金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国(guó)资委的一封声明，让城投债成(chéng)为关注的(de)焦点(diǎn)，当前地方债的规模和地方政府的偿债(zhài)能力已经(jīng)越来越被重(zhòng)视。如何如何处(chù)置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经济学家(jiā)李迅(xùn)雷发文称，地(dì)方债包括地方一般债、专项债(zhài)和包括城投债(zhài)在内的各种(zhǒng)隐形(xíng)债，其(qí)规模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包(bāo)括银(yín)行、保险(xiǎn)、基(jī)金等在内的机构(gòu)投(tóu)资者是(shì)地方债的主要持(chí)有(yǒu)者，他们普遍担心的还是城投(tóu)债务、非标等(děng)地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)隐形债风险。例如，近期(qī)贵州省政(zhèng)府(fǔ)发展研究(jiū)中心提(tí)出(chū)，“化债工作推(tuī)进异常艰难，仅依靠自身能力已(yǐ)无(wú)法得到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷(léi)看来(lái)，在土(tǔ)地财(cái)政缩水(shuǐ)的背景下(xià)，地方政府的(de)财权与事权不匹配(pèi)问题(tí)又凸显(xiǎn)出来。在我(wǒ)国政府杠杆(gān)率水平并不算高的前提下，我国地方(fāng)政(zhèng)府的杠杆率水(shuǐ)平确实(shí)够(gòu)高了(le)。需要调整中央和地方之间债务余额的比例关系。“今后(hòu)应加大中央政府(fǔ)的发债(zhài)规模，为(wèi)地方(fāng)经(jīng)济减负。”他明确指(zhǐ)出(chū)。

　　李迅雷认为，在当前中国经(jīng)济(jì)转(zhuǎn)型的关键(jiàn)阶(jiē)段，维(wéi)护(hù)地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)信用，防范区域(yù)性(xìng)金融风险(xiǎn)显得(dé)尤为重要，故(gù)在(zài)城投公司还没(méi)有与政府部门完全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷(léi)建议给予困难省份一定的“托(tuō)底”支持(chí)，在(zài)政策上大力度(dù)支持地方(fāng)政府“化(huà)债(zhài)”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投(tóu)公司的借新(xīn)还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通(tōng)过政策性银行(xíng)或(huò)商业银行的(de)低息资金(jīn)来(lái)降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷还建议，中(zhōng)央政策(cè)上支(zhī)持地(dì)方(fāng)政府(fǔ)通过出让国有资(zī)产来偿债。他表示(shì)这类典型案(àn)例为“茅台(tái)化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团两次公(gōng)告无偿划(huà)转上市公(gōng)司共计1亿股股份(fèn)（合计占贵(guì)州茅台总股本(běn)8％，按当时市(shì)价计(jì)量市值约为(wèi)1600亿元(yuán)）至贵(guì)州国资。

　　以下(xià)文字来源李(lǐ)迅雷(léi)金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题(tí)《如(rú)何处(chù)置地方债(zhài)务的辨证(zhèng)思考》

　　截至(zhì)2022年(nián)末全(quán)国城投(tóu)有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投(tóu)平台(tái)成(chéng)为地方(fāng)债务(wù)主要体现(xiàn)形式

　　城投(tóu)债是指城投企业公(gōng)开发(fā)行的公(gōng)司债(zhài)券和中(zhōng)期票据。按(àn)照新预算法、“43号文”出台明确城投债与地方(fāng)政府(fǔ)信用(yòng)脱钩，城投公司定位(wèi)由地(dì)方政府投融(róng)资机构转变为(wèi)市场化(huà)运营主体，地方政府(fǔ)不(bù)再对城投债兜底。但(dàn)实际(jì)上市场仍(réng)然把(bǎ)城投债看作(zuò)由地方政府(fǔ)背书(shū)的高信用等级债券。

　　因此城投(tóu)公司通常都是(shì)地方政府下(xià)设(shè)的投融(róng)资(zī)机构，很难完(wán)全独立成为与政(zhèng)府无关的纯市场化的企业(yè)。城投(tóu)的债务主要(yào)包(bāo)括(kuò)向银行借款和发行债券融(róng)资这两种(zhǒng)方式，以前一(yī)种(zhǒng)方马云的钱属于个人吗式为主，但后(hòu)一种债权(quán)融资的规(guī)模也不(bù)小，到2022年末，余额(é)估计(jì)在13万(wàn)亿元(yuán)以上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国(guó)城投(tóu)有息(xī)债务(wù)快速扩张(zhāng)，每(měi)年增速均保持(chí)在10％以上，到2022年末，全国城投有息债(zhài)务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的(de)6.4万亿元增长了(le)7倍以上。

城投平台发债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平台(tái)实际上(s马云的钱属于个人吗hàng)已经成为地方债务的主要体现形式(shì)，规模明显超过(guò)地方政(zhèng)府的一般债和专项(xiàng)债之和(hé)。城投(tóu)平台中，如(rú)今，城(chéng)投平台的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元(yuán)，迄(qì)今并无违约案例(lì)，说明城投债仍属于地方政府(fǔ)背书的(de)高等(děng)级信用(yòng)债(zhài)。但(dàn)是，城投平台的非标违约情况(kuàng)时有发(fā)生，银行(xíng)贷款展期、调整(zhěng)还贷(dài)方式的也比较多。

　　地(dì)方政府应确(què)保城投债按时兑(duì)付，不能轻易违(wéi)约

　　当前市场对地方政府债务增长和财政收(shōu)入增速下降甚至(zhì)负(fù)增长(zhǎng)的现(xiàn)象(xiàng)普遍担心，尤(yóu)其对财力(lì)偏弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍高(gāo)于东部发达省(shěng)市。2022年13个省土(tǔ)地出让金对政府(fǔ)债务利(lì)息覆盖程度(dù)不足(zú)100％（2021年(nián)只有5个），扣除城投拿地(dì)之(zhī)后，捉襟见肘的情况更加(jiā)明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后，对河南省乃(nǎi)至全国的信用债(zhài)市场都(dōu)造成负(fù)面(miàn)冲击(jī)，信(xìn)用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘(yuán)化。例(lì)如青海、云南(nán)和(hé)天津等近几年融资成本(běn)仍在上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资(zī)成(chéng)本(běn)大(dà)幅上升，虽然(rán)2020年以来融资成本有(yǒu)所下降，但整体降幅相较全国更(gèng)小。辽宁、广(guǎng)西(xī)、吉(jí)林、重庆、陕西、宁(níng)夏(xià)和(hé)甘肃2020年以来城投债(zhài)加(jiā)权(quán)平均票面(miàn)利率(lǜ)降幅(fú)也(yě)明(míng)显不如全国。

　　当(dāng)前在经济复苏不(bù)及预(yù)期(qī)的背景下，投资者的(de)风险偏好明显下(xià)降。为此(cǐ)，地方政府应该确保城投(tóu)债的按时兑付。因为违约不仅不能解决(jué)债务问题(tí)，反而会恶化区域信(xìn)用环(huán)境，导(dǎo)致地方国企融资难、融资(zī)贵。从未来区域(yù)经济发(fā)展的角度看(kàn)，政府部门仍需(xū)要(yào)持续举债来(lái)实现经济平稳增长(zhǎng)，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议(yì)中央大(dà)力度支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的(de)持有信心(xīn)，首先(xiān)要确保城投债(zhài)不违约(yuē)，这就意味着城(chéng)投(tóu)公司(sī)能够具备(bèi)低成本的借(jiè)新(xīn)还(hái)旧能力。

　　中央提出“谁家的(de)孩子(zi)谁(shuí)家抱”，意味着对地方债不兜(dōu)底，但建(jiàn)议给(gěi)予困难省份(fèn)一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，即在政(zhèng)策上大力度支持(chí)地(dì)方政府“化债”，如(rú)帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如城投公司的借新(xīn)还旧(jiù)）降低债务(wù)成本、拉长债务期限（非债(zhài)券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践(jiàn)银行贷马云的钱属于个人吗款展期），通过政策性银行(xíng)或商(shāng)业银行的低息资(zī)金(jīn)来降低债务成本，让(ràng)债务(wù)更加容(róng)易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方政府可否通过(guò)出让国有资(zī)产来(lái)偿债方面，也希望中(zhōng)央(yāng)给(gěi)予政策上(shàng)的支持。因为今(jīn)年3月1日(rì)，国资(zī)委在(zài)对政协(xié)十(shí)三届全(quán)国委员会第五次(cì)会议第00503号提案的答(dá)复中表(biǎo)示(shì)，将适时(shí)出(chū)台制(zhì)度规定及操作细(xì)则，探索国有权益份额(é)规范化退出的有效方式和途径，充分(fēn)发挥(huī)有(yǒu)限合(hé)伙企业的优势，助力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通(tōng)过出让国有企业(yè)股权获得(dé)收入偿还(hái)债务，典型案例(lì)为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无偿划(huà)转(zhuǎn)上市公司(sī)共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州(zhōu)国资。

　　在当前(qián)中国经济(jì)转型的关(guān)键阶段，维(wéi)护地(dì)方政府的信用(yòng)，防范区域性金融(róng)风(fēng)险显得尤为重要(yào)，故在城投公司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投(tóu)债(zhài)的“信(xìn)仰”仍(réng)需要保持。

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