平(píng)安首经团队：钟正(zhèng)生/张璐(lù)/常艺馨

　　核心观(guān)点(diǎn)

　　新增(zēng)社(shè)融表(biǎo)现乏力(lì)。继(jì)一季(jì)度(dù)“天量”投放后，2023年4月社(shè)融增长明显降温，比去(qù)年4月(yuè)疫情冲(chōng)击期间创下的低(dī)点(diǎn)仅多(duō)增2873亿(yì)元，“稳(wěn)信用”压力有所显现。社(shè)融骤降的主要拖累在于人民币信贷(dài)增(zēng)势放(fàng)缓， 4月降至2008年以来历史(shǐ)同期的(de)次(cì)低(dī)点（仅略(lüè)高于2022年(nián)同(tóng)期）。表外融资和直接融资(zī)基本(běn)延续了(le)一季度(dù)的格局。1）委(wěi)托贷款和信托贷款小幅正增(zēng)长；未贴现(xiàn)银行承兑汇票较去年(nián)同(tóng)期降幅收窄；2）企业直接融(róng)资较去年同(tóng)期有(yǒu)所下降，主(zhǔ)因债券到期(qī)规(guī)模较大。3）政府债融资规(guī)模同(tóng)比多增(zēng)，但需警惕其“后劲”。2023年(nián)提前批的剩余发行额度不及万(wàn)亿，截至5月上旬(xún)尚未(wèi)下发剩(shèng)余批次的地(dì)方(fāng)债额度，期间空档可能拖累政府债融资表现。

　　新增人民(mín)币贷款偏弱，增量明显弱于历史同期均值。各分项从强到(dào)弱排序，企(qǐ)业中长期(qī)贷款>；企业短(duǎn)期贷款>；居(jū)民(mín)短期贷(dài)款>；居(jū)民中长期贷款。新增人民币贷(dài)款(kuǎn)的最(zuì)大问题(tí)仍然在于居(jū)民中长期贷款，房(fáng)地产销售(shòu)不振(zhèn)使(shǐ)其增量不足，居民预期偏弱、提前偿(cháng)还(hái)存量房贷(dài)又雪上加霜。但基于4月(yuè)这(zhè)个信贷投放(fàng)传统(tǒng)淡季的数据，尚不能得出企业信贷需(xū)求(qiú)不足(zú)的结论(lùn)。一方面，企业中长期贷款(kuǎn)在一季度大(dà)幅高(gāo)增后，4月又创(chuàng)历史同期新高，仍能有效发(fā)力；另一(yī)方面，表(biǎo)内(nèi)票据维持低增长（与去年1-5月(yuè)表内(nèi)票据高增长形成(chéng)对比(bǐ)），也(yě)意味着目前(qián)企业贷款需求或许(xǔ)尚(shàng)可。此外(wài)，4月初以来(lái)存款利率市(shì)场化改革较快推进，这有助(zhù)于缓解银行(xíng)面临的净(jìng)息差压力(lì)，增强其(qí)支持实体经(jīng)济(jì)的可持(chí)续性(xìng)，能够(gòu)为(wèi)企业贷(dài)款(kuǎn)利率的进一步下调“蓄(xù)力(lì)”。

　　从货币供(gōng)应(yīng)量和存款数据看：1）M1同比(bǐ)小(xiǎo)幅回(huí)升。每(měi)年前4个(gè)月翘(qiào)尾因素对M1同比走势(shì)影(yǐng)响(xiǎng)较大，或是驱动(dòng)其变化的主因。在贷(dài)款扩张的同(tóng)时，企业(yè)存款也有边际改善。2）M2同比增速(sù)有所回落。4月居民资产再配置，银(yín)行理财规模重回(huí)扩张，对M2形成拖累。考虑到去年4月M2同(tóng)比增速较3月抬升0.8个百(bǎi)分点，基数变化也有较强影(yǐng)响。3）居(jū)民存款同比少增。考(kǎo)虑到(dào)4月多家中小(xiǎo)银行(xíng)下(xià)调(diào)挂(guà)牌存款(kuǎn)利(lì)率(lǜ)、银行理财市(shì)场火(huǒ)热(rè)、居民提前偿还房贷(dài)规(guī)模较高，其驱动(dòng)因素更多是家庭资产(chǎn)的再配置，流向消费规(guī)模可能(néng)较为有限。4）4月(yuè)财政存款同比(bǐ)大幅多增，但结合基建相关(guān)高频开工率和重大项目开工金(jīn)额数据看，财政对实体经济支持力度可能有所减弱。从4月金融数据看，房地产恢复(fù)仍然缓慢，此时若(ruò)财政基(jī)建支持力度不稳，可能(néng)导致中国(guó)经济环比增(zēng)长动能较快(kuài)衰减。

　　目(mù)前(qián)社融(róng)增速回升幅度(dù)较(jiào)小，但(dàn)与名(míng)义GDP增(zēng)速对比看，货币政策对实体经济的支持(chí)还(hái)是比较(jiào)有力的。即便按2023年中(zhōng)国(guó)名义GDP增速7％-8％的情(qíng)形（假设全年录得(dé)6％左右的实(shí)际GDP增速，加上1到(dào)2个(gè)点的(de)GDP平减指数(shù)），10％的社融增速(sù)也应足(zú)够与(yǔ)之匹(pǐ)配。我(wǒ)们(men)认为，后续需(xū)通过财政加力(lì)、促进(jìn)房地产修复、促进(jìn)家庭超额储蓄动用等方式(shì)扩大总(zǒng)需求，夯实经(jīng)济回升势头。

　　一

　　新增社融表现乏(fá)力

　　新增社融(róng)表(biǎo)现(xiàn)乏力。2023年4月新增社(shè)会融资规模为1.22万(wàn)亿元，同比多增2873亿元(yuán)；社融存量(liàng)同(tóng)比(bǐ)增速(sù)持平(píng)于上(shàng)月的10％。考虑(lǜ)到去年同期疫情多(duō)点散(sàn)发、社融一度触“冰”的低(dī)基数效(xiào)应，以(yǐ)及今(jīn)年一季度(dù)“开门红”期(qī)间社融月(yuè)均同(tóng)比多增8200多亿的亮眼表(biǎo)现，4月社融表现乏力“稳信用(yòng)”压(yā)力有所显现。从分项看：

　　一方面，人(rén)民币信贷增势放缓，是4月社融(róng)骤降的主要拖累。2023年4月人民(mín)币贷款4431亿(yì)元，为2008年以来历史同期的次低(dī)点(diǎn)（仅(jǐn)较2022年同期高815亿元）。不过，得益(yì)于出口(kǒu)边际回暖、人民币汇率相(xiāng)对稳定，4月外币(bì)贷(dài)款同(tóng)比(bǐ)有所(suǒ)少减。

　　另一方面(miàn)，表外融资和直接(jiē)融资(zī)基(jī)本(běn)延续了一季度的格局。

• 　　一则(zé)，企业直(zhí)接(jiē)融资(zī)同比缩量，继续小幅拖累新(xīn)增社融(róng)。2023年4月企(qǐ)业债融资(zī)、非金融企(qǐ)业境内(nèi)股票融资分别同比少增809亿元、173亿元。今年春节(jié)后，企业贷款发行(xíng)规模持(chí)续高于(yú)去年同(tóng)期(qī)，但到期偿还也迎来高(gāo)峰，对净融资构成拖累。截至2023年一(yī)季度末，2022年10月推出的500亿元民营企业债券融资支(zhī)持工具（第二期(qī)）尚(shàng)未(wèi)开始(shǐ)投放使用，相关政策支(zhī)持还有(yǒu)待落地。

• 　　二则，政府债融资规模同(tóng)比多增，但需警惕其“后劲”。今年(nián)前4个(gè)月，财政继续前置发(fā)力(lì)，政府债融(róng)资规模(mó)较去(qù)年同期累计多(duō)增3114亿元。以财政预算数据(jù)看，2023年政府债融资(zī)的总体规(guī)模与去(qù)年相当。但不(bù)同之处在于，2022年在3月底就已经下达剩余(yú)批(pī)次的新增地方债额(é)度，而2023年截至5月上旬(xún)仍未下发剩余批次的(de)地方债额度，且提前(qián)批的(de)剩(shèng)余发行额度不及万亿。如果近期下达地方债额度，按照往年节奏，经过地方政(zhèng)府项目额度分配、预算调(diào)整(zhěng)程序，剩余批次地方(fāng)债可(kě)能至6月中下(xià)旬(xún)才能发出(chū)，期间的“空档”可(kě)能会(huì)拖累政(zhèng)府债(zhài)融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同比多增，持续(xù)对社融构成小幅支撑。其(qí)中(zhōng)，委托贷款和信托贷款单月小幅新(xīn)增，相(xiāng)比去年同期分别多增85亿元、少(shǎo)减734亿(yì)元(yuán)。在表内票据贴(tiē)现减(jiǎn)少的情况下，未贴现银行承兑汇(huì)票较去年同期降幅(fú)收窄，同(tóng)比少(shǎo)减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月(yuè)新增人民币贷款(kuǎn)为7188亿元，比去(qù)年同期(qī)低点仅略(lüè)有(yǒu)多(duō)增，相比18年-21年(nián)同期均值少增6237亿(yì)元。各分项(xiàng)从强到(dào)弱排序(xù)，“企业中长期(qī)贷款 >； 企(qǐ)业(yè)短期贷款(kuǎn) >； 居民(mín)短期贷款 >； 居民中(zhōng)长期(qī)贷款”。具体地(dì)，

• 　　居民中(zhōng)长期(qī)贷款单(dān)月(yuè)净偿还(hái)规模达(dá)历史新高，相比18年(nián)-21年同期均值多(duō)减5410亿元；

• 　　居民短期(qī)贷款同比(bǐ)少减，但较18年-21年(nián)同(tóng)期(qī)均值多减2625亿元；

• 　　企业短(duǎn)期贷(dài)款同比多增，但(dàn)略低于(yú)18年-21年同期均(jūn)值；

• 　　企业中长期贷款延续前期亮眼表现，同比大(dà)幅多增4071亿元，且(qiě)创历史同期新高。

　　总(zǒng)体看，新(xīn)增(zēng)人民(mín)币贷款的(de)最大(dà)问题仍然在于居民中长期贷款，房地产销售低迷使其增量不足，居民预期(qī)偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜(shuāng)。基(jī)于4月这个信贷投放传统淡(dàn)季的数据(jù)，尚(shàng)不能得出企业信(xìn)贷需求不足(zú)的结论。

• 　　一(yī)方面，企业中(zhōng)长期贷款(kuǎn)在一季度大幅(fú)高(gāo)增(zēng)后，4月又(yòu)创历史同期新高，仍然能(néng)够有效发(fā)力。

• 　　另一(yī)方面，表内(nèi)票据维持低增长（与去年1-5月表内票据高增(zēng)长形成对比），也意味着目(mù)前企(qǐ)业贷(dài)款需(xū)求或许尚可。

• 　　此外(wài)，4月初以来(lái)存款利率(lǜ)市场化改革较(jiào)快推(tuī)进(jìn)，这有(yǒu)助(zhù)于缓解银行面(miàn)临的(de)净息(xī)差(chà)压力，增强其支持实体经济的可持续性(xìng)，能够为(wèi)企(qǐ)业(yè)贷(dài)款利率(lǜ)的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比小(xiǎo)幅回(huí)升。一方面(miàn)，从历史规律看，每年前4个(gè)月翘尾因素对M1同(tóng)比(bǐ)走势的(de)影(yǐng)响较大，这(zhè)可能是驱动其变化的主(zhǔ)要(yào)原(yuán)因(yīn)。另一(yī)方面，在企(qǐ)业贷款扩张的同时，企业(yè)存(cún)款也有边际改善，4月新(xīn)增规模约1408亿元，而21年(nián)、22年(nián)4月(yuè)企业存款均在减少。

　　M2同比增速有所回落。一(yī)方面(miàn)，4月信贷扩张乏力，对(duì)M2的(de)支撑不强。另一方面(miàn)，居民(mín)资产再配置，银(yín)行理财规模重回(huí)扩张，对M2也形成(chéng)拖累。此外，考虑到去年4月M2同比增速较3月抬升(shēng)0.8个百分点，基(jī)数(shù)的变化(huà)也有较(jiào)强影响。

　　4月居民存款出现了2022年3月以来的首次同比少增，其驱动因素更多(duō)是(shì)家庭(tíng)资产的再配置，流向消费(fèi)的规模可(kě)能(néng)较为有(yǒu)限。4月以来多家中小银行下调挂牌存款利率(lǜ)（据融360监测数(shù)据，4月份农商行(xíng)1年、2年、3年、5年期存(cún)款平均利率分别干腊肉特别硬怎么处理，腊肉太干太硬变软小妙招环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银(yín)行理(lǐ)财市场需求火(huǒ)热(rè)，居民提前偿还房贷规模较(jiào)高（4月居民中长期贷款净(jìng)偿还规模达历史干腊肉特别硬怎么处理，腊肉太干太硬变软小妙招(shǐ)新(xīn)高）。

　　值得警(jǐng)惕的是(shì)，4月财政存(cún)款同比大(dà)幅多增(zēng)4618亿(yì)元，去年同期留抵(dǐ)退税推进存在一定影响。但结合其他指标看，财政对实体(tǐ)经济的支(zhī)持(chí)力度可(kě)能有所减弱，基建投(tóu)资相关的高(gāo)频(pín)指标出现了下行的苗头（4月下旬以来，全国高炉开工率、电炉开(kāi)工率、独立焦化厂焦(jiāo)炉生产率、水泥(ní)磨(mó)机(jī)运转率、石油沥青开工率等指(zhǐ)标环比走(zǒu)弱），重大项目开工金(jīn)额同(tóng)环比较快下滑（据(jù)Mysteel不完全统计(jì)，2023年(nián)4月全国(guó)各地(dì)重大(dà)项目开(kāi)工(gōng)总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去(qù)年同期的(de)半(bàn)数(shù)）。从4月金融数(shù)据看，房地产恢复仍然缓(huǎn)慢，此时如(rú)果财政(zhèng)基建支(zhī)持力度不(bù)稳，可能(néng)导(dǎo)致中国经济(jì)的环比(bǐ)增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 干腊肉特别硬怎么处理，腊肉太干太硬变软小妙招