来源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核心观(guān)点

　　本(běn)周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国内(nèi)经济回暖主要缘(yuán)于疫后复苏红(hóng)利驱(qū)动，表现为(wèi)生产恢复推(tuī)动出(chū)口形(xíng)势(shì)好转，出行需求释(shì)放催化下游消(xiāo)费回暖(nuǎn)。从行业表现看(kàn)，制造业从(cóng)去年四季(jì)度(dù)的“量价(jià)齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业或从主动去库转向被动去库。从(cóng)景气度边际表现看，下(xià)游消费制造>；中(zhōng)游装备制造(zào)>；上游原(yuán)材料加工；服(fú)务业中，交通(tōng)运(yùn)输(shū)、住(zhù)宿餐饮(yǐn)、房地产等线下活动回(huí)暖(nuǎn)，但距(jù)离疫情前仍(réng)有一(yī)定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑(lǜ)到疫后经济(jì)脉冲式修复放缓、海外总需求回(huí)落预期(qī)逐步兑现，消费(fèi)回暖和产业升级将成为推(tuī)动下一(yī)阶段国内经(jīng)济复苏(sū)的主线。

　　制(zhì)造(zào)业、服务业(yè)是驱(qū)动一季度经(jīng)济复苏的主因(yīn)

　　从(cóng)一季度GDP表现看，制造(zào)业，交通(tōng)运输、房(fáng)地产等(děng)行业景(jǐng)气(qì)度绿豆汤的热量是多少大卡明显提升，而建筑(zhù)业景气度(dù)回落，与年初(chū)出口数据好转、服务(wù)消费快速恢(huī)复(fù)、房地(dì)产销售回(huí)暖(nuǎn)而投资疲弱的特点相一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造业各行业景气度(dù)普遍回暖，多(duō)数(shù)从(cóng)去(qù)年(nián)12月的“量价齐跌(diē)”转入“量(liàng)升价跌”，指向经(jīng)济复苏初(chū)期，供给端修复好于需求端，行业整体去库进程(chéng)尚(shàng)未(wèi)结束(shù)。从(cóng)行(xíng)业(yè)景气度边际(jì)改善(shàn)情(qíng)况来看，下游消费(fèi)制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游(yóu)原(yuán)材料加工，煤(méi)炭行(xíng)业景气度(dù)表现为高位放缓。

　　下游消(xiāo)费制造(zào)行业中，与出行、地产后周期相关(guān)的酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱(yú)、烟草、家具(jù)制造(zào)行业景(jǐng)气度较高，部(bù)分行业表现为“量价(jià)齐升”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制造业行业景气度居中(zhōng)，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度(dù)看(kàn)，电气(qì)机械、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车(chē)制造、金属(shǔ)制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料加(jiā)工行业景气度改善幅度最弱，由于行业库存(cún)水平偏高(gāo)，多数行业(yè)仍然受到价格下跌的(de)困扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿物(wù)>；；；石(shí)油(yóu)石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和(hé)产业(yè)升级或是推(tuī)动下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏(sū)主要受(shòu)益于疫后(hòu)复苏红利驱动。需(xū)求方面，出(chū)行(xíng)类消(xiāo)费快速复苏，前(qián)期积压的购房、服务消费需求得以释放(fàng)；供给方面(miàn)，国内复工复产加快推进，生产(chǎn)端(duān)快速恢复，是推(tuī)动年初出口(kǒu)数(shù)据好(hǎo)转的重要原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月，经济(jì)复苏节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后复苏红利驱动边(biān)际(jì)转弱，随着未(wèi)来海外总需求(qiú)回落(luò)的预期逐(zhú)步兑(duì)现，后续(xù)驱动国内经济增(zēng)长的线索，大(dà)概率来自于消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级(jí)两条主线。

　　一是(shì)，一季度(dù)居(jū)民收入向上修复，消(xiāo)费倾(qīng)向明显回升，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)疫情(qíng)期(qī)间水平，同(tóng)时(shí)信(xìn)贷数据指(zhǐ)向居民“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓和，未来消费回暖(nuǎn)的确定(dìng)性进一步增强。预计交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消(xiāo)费(fèi)有望(wàng)持续修复，家电(diàn)、家具、纺服等与出行及地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的可选消费(fèi)也有(yǒu)望进一步回(huí)暖。

　　二(èr)是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出(chū)口优势增(zēng)强，有望维(wéi)持出口(kǒu)韧性；随(suí)着下(xià)游消费稳(wěn)步(bù)修复、二季度PPI同比触底回升，制造(zào)业(yè)企业(yè)盈利有望向上修复，企(qǐ)业将从主动(dòng)去(qù)库(kù)逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需求有(yǒu)望改善，推动中游装备(bèi)制造景气度(dù)维(wéi)持高位。

　　风险提示：国(guó)内经济恢复(fù)力度不(bù)及预期；海(hǎi)外需求超预期回落(luò)。

　　一、节后(hòu)消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅明(míng)显回落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后经济复苏(sū)有哪(nǎ)些(xiē)结(jié)构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服务(wù)业是驱动一季(jì)度经济复苏(sū)的主(zhǔ)因

　　一季度(dù)我国GDP总量实现超预期增长，指向(xiàng)疫后复苏背(bèi)景下(xià)，国内经济企稳回升。但不同于海外国家疫(yì)后复(fù)苏的(de)规律，本轮国(guó)内疫后复苏发生在(zài)外需回落、国(guó)内经济转(zhuǎn)向高质(zhì)量发展、居民前(qián)期“去杠(gāng)杆(gān)”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后经济复苏的力量并不均衡，行(xíng)业分(fēn)化特征明显。因此，我们重点从(cóng)行业(yè)层面，观测当(dāng)前各行业景气度(dù)水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现来看，今(jīn)年一(yī)季度(dù)制(zhì)造业(yè)、交通(tōng)运输业、房地产(chǎn)业景气度明显提升(shēng)，而建筑业景气度回落，与年(nián)初出口数(shù)据(jù)好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复(fù)、房地(dì)产销售回(huí)暖而投(tóu)资疲(pí)弱的情况相一致。

　　我们(men)以(yǐ)2019年为基期(qī)计算(suàn)各(gè)年份的(de)复合增(zēng)速，观(guān)察各行业增加值变(biàn)化。

　　今(jīn)年一季度第一产业增加值(zhí)增速为3.6％，低(dī)于去年四季度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全年增速(sù)，与近年(nián)来(lái)加快建设农业强国(guó)，推进农业农村现代化的目标有关。

　　今年一(yī)季度第二产业增加值增速(sù)升至5.4％，高于去年(nián)四季度的(de)4.4％。其中(zhōng)，制造业(yè)迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年(nián)四季(jì)度的4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速(sù)，与去年下半年之后外需转弱、居民商品消费恢复偏慢有关。而建筑业景气(qì)度明(míng)显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主(zhǔ)要受(shòu)房地产新开工拖累(lèi)。

　　今年一季度第三产业增加值增(zēng)速小幅升至4.7％，略高于去年四季(jì)度的4.6％，但相较疫情(qíng)前仍存(cún)在产出(chū)缺口。其中，受益于居(jū)民出行(xíng)活动恢复，交(jiāo)通运输、仓储(chǔ)和邮政业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速明显提升，自去(qù)年四(sì)季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速(sù)；住宿(sù)和餐饮业增加值增速小幅回升，尽管高于疫情三(sān)年来的(de)平均增速，但(dàn)绝对水平不及2019年，指向供给水平恢(huī)复(fù)较慢(màn)。而受(shòu)益于新房和二(èr)手房销(xiāo)售回暖，今年(nián)一季(jì)度房地产业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏分(fēn)化，中下游改善幅度好于上(shàng)游

　　对于(yú)行业景气(qì)度(dù)的观测，我们(men)采(cǎi)用量（各行(xíng)业工(gōng)业增加(jiā)值(zhí)增速）与(yǔ)价(jià)格(gé)（各行业工业品价格增(zēng)速）分别作为(wèi)供需(xū)的衡量(liàng)指标。主要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以来(lái)的月(yuè)度数据，首(shǒu)先(xiān)将各行业增加(jiā)值增(zēng)速调整为以(yǐ)2019年为基期(qī)的复(fù)合增速，其次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增速的分位(wèi)数水平，通过对比2022年12月和2023年3月的分位(wèi)数水平，捕捉(zhuō)其边际变化(huà)。

　　今年3月，制造业各行业(yè)景气度出现普遍(biàn)回(huí)暖，多(duō)数从(cóng)去年12月的“量价齐(qí)跌”转入(rù)“量(liàng)升价跌”，指向(xiàng)经济复(fù)苏初期，供(gōng)给端(duān)修复(fù)好于(yú)需求端，行业(yè)整(zhěng)体(tǐ)去库进程(chéng)尚未(wèi)结束(shù)。从行业(yè)景气度边际改(gǎi)善情(qíng)况来看，下游消费(fèi)制(zhì)造>；；；中游装备制(zhì)造(zào)>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭(tàn)行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)呈现高位放缓情况(kuàng)。

　　下游(yóu)消费制造行业(yè)中，与出行、地产后(hòu)周(zhōu)期相关的(de)行业景气(qì)度(dù)最高(gāo)，部(bù)分行业步入“量价齐(qí)升(shēng)”阶段。今(jīn)年(nián)3月，与居民外(wài)出消费相关的，酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺织服装(zhuāng)、文教娱乐的量价分位(wèi)数水平均处(chù)在高景气度(dù)区间，烟(yān)草、家具制(zhì)造行业(yè)也呈现“量价齐(qí)升”的特征；食品(pǐn)制造景气度有所回落，农副加(jiā)工行(xíng)业表现为“量价齐(qí)跌”，食(shí)品(pǐn)制造(zào)行业(yè)表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”，二者价格下(xià)跌主要(yào)与高库存水平有关，今年2月(yuè)，库存同比均处在2016年以来90％以上分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)；而随着防(fáng)疫需(xū)求(qiú)的降温，医(yī)药制造业景气度有所回落(luò)，表现(xiàn)为(wèi)“量跌价(jià)平”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度居中，均表现为“量(liàng)升价跌”。一方面与原材料成本下跌有关(guān)，另(lìng)一方(fāng)面，也(yě)与年初外需(xū)表现好(hǎo)于内需，部分(fēn)行业仍在(zài)去库进(jìn)程有(yǒu)关(guān)。其中，电(diàn)气机械(xiè)、专用设备、运输设备(bèi)工业增加值增(zēng)速改善(shàn)幅(fú)度最大，受益于国内产业(yè)升级、出口优(yōu)势带来的韧(rèn)性驱动；其次(cì)是汽车制造、金属制品，改善幅度(dù)最(zuì)弱的是(shì)通用设(shè)备(bèi)、电子设(shè)备，与房地产新(xīn)开工强度较弱、消费(fèi)电(diàn)子行业(yè)周期性走弱(ruò)有(yǒu)关。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度偏弱，由于(yú)行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍受(shòu)制于价格(gé)下跌的困(kùn)扰，表现为“量(liàng)升(shēng)价(jià)跌(diē)”。其中，有色金属行业生产端(duān)改善幅度最(zuì)大(dà)，3月增(zēng)加值(zhí)增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数水平，但受全球(qiú)大宗商品下(xià)行周期影响(xiǎng)，价格依旧承压(yā)；随着年初建筑业(yè)施工回暖，相(xiāng)关(guān)的黑色金属、非(fēi)金(jīn)属制品景气度提(tí)升，但由于库(kù)存(cún)水平偏(piān)高，价(jià)格仍处(chù)在下跌区(qū)间，拖累整(zhěng)体(tǐ)盈利(lì)水(shuǐ)平；石化(huà)链条行业生(shēng)产水平普遍回(huí)暖(nuǎn)，但分位数水平仍处在5绿豆汤的热量是多少大卡0％以下的景气度偏低区间，今年由于能源危(wēi)机缓解，产品(pǐn)价格(gé)相较去年同期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出现(xiàn)边际放缓，生产(chǎn)及价(jià)格(gé)水平同步回落。这与去年(nián)以来行(xíng)业(yè)产能(néng)持续扩张有关(guān)，今年2月，煤炭(tàn)开采产成(chéng)品(pǐn)库存同比处在2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业(yè)升级或是推(tuī)动下一(yī)阶段经(jīng)济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受(shòu)益(yì)于疫后复(fù)苏红利。一方(fāng)面(miàn)，消费场景恢复后，出行类消费(fèi)快速(sù)复苏(sū)，前(qián)期(qī)积压的购房(fáng)、服务性(xìng)需(xū)求得以释放；另(lìng)一方面，国内复工复(fù)产加快推进(jìn)，保证(zhèng)供给(gěi)端(duān)的快(kuài)速恢复(fù)，是推动(dòng)年初出口(kǒu)数据好转的(de)重要原因。

　　进(jìn)入3月，经济(jì)复苏节奏(zòu)有所放缓(huǎn)，指向疫后红利释(shì)放(fàng)效果转弱，随着未(wèi)来(lái)海外总(zǒng)需求(qiú)回落的(de)预(yù)期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级(jí)两条主线。

　　一是，随(suí)着居民收入提升和消费意愿改(gǎi)善，未(wèi)来(lái)消费回(huí)暖的确(què)定性(xìng)进一(yī)步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等(děng)可(kě)选消费(fèi)景气度均有望提升。

　　从一季度(dù)居民收入(rù)和消费数据(jù)看(kàn)，居民收入增速提升，消费倾向开始回(huí)升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫(yì)情前水(shuǐ)平(píng)。以2019年为基期的复合增速看(kàn)，今年一季度，全(quán)国(guó)居民人(rén)均可支配(pèi)收入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民(mín)人均消费支出增速提(tí)升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一(yī)季度居民平均消(xiāo)费倾向(xiàng)为62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未来随(suí)着服务业恢复持续向好，有(yǒu)望带动相关就业(yè)岗(gǎng)位(wèi)加(jiā)快恢复，进一步提(tí)振(zhèn)居民消费意愿。

　　从居民(mín)存贷款数(shù)据看，居民(mín)储蓄意愿有(yǒu)所减弱，消费和投(tóu)资信(xìn)心正(zhèng)在筑底。今年以(yǐ)来，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿(yuàn)有所减弱，“去杠杆”势头(tóu)缓和。从存款数(shù)据看，3月居民新增存(cún)款同比增量(liàng)降至2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元的同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)均值，也(yě)低于(yú)2022年6617亿元的月(yuè)均同比增量。从贷款数据看(kàn)，3月(yuè)居民(mín)部门(mén)新增净(jìng)融资同(tóng)比(bǐ)多(duō)增4859亿(yì)元，其中，短期信贷(dài)同比(bǐ)多增2246亿元，中长期信贷同比多(duō)增2613亿元。居(jū)民(mín)部门(mén)新增(zēng)净融资连续2个月维持同比扩张(zhāng)，指(zhǐ)向居(jū)民预期可能正在筑底，“去杠(gāng)杆(gān)”势头开始放缓。今年第一(yī)季度城镇储户问(wèn)卷调查(chá)结果(guǒ)显示，倾向于“更多储蓄(xù)”的居(jū)民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多消(xiāo)费”和“更(gèng)多投(tóu)资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别高于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向(xiàng)居民储蓄意愿降低(dī)、消(xiāo)费和投资意愿提升(shēng)。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱(qū)动下，汽车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出口优势增强，以及相关行(xíng)业设备投资更新(xīn)，有望推(tuī)动中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造景气度维持高位。

　　一方面，今年一季度国内出(chū)口数据(jù)回暖(nuǎn)，除与(yǔ)欧美供(gōng)需缺口短期走(zǒu)阔、国内复(fù)工复产加快推进外，也受益于(yú)RCEP政策红利持续释放，以(yǐ)及汽车和(hé)“新三样”产(chǎn)品出(chū)口优(yōu)势增强。今年在海外总需求回落背(bèi)景(jǐng)下，我国与RCEP国家贸(mào)易(yì)往来加强、以(yǐ)及(jí)新能源产(chǎn)品优(yōu)势强(qiáng)化，有望(wàng)维持(chí)装备制造领域出口(kǒu)韧性。

　　另一(yī)方面，企业盈利下(xià)滑和库存高位(wèi)，对制造(zào)业投资扩产造(zào)成一定(dìng)压力。但(dàn)随(suí)着下游消(xiāo)费稳(wěn)步(bù)修复、二(èr)季度PPI同(tóng)比触(chù)底回(huí)升(shēng)，制造业企业盈利有望向上(shàng)修复。目前看，电(diàn)气机械等装备制(zhì)造业去库进程已(yǐ)进入下半场，今(jīn)年(nián)1-2月专用设备(bèi)、通用设(shè)备(bèi)产成品库存增速呈现触底(dǐ)反弹(dàn)。随着需求回暖、盈利修复，企业将从主动去库逐步转向被(bèi)动去(qù)库、主(zhǔ)动补库，设(shè)备投(tóu)资(zī)需求(qiú)将随之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与(yǔ)流(liú)动性数据：各(gè)国(guó)国(guó)债(zhài)收益(yì)率多数上行

　　美国(guó)10年期(qī)国债(zhài)收益率上(shàng)行(xíng)。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年(nián)期(qī)国(guó)债收(shōu)益率3.57％，较上周(zhōu)末上(shàng)行5BP，其中通胀预期(qī)较上周下(xià)行(xíng)2BP，实际收(shōu)益(yì)率(lǜ)1.29％，较上周(zhōu)末上(shàng)升7BP。法国10年期(qī)国债(zhài)收益率较(jiào)上周(zhōu)末上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利差收窄。本周(zhōu)美国10年期(qī)和2年(nián)期国债期限利差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国(guó)AAA级企业期权(quán)调(diào)整利差较上周末(mò)持(chí)平为0.55％，美国高收益债期权(quán)调整利差(chà)较(jiào)上周末(mò)上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球股市涨跌(diē)分(fēn)化，大(dà)宗商品(pǐn)价格普跌

　　全(quán)球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲股市普涨，法国CAC40、英国(guó)富时100、德国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美(měi)股全线下(xià)跌，标普(pǔ)500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯(sī)达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标(biāo)普50、日经(jīng)225分(fēn)别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其(qí)中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗(zōng)商(shāng)品(pǐn)价(jià)格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美欧加息步伐或(huò)将继(jì)续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显示近几周美国经济(jì)增长陷入停滞(zhì)，通(tōng)胀和招(zhāo)聘活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐(hè)皮书称，最近几周美国总体经济活动(dòng)几(jǐ)乎没有变化，几(jǐ)个辖区指(zhǐ)出在不确定性增加和对(duì)流动性(xìng)的担忧(yōu)加剧(jù)之际，银行收紧了贷款标准。近期美国总体物价水(shuǐ)平温和上(shàng)升，但价(jià)格上涨速度或有所放缓。

　　美联储官员表示为应对高(gāo)通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美(měi)联储哈(hā)克称，需要进一步收紧政策(cè)来应(yīng)对高(gāo)通胀(zhàng)，加息(xī)结(jié)束后美联储将需要在一(yī)段时(shí)间内维持利率稳定。同日美(měi)联储梅斯特表示，预计今年货(huò)币政(zhèng)策将需要进一(yī)步进入限制性区域，终端利率或(huò)将高于5％，具体(tǐ)取决于(yú)经济(jì)和金融(róng)形势的发展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会议纪要(yào)公(gōng)布，绝大多(duō)数委员同(tóng)意将利率上调50个基点。4月20日公布的(de)欧洲央行会议纪要显示(shì)，货币政策在降低通胀方面仍有一段路要(yào)走，一些委员认为整体而(ér)言通胀(zhàng)风(fēng)险倾(qīng)向于(yú)上行。金融市场紧张局势被视为经济和通(tōng)胀(zhàng)前(qián)景重大不(bù)确定性的来源。然而(ér)除非(fēi)形势显著(zhù)恶化(huà)，否则金(jīn)融市(shì)场的紧张(zhāng)局势不太(tài)可能从(cóng)根本上改(gǎi)变欧洲央行管理委(wěi)员会(huì)对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政(zhèng)策(cè)：欧洲“芯片法(fǎ)案”落地；美财长(zhǎng)耶伦强调美国(guó)“国家(jiā)安全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会(huì)和欧(ōu)洲议会通过了一项临(lín)时(shí)政治(zhì)协议，就(jiù)涉及430亿欧元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案(àn)目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资金提振(zhèn)半导体行(xíng)业，以将欧盟占全球半导体制造市场的份额从(cóng)10％提(tí)升至至少20％；大幅提升芯片制造工艺，建(jiàn)立欧(ōu)盟的半导体供应链，并与美国和亚洲(zhōu)同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡(xī)表示，正在推出一份债务上限(xiàn)相关立法措施。白(bái)宫需要(yào)开始(shǐ)就债务(wù)上限进行(xíng)谈(tán)判(pàn)；众议(yì)院共和(hé)党(dǎng)希望(wàng)提高债务(wù)上(shàng)限并削减支出(chū)；正在推出一份债务上限相(xiāng)关立法措施；债务法案将设法收(shōu)回未使用的防疫资(zī)金用于(yú)日常开(kāi)支；法案将减(jiǎn)少(shǎo)对国税局的拨款，并结束绿色产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长(zhǎng)耶(yé)伦就中美关系发表(biǎo)讲话，表明美国无意与中国(guó)脱钩，但未(wèi)来(lái)仍(réng)将强调“国家安全”。耶伦(lún)宣(xuān)称(chēng)，任何与中(zhōng)国脱钩的努(nǔ)力都将是“灾难(nán)性的(de)”，美国寻求(qiú)与中国建(jiàn)立“建设性和公(gōng)平(píng)的(de)经济关系”。但“当美(měi)国利益受到威胁(xié)时”，美国(guó)将(jiāng)坚绿豆汤的热量是多少大卡定(dìng)地捍卫(wèi)国家(jiā)安全，即(jí)使以牺(xī)牲中(zhōng)美关系(xì)为(wèi)代价(jià)。在国际关系中，耶伦表示美中(zhōng)两国(guó)有(yǒu)必要“坦(tǎn)诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债务问题(tí)的新(xīn)兴市场(chǎng)和发展中国家等。

　　三(sān)、国内观(guān)察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比上涨

　　原(yuán)油价格环比上涨(zhǎng)，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)10.06％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由(yóu)上月(yuè)的(de)-4.54％转正(zhèng)为本月的10.06％，最新月度均价(jià)为(wèi)80.75美(měi)元/桶。布伦特原油价格环比(bǐ)上涨7.14％，环(huán)比由负转正，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均(jūn)价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环(huán)比上(shàng)涨，铜、铝(lǚ)库存同比下(xià)降。2023年4月(yuè)以来，铜价环(huán)比上(shàng)涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-1.33％转正为(wèi)本月(yuè)的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分(fēn)点。铝价环比上涨2.25％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的(de)-5.26％转正为本月的2.25％，库存(cún)同(tóng)比(bǐ)下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指数环(huán)比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥(ní)价(jià)格指数(shù)环比上(shàng)升。4月以来(lái)，全(quán)国水泥价格(gé)指数环比上涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅缩(suō)小0.92个百分(fēn)点。华北(běi)、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西南各区价格指数环比分别(bié)为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存(cún)同(tóng)比下降，钢坯库存同(tóng)比上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢(gāng)价格环(huán)比由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百(bǎi)分点。钢坯库(kù)存同(tóng)比上(shàng)涨64.88％，增(zēng)幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以(yǐ)来，商品房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一(yī)线、二线、三线城市商品房成交面(miàn)积同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分(fēn)别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交(jiāo)面(miàn)积跌幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土地供应面积同(tóng)比增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面(miàn)积同比(bǐ)增(zēng)速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土(tǔ)地成交溢(yì)价率为(wèi)5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下跌，水(shuǐ)果价格上涨。2023年4月以来(lái)，猪(zhū)肉价(jià)格环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下(xià)跌(diē)8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分(fēn)点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个(gè)百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销量同比(bǐ)增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利(lì)率趋势分化，国债(zhài)利(lì)率普遍下(xià)行

　　货币市场利率趋势(shì)分化，国(guó)债利率普(pǔ)遍(biàn)下行。2023年(nián)4月(yuè)以来，R001较上月末(mò)下(xià)行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月(yuè)末上(shàng)行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企(qǐ)业(yè)债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业(yè)债利率(lǜ)较上(shàng)月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改委(wěi)强调(diào)提振(zhèn)消费持续回升的动力(lì)；国资委强调着(zhe)力发展战略性新(xīn)兴产业

　　4月19日，国家发展改(gǎi)革委举行4月份新(xīn)闻发布会，强调要提振消费(fèi)持续回升的动力。接下来将重点做好(hǎo)四方面工作：一是，研究(jiū)起(qǐ)草关(guān)于恢复和扩大消费的政(zhèng)策文件，围绕大宗(zōng)消费、服务(wù)消费、农村消费等重点领(lǐng)域(yù)；二是，下大力气(qì)稳(wěn)定汽车消费，大力(lì)推(tuī)动新能源(yuán)汽(qì)车下乡(xiāng)；三是，会同有(yǒu)关方(fāng)面优化(huà)就业、收入分配和消费(fèi)全(quán)链条良性循环促进机制；四是，研(yán)究制定关于(yú)营造放(fàng)心消费环境的政(zhèng)策(cè)文件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议(yì)，强调(diào)推动(dòng)国资央企(qǐ)着力发展实体(tǐ)经济特别是(shì)战(zhàn)略(lüè)性新(xīn)兴产业。会议认(rèn)为，要更好推动国资央(yāng)企在(zài)中(zhōng)国式(shì)现代化(huà)新征程中走在(zài)前列(liè)，着力提(tí)升(shēng)科技自立自(zì)强水平，提(tí)升自(zì)主创(chuàng)新能力；着力发展(zhǎn)实体经济特(tè)别是战略性新兴产(chǎn)业，加(jiā)快(kuài)推(tuī)进现(xiàn)代化产业体系建设；抓好新一轮(lún)国企(qǐ)改革深(shēn)化提升行动组织实(shí)施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介(jiè)绍一季度工业(yè)和信息化发展状(zhuàng)况，表示下一步将制定实施重点行业(yè)稳(wěn)增长的工作(zuò)方案。一是营造(zào)良好产(chǎn)业发(fā)展环境，落(luò)实(shí)落细稳增长(zhǎng)政策举(jǔ)措(cuò)，抓(zhuā)实抓细部(bù)省协作、部门协同；二(èr)是推动出(chū)口保(bǎo)稳提质，加大对(duì)制造业外贸企业(yè)的支(zhī)持力度(dù)，配合有关部门落实(shí)好稳外贸政策举措；三是促进内需加快恢复，以(yǐ)高质量供(gōng)给促(cù)进消费；四(sì)是(shì)持续(xù)增强发展动能，加快战略(lüè)性(xìng)新兴产(chǎn)业的创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预(yù)期；海(hǎi)外需求超预期回落(luò)。

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