文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多(duō)减4968亿元，这是居(jū)民存款在连(lián)续13个(gè)月(yuè)同比多增后，首次回落。

　　在过去一(yī)年(nián)多时间(jiān)里，居民部(bù)门积攒了一大笔超额储蓄(xù)。今年这笔超额储蓄能否顺利释放对判断(duàn)经济和资(zī)本(běn)市场走势至关重要。这里(lǐ)我们尝试回答两个问题。一是(shì)4月居(jū)民存款同比多减是不是超额储蓄(xù)释放的开始(shǐ)？二是(shì)这一趋势能否延续？

　　对上述问题的回答取决于存(cún)款会受到哪(nǎ)些因素(sù)的(de)影响。一(yī)般影响居民存款的主要有这么几种行为：可支配收入、消费支出(chū)、金(jīn)融资产相关收支和房地产相关收支。

　　收入(rù)增长、消费减少、金融资(zī)产赎回、购房减少会推动存(cún)款增加；反(fǎn)之，收入减少(shǎo)、消费增加、认购金融资产、购(gòu)房增加(jiā)、提前还贷等则(zé)会带动存(cún)款回落。

　　2022年(nián)居民(mín)存款同比多增7.9万亿是居(jū)民少消费、少投(tóu)资、少购房(fáng)的结果（详见《超额储(chǔ)蓄能(néng)否转化成超(chāo)额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然(rán)居民收入(rù)增(zēng)速放缓(huǎn)并(bìng)提(tí)前(qián)还贷，但因为投资、购房等下滑(huá)幅度更大(dà)，所以存(cún)款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款(kuǎn)同(tóng)比多增2.1万亿则是收入修复(fù)和理财存款化的结果。

　　一(yī)季度居民人均可(kě)支(zhī)配(pèi)收入(rù)同比增长(zhǎng)525元，理财存续(xù)规模相(xiāng)比于2022年末(mò)下滑2.6万(wàn)亿至24.2万(wàn)亿。另外(wài)，受(shòu)银行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件早偿率指数 2 相比于(yú)2022年有(yǒu)所回落(luò)，即居民(mín)提前还款对存(cún)款的拖累(lèi)相(xiāng)比于去年末略有放(fàng)缓(huǎn)。

　　但是，随着(zhe)居(jū)民消费和购房(fáng)行为(wèi)修(xiū)复，其对存款(kuǎn)的支撑力度(dù)减弱，一季度人均消费(fèi)支出(chū)同比(bǐ)增加(jiā)345元（低于收入涨(zhǎng)幅）、购房支出同比多增1575亿元(yuán)。但因为(wèi)支撑(chēng)因(yīn)素(sù)的规模更大，所以存款继续回升。

　　4月和一季度最核心的不同(tóng)在于(yú)理财市场的变化。4月居民存款下(xià)滑(huá)可(kě)能的(de)原因(yīn)一(yī)是(shì)居民存款理财(cái)化(huà)；二(èr)是提前还贷规模(mó)增加。因为居民收入和消费(fèi)数(shù)据(jù)不足，暂时无法判(pàn)断消费和(hé)收(shōu)入(rù)在(zài)4月对(duì)存款的影(yǐng)响。

　　存款回流理财是4月存款(kuǎn)回落的(de)核心原因，4月理财存量规(guī)模环比增加1.26万(wàn)亿至25.5万亿，结束了自去年10月以来的下行趋势(shì)，重回扩张区间。

　　居民增配理财等资产是理财风(fēng)险降低、收益回(huí)升和存款利率下滑共(gòng)同(tóng)作用的(de)结果(guǒ)。受益(yì)于债(zhài)券市场走(zǒu)强，今年理财市场表现逐(zhú)步好转，理财产品为什么球星都觉得梅西是最佳单位破净率从2022年12月峰值的29.2％持续(xù)下(xià)滑至2023年5月(yuè)12日(rì)的(de)4.7％，叠加(jiā)这(zhè)一时期下滑的(de)存款利率，存为什么球星都觉得梅西是最佳款对居民(mín)的吸引(yǐn)力逐渐减弱，而理财对居民的吸引力则不断(duàn)增强。

　　从5月(yuè)理财规模上看，随(suí)着破(pò)净(jìng)率(lǜ)进一步回落，居民还在继续增配(pèi)理财产(chǎn)品(pǐn)，存款理财化(huà)趋(qū)势有(yǒu)望延续(xù)。

　　提前还贷规模扩(kuò)大是存(cún)款下滑的又一个原因。4月(yuè)早偿率月均值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个(gè)百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个百分(fēn)点。

　　居民(mín)加大(dà)提前还(hái)贷力度(dù)一是因为首(shǒu)套房利率还在下降，居民提前还贷(dài)以降低成本，4月沈(shěn)阳、马鞍山等多地继续降低首套房(fáng)利率，贝(bèi)壳(ké)研(yán)究院数据显示百城首套主流房贷利(lì)率平均为(wèi)4.01％，环(huán)比(bǐ)3月继续回落(luò)1个BP。二是政(zhèng)策放(fàng)松(sōng)后，1、2月份部(bù)分积压的还(hái)贷业务在(zài)3、4月份办理(lǐ)，这会(huì)推动提(tí)前(qián)还贷规(guī)模(mó)走高(gāo)。

　　总的(de)来说(shuō)，随着理(lǐ)财市场(chǎng)好转(zhuǎn)，此前(qián)因(yīn)居民(mín)少消费、少投资(zī)、少(shǎo)买房等积攒下(xià)来的超额储蓄已经开始部分回流理财(cái)市(shì)场(chǎng)了(le)，且5月初这一趋势还(hái)在延续。

　　往(wǎng)后(hòu)来看，理财市场和提前还(hái)贷(dài)在后续(xù)几(jǐ)个月里或继(jì)续成为(wèi)超额存款(kuǎn)的主要流向。

　　五一旅游人均消费(fèi)水平未见明显改善或部(bù)分表明当下(xià)居民消费(fèi)意愿依旧偏弱，考(kǎo)虑到超(chāo)额储蓄的(de)持(chí)有(yǒu)分化且(qiě)并非主要来自消费，后续超额储蓄对消费(fèi)的支撑力度依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期(qī)积压的购房(fáng)需(xū)求(qiú)逐渐释放，房(fáng)地产销售目前已经有走弱迹象(xiàng)，地产短期或不会成(chéng)为超储(chǔ)的主要流向。但是(shì)因(yīn)为按揭利率存在明显利差，居民提(tí)前还贷(dài)行为或(huò)将延续。从这(zhè)个角度来看，主(zhǔ)要因(yīn)为(wèi)少买房、少投(tóu)资(zī)而(ér)积攒下来的(de)储蓄(xù)，在理财市场环境(jìng)好(hǎo)转和存款(kuǎn)利率(lǜ)下滑的(de)背景(jǐng)下或(huò)将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增速使用金融机构住户存款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是(shì)指在个人住房(fáng)抵押贷款(kuǎn)中债务(wù)人提前偿付(fù)的金(jīn)额在资产池(chí)未偿(cháng)本金余额(é)的(de)占比

　　风险提示

　　地产销售变动超预期，超(chāo)额储蓄释放弱(ruò)于预期，理(lǐ)财(cái)市(shì)场波动加大

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