的重心(xīn)。以(yǐ)人工智(zhì)能(néng)为代(dài)表的数字经济大发展，有可(kě)能(néng)能够帮(bāng)助我们适当缩(suō)小国际竞争(zhēng)中人力资(zī)源(yuán)的(de)差距，这需要从(cóng)一(yī)个更高的角度理解人工智(zhì)能(néng)和数字(zì)经济。

　　四、乱(luàn)云飞(fēi)渡(dù)仍(réng)从容：乱战之(zhī)后的投资路径

　　5月(yuè)的市场，看起来是战略僵(jiāng)持阶(jiē)段的乱战。接下来的政策力度和效果(guǒ)有(yǒu)多大、盈(yíng)利能否实质性的反弹(dàn)、经济复苏的斜率是否面(miàn)临(lín)趋缓(huǎn)的(de)压力(lì)、海(hǎi)外(wài)的潜在风险到(dào)底有多(duō)大、美(měi)联储(chǔ)到(dào)底下一步面临的是什么样的经济(jì)形势等，投资者希望渐(jiàn)次(cì)判断上(shàng)述一(yī)系列的重要问题(tí)的程(chéng)度(dù)，并据此进(jìn)行布局。

　　从(cóng)这个(gè)意义上(shàng)讲，5月交易(yì)机会可能更(gèng)均(jūn)衡(héng)、但也更(gèng)脆弱，当前可(kě)能是一个布局的好(hǎo)阶段，而未必会是收获的阶(jiē)段。投资者需要多一点耐心，风浪越大，下(xià)一(yī)次的(de)鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡(dù)仍从(cóng)容”，这是我们从(cóng)巴菲特历(lì)次股东大(dà)会上看到价值(zhí)投资者很重要的(de)一个(gè)特质，即(jí)我们提倡的“道”。市场的(de)乱(luàn)是暂(zàn)时的，随(suí)着事实(shí)的清晰，投资路径(jìng)也(yě)将(jiāng)会(huì)非(fēi)常(cháng)明确。这个路径，我们从产业视(shì)角(jiǎo)做了一下梳理，供投资者参考。

　　具(jù)体而言：投资的上限是产业现代(dài)化，科技自主可(kě)用，数(shù)字化(huà)、高端化(huà)与智能化是明(míng)确的(de)诗(shī)与远方，需要进(jìn)行战略布局。投(tóu)资的下限是(shì)避(bì)免系统性(xìng)的风(fēng)险，在现代(dài)化的产业转型中(zhōng)，当前蕴(yùn)藏风险(xiǎn)和(hé)未来跟不上历(lì)史步伐(fá)的产(chǎn)业(yè)是(shì)不能(néng)进行战略布局的。投(tóu)资的中(zhōng)间状态是周(zhōu)期与(yǔ)消费行业，是战术性(xìng)的(de)布局(jú)。

　　产(chǎn)业(yè)视(shì)角下的投资(zī)路线图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创金合信基金首席(xí)经济学家，投委(wěi)会(huì)委员兼(jiān)秘书(shū)长(zhǎng)，宏观策(cè)略配(pèi)置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总监，南开大(dà)学(xué)经(jīng)济(jì)学博士(shì)，清华大学管(guǎn)理科学与工程博(bó)士后。学术研究与教学以及宏(hóng)观经济走势、金融(róng)产品(pǐn)分析等(děng疫情转段是什么意思，中专转段是什么意思)实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一(yī)直致(zhì)力于在周期波动的框(kuāng)架(jià)内(nèi)运(yùn)用财政的视角解构(gòu)宏观经济的运行，将中国(guó)经济看(kàn)作一份资(zī)产，通过资(zī)本资(zī)产(chǎn)定价的方式来确定(dìng)其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合(hé)信基金经理、首席宏观分析(xī)师(shī)，2022年2月加入创金(jīn)合信基金。此前履职(zhí)博时基金，负(fù)责宏(hóng)观策略(lüè)、宏观政策(cè)、大类资产配置(zhì)与择时研究。武汉大学学士，上海财经(jīng)大学(xué)经济学硕士、博士(shì)，中国社科(kē)院(yuàn)经济学博士(shì)后，学术(shù)论文多发表于(yú)国际SSCI英文核心经济学(xué)期刊(kān)。