5月以来，房地产板块(kuài)个股多出(chū)现小(xiǎo)幅(fú)上涨，截至5月10日收盘，中信房地产指数本月(yuè)涨幅(fú)约为2％。而以公募基金(jīn)为代(dài)表的机(jī)构(gòu)对于这(zhè)一板(bǎn)块已经在(zài)悄然(rán)布局。数(shù)据(jù)显示，以南方和华夏的两只老牌(pái)ETF基金为例，5月9日时所公(gōng)布的(de)总份额均较4月28日时有小幅增长(zhǎng)。根(gēn)据基金一季报(bào)统计(jì)，龙(lóng)头与(yǔ)地方(fāng)国企央企获得增持，持仓数量占流通(tōng)股比重(zhòng)增幅(fú)五只个股分别为华(huá)发股份+3.40％、滨(bīn)江集(jí)团+1.71％、中新集团+1.49％、卧(wò)龙地产(chǎn)+0.97％、招商积余(yú)+0.92％。

　　公(gōng)、私(sī)募配置房地产或(huò)“底部回升”

　　行业红利时代(dài)已过 精耕细(xì)作成共识

　　从公募基(jī)金对房地产的(de)配置看，2019年末，公募所持有的房地产(chǎn)行业标的市值约1188亿元，占其所(suǒ)持股票市值(zhí)的4.66％左(zuǒ)右；2020年市场(chǎng)表现出色(sè)，但公(gōng)募(mù)所持(chí)房地产公(gōng)司(sī)市(shì)值在股票资产中(zhōng)的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这一数值更(gèng)是进一步降至1.56％。

　　不(bù)过2022年(nián)终于出现了三(sān)年来的首次(cì)回升(shēng)，年底这一(yī)数值从1.56％升至1.65％。与此同时，公募(mù)对房地产(chǎn)行(xíng)业的持股比例也同步回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这(zhè)样的势头(tóu)似乎在今年一季度得(dé)以延续。数据统(tǒng)计显示，公募(mù)重仓持有(yǒu)房地(dì)产板块(kuài)一季(jì)度市(shì)值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四(sì)季(jì)度提升6.71％。持仓(cāng)市(shì)值前五个股分别为(wèi)保(bǎo)利(lì)发(fā)展、招商蛇口、万(wàn)科A、华发股份、滨江(jiāng)集团，持仓市(shì)值占板块(kuài)比重合计达47.29％，环比下降3.05％。

　　从中不难发现，公募对于(yú)房地产的(de)投资(zī)愈(yù)发(fā)有(yǒu)集中于龙头的趋势。Wind显示，在公募基金一季报汇(huì)总(zǒng)的重仓股(gǔ)中，房(fáng)地(dì)产板块排名(míng)最高的是保利发展，在基金(jīn)重仓第33位。排名第(dì)二的是招商(shāng)蛇(shé)口，排在第78位(wèi)。而老牌龙头股万科(kē)A排在第96位。对比去年四季报，变化之处首先在于几只房地产龙(lóng)头股从排位上看均有退步(bù)，尤其是万科最为明(míng)显；其次是金地集团退出百大之列。但考虑到(dào)房地产是复苏链上(shàng)最后一环，且首(shǒu)季并非行业(yè)销售旺季，其传导到二级(jí)市(shì)场乃(nǎi)至(zhì)机(jī)构持仓上还需要时间周期。

　　形(xíng)成共(gòng)识的(de)是，经济圈判(pàn)断(duàn)房地(dì)产已经进入大(dà)分化时(shí)代，一(yī)二线(xiàn)城(chéng)市好(hǎo)于三(sān)四线城市。而(ér)映(yìng)射到(dào)二级市场投(tóu)资上，配置房地产行(xíng)业轻松收获(huò)行业贝塔的红利期一去不返了。“如果按照(zhào)产业周(zhōu)期来分(fēn)类，包括房地产(chǎn)等几(jǐ)类行业(yè)在盖特纳(nà)曲(qū)线(xiàn)里属于成熟期(qī)或者衰退期的(de)行业，传统认(rèn)知上没有什么(me)投资机会的(de)。但(dàn)在这几年特殊(shū)的(de)行情里(lǐ)包括煤炭、电解铝等类似的行(xíng)业也出现了一(yī)些机会，背后的逻辑是供给侧发生(shēng)了(le)更大的变(biàn)化。”一不愿具(jù)名的上海(hǎi)公(gōng)募基金经理指出(chū)。

　　不过(guò)也有公募(mù)人(rén)士(shì)持谨慎乐观态度：“行业前几年(nián)17亿～18亿平方(fāng)米的年销售面积很难(nán)再出现(xiàn)了，2022年光是居民(mín)存款数量增(zēng)加了15万亿元(yuán)。中国(guó)存量(liàng)有400亿(yì)平方米建(jiàn)筑面积，考虑存(cún)量地(dì)产的(de)更新，也有(yǒu)近10亿平方米。需求端(duān)还(hái)需要有一定(dìng)的政策(cè)出来去刺(cì)激购房。”

　　宝盈基金房地(dì)产(chǎn)研究(jiū)员吕功绩(jì)也指出：“时至今日，无(wú)论从城镇(zhèn)化的(de)进程，还是人均住(zhù)房面积（接近30平/人），我国均已(yǐ)告别住房短(duǎn)缺(quē)时代，而目前居民的杠(gāng)杆率和房价收入(rù)也不支撑每年18万亿元的销(xiāo)售额，以及过快(kuài)上行的房价，因而行业高增的时代已经过去(qù)，未来行业(yè)的(de)需求(qiú)或将回落，在(zài)此过程中，伴随着地产(chǎn)的高杠杆属性，就很容易出现信用风险问(wèn)题（类似2022年的(de)民营地产爆雷(léi)），行业进(jìn)入到供给(gěi)侧出清(qīng)的过(guò)程。这个过程中(zhōng)，综(zōng)合竞争力强的公司就能够通过大鱼吃小鱼(yú)的方式(shì)，获得(dé)市占率的提升。当行业(yè)需(xū)求见顶回(huí)落时，行业(yè)的贝塔已经过(guò)去(qù)了，但不代表没有投资(zī)机会，机会在于城市(shì)、位(wèi)置、产(chǎn)品(pǐn)的阿尔法，而对(duì)应到(dào)股票投资(zī)，就是强竞争(zhēng)力公司的阿(ā)尔(ěr)法。”

　　或许也是基于这样的认识转变，精耕细作个股成为公募乃至整(zhěng)体机构的务实(shí)之举。

　　机构配置房地(dì)产“风(fēng)物长宜(yí)放眼量”

　　头部央(yāng)国(guó)企、优质区域(yù)性(xìng)标的成香(xiāng)饽饽

　　5月以来(lái)，房地产板块(kuài)个(gè)股多出(chū)现小幅上涨，截至5月10日(rì)收(shōu)盘，中(zhōng)信(xìn)房地产指(zhǐ)数(shù)本(běn)月涨幅(fú)约(yuē)为2％。从具(jù)体(tǐ)的(de)个股(gǔ)来(lái)看(kàn)，《红(hóng)周刊》利用Wind统计(jì)申万房地产板块个股(gǔ)，在(zài)纳入统计的124只房(fáng)地产类标的股中(zhōng)，本月以来实现股价上涨的达到(dào)了81家(jiā)。

　　其中，上述时间段(duàn)恰好排名(míng)前(qián)五的公司月内涨幅超过(guò)了(le)10％，它们分别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海、华夏幸福(fú)、荣安地产。排名第一的上实发展，五一假(jiǎ)期(qī)归(guī)来后(hòu)日成交量明显放大，4日、5日连续两个(gè)交易日收出涨停。从该股的(de)基本面来(lái)看，上(shàng)实发展的主(zhǔ)营业务为房地产开发(fā)与经(jīng)营。公司(sī)的主要产(chǎn)品(pǐn)及服务为房(fáng)地产销售、房地(dì)产租赁、物业管理服务、工程(chéng)项目、酒店经营。从业绩数据来看，2022年，其(qí)实现营业收入(rù)52.48亿元，比上期减少47.85％，归母净利润1.23亿元，同比下(xià)降33.24％。2023年(nián)第一季度(dù)，其(qí)实现营(yíng)业总(zǒng)收入27.87亿元，同比增长183.02％；归母净利(lì)润(rùn)2.86亿(yì)元(yuán)，同(tóng)比扭亏。

　　不(bù)过从十大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东(dōng)来(lái)看，各类(lèi)机(jī)构(gòu)都有对(duì)其布局的例子。以3月(yuè)31日时的(de)首季十大流通股股(gǔ)东来看， 具体包括公募的上(shàng)银基金(jīn)、私募(mù)的迎水文龙、中央汇金(jīn)、长城资(zī)产管理(lǐ)公司(sī)等都跻身前十(shí)的行列。

　　巧合的是，涨幅(fú)暂时排名第二的浦东金(jīn)桥也是(shì)上海本(běn)地房企，其(qí)第一季度(dù)的收(shōu)入利润规模大幅度复苏(sū)。究其原(yuán)因，一方(fāng)面(miàn)是该(gāi)公司后疫(yì)情时代出租(zū)率复苏至近年来(lái)最高，另一方面则是公司(sī)拿地结算持续性向(xiàng)好(hǎo)，从数字(zì)上(shàng)看，一季度新增虹口135、138住宅地(dì)块，总建筑面(miàn)积约54万平方(fāng)米(mǐ)。

　　在这样的业绩(jì)势(shì)头向好背景(jǐng)下，自然也吸引(yǐn)了(le)知名机构在其中(zhōng)持续驻足。从第(dì)一季度十大流通股股东(dōng)来(lái)看，知名私募高毅(yì)邓晓峰的(de)两只产(chǎn)品依然在前十中(zhōng)，这也是连续第三个季度他有的两(liǎng)只产品杀(shā)入前十。同时(shí)榜单中(zhōng)还有一(yī)支大名鼎(dǐng)鼎(dǐng)的QFII阿布扎比(bǐ)投资局，其当季还小(xiǎo)幅增加了持股(gǔ)。

　　除去上述两家(jiā)上海(hǎi)区域性(xìng)地(dì)产(chǎn)公司外，荣(róng)安(ān)地产则(zé)是主要布局(jú)在深(shēn)圳(zhèn)的(de)地产公司(sī)，一季报(bào)交出(chū)的也是一份(fèn)报(bào)喜的成绩单(dān)：首季公司实现(xiàn)营业收(shōu)入(rù)51.85亿(yì)元，同比增长35.51％。归属于(yú)上市公(gōng)司(sī)股东(dōng)的净利润(rùn)6.48亿元，同比增长(zhǎng)31.27％。

　　从机构态度来看，《红周刊》注意到(dào)两(liǎng)只公募指基首季(jì)新(xīn)杀(shā)入十(shí)大流通股(gǔ)股东(dōng)行列(liè)。具体说来， 南方(fāng)中证全(quán)指房地产ETF上榜排名第七位，富国中证指(zhǐ)数1000增强则排名第九位(wèi)，此(cǐ)外联袂出现的机构还有QFII高(gāo)盛国际和私募迎水聚宝。

　　接受《红周刊》采访(fǎng)时，兴(xīng)证全(quán)球(qiú)基金相(xiāng)关人士分析：“经(jīng)历过(guò)行(xíng)业洗(xǐ)牌(pái)和兼(jiān)并重(zhòng)组后，龙头的价值(zhí)更(gèng)为笃定突出；从拿地端看，2022年土地市场大幅降温，优(yōu)质(zhì)土地(dì)供给较多（券商测算对应潜在毛(máo)利(lì)率在25％以上(shàng)，目前房企的利润率仅20％），绝(jué)大多数(shù)房企受限于(yú)信用问题或者资金紧张没法拿(ná)地，龙头房企趁机获(huò)取(qǔ)低成(chéng)本(běn)土地，龙头房企的拿地(dì)力度（拿(ná)地金额(é)/销售金额）基(jī)本在30％以上；从(cóng)融资(zī)上看(kàn)，龙头(tóu)房企杠杆(gān)率(lǜ)较低，净负债率(lǜ)基本(běn)在70％以下，而(ér)其(qí)他房企(qǐ)的净负债率普遍都在100％以上，加杠(gāng)杆空间有限，从(cóng)融(róng)资成本看，龙(lóng)头房企的融资成本不断下滑，基本在3％、4％左右；对应到(dào)2023年的销售，龙头房企明显跑赢行业(yè)，1～4月百强房企的销售(shòu)额(é)增速为9％，而(ér)TOP14的销售额增速(sù)为29％。”

　　需要强(qiáng)调的是，在当前中特估(gū)的(de)浪潮下，央国企地产(chǎn)股或存在(zài)发展(zhǎn)的大(dà)好机会。中信(xìn)证券指(zhǐ)出(chū)：“房(fáng)地产(chǎn)行(xíng)业的结构(gòu)性(xìng)机会依然存在(zài)，少部分公司(sī)尤其(qí)是央(yāng)企占(zhàn)据显著优势，其主要又体(tǐ)现为库存的优势。央企地产公司(sī)，现阶段表(biǎo)现出(chū)较低的融(róng)资成本，优质的开发资源和良好的不(bù)动产(chǎn)资产(chǎn)运营能力的多(duō)重竞争优势(shì)。”

　　“即(jí)使(shǐ)没有中特估，国央企相较于民营地产公司也是(shì)更有优势的。”吕功绩强调，“对于减值、土地资源债权债务关系等问题，市场对民营房开企(qǐ)业的(de)资产会有(yǒu)更(gèng)多担忧和质疑，所以(yǐ)在这(zhè)一轮行业出清的过程(chéng)中，央国企相较于民企(qǐ)来说估值的(de)修复更明显(xiǎn)。中特(tè)估的角(jiǎo)度从中长期的维度看，行业的逻辑在于集中度提升后，行业进(jìn)入高质量(liàng)发展阶段，具备较快速(sù)发展阶(jiē)段更(gèng)稳定(dìng)且可预期(qī)的盈利和现金流创(chuàng)造能力，以此带来估值中枢的(de)提(tí)升，应该关注估值相对较(jiào)低，企业自身资产的质量好、运营能力强(qiáng)、可以创造持续现金流的企业。”

　　“存量时代中(zhōng)行业普涨的概(gài)率比较低(dī)，行(xíng)业内部将出现(xiàn)分化，要(yào)关注将受益于行(xíng)业(yè)集(jí)中(zhōng)度(dù)提升的(de)头部公司。”星石投(tóu)资首席研(yán)究官方磊也表(biǎo)示。

　　顺应机(jī)构这(zhè)一思路的话，或许还是(shì)保利发展、招(zhāo)商蛇口等国资(zī)背景龙头前途更为光(guāng)明。不过国投瑞银基金投(tóu)资部副总监綦傅鹏(péng)表示：“需要客(kè)观地去持续(xù)观察国(guó)企央企在三(sān)个(gè)方面是否可以维持，首先是融资(zī)成本保持低(dī)位，其(qí)次是销(xiāo)售份额持续提升，再次是(shì)拿地份额持续提升。”

　　复苏速(sù)度缓慢

　　机构需要多给(gěi)一些(xiē)耐心

　　而《红周刊》也(yě)根据(jù)房企一季报梳理(lǐ)发现，对于2022年的(de)业(yè)绩出现的整体(tǐ)下滑，2023年一季度的业绩分(fēn)化更趋(qū)明俄罗斯为啥打不赢乌克兰，乌克兰为什么这么难打(míng)显，保利(lì)发展(zhǎn)、滨(bīn)江集团等(děng)房企(qǐ)营收(shōu)、净利均实现了业绩的回正，甚至(zhì)是较(jiào)大增速的增(zēng)长。而(ér)这些公(gōng)司(sī)也是机构的重仓(cāng)对象。

　　对(duì)此，知名房地产业内人士张宏伟向《红周刊》分析表示，业(yè)绩出现明(míng)显(xiǎn)改善的房企(qǐ)，主(zhǔ)要(yào)是因为(wèi)过去两三年时间(jiān)，尤其(qí)是在(zài)2021年(nián)下半年民营房企不怎么投资拿(ná)地之后，国有企业(yè)仍在持续(xù)性地拿地，且主(zhǔ)要集(jí)中在核(hé)心(xīn)城市，投资(zī)力度较大(dà)。投资的驱动能够推(tuī)动房企销(xiāo)售(shòu)业绩(jì)的增(zēng)长，从而在2023年一季度市场恢复但仍处于调(diào)整的过程中(zhōng)，能够保有一个(gè)正增(zēng)长。

　　不过张宏伟同(tóng)时也(yě)提醒表示，在房地产的(de)复苏过程中(zhōng)，还面临着一些不(bù)确定性。其实整个市场从四月份开始又在往俄罗斯为啥打不赢乌克兰，乌克兰为什么这么难打下掉。除了(le)杭州、成都等极个别城市四月环比(bǐ)三月相对(duì)表现较好之外，包括北京、上海(hǎi)在内(nèi)的绝大多数城市(shì)都(dōu)出现(xiàn)环(huán)比(bǐ)下(xià)滑的情况。而现在五月的市场表现也不太乐观。按照现在的经济状况、收入情况，以及市场的去库存压力(lì)、企业的资金面压(yā)力，可能会出现，到六月(yuè)份房企为了(le)半年报冲业(yè)绩出现(xiàn)市场的短期反弹外(wài)的(de)一个市场乏力现象。也就是说，第二季(jì)度、第三季度(dù)增长不确定性的(de)压(yā)力仍旧(jiù)较大。

　　上海利檀(tán)投资董事长(zhǎng)陈昊扬也向(xiàng)《红周刊》指出(chū)，现(xiàn)在整个房地产以及其上下游产(chǎn)业链的复(fù)苏(sū)速度都比想象的(de)要慢很多，我们(men)要多给一(yī)些耐心，这个时候，在房(fáng)地产以及(jí)上(shàng)下游就(jiù)不是赚(zhuàn)快钱(qián)的时候，只能(néng)赚他基(jī)本面的钱。但这也意味着，只(zhǐ)有(yǒu)极(jí)为少(shǎo)数的(de)、做得比同行(xíng)好得多的企(qǐ)业，会伴随整(zhěng)个(gè)行业的弱复苏，业绩(jì)会逐步体现出来。所以只能耐(nài)心地去等待它(tā)的基本面不断地凸显出来，这需(xū)要时间(jiān)。

　　（本文已刊发于(yú)5月13日《红周刊》，文中提(tí)及个股仅为举例分析(xī)，不做买卖(mài)推(tuī)荐(jiàn)。）

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