5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF发(fā)布公(gōng)告(gào)称，其(qí)累计有效(xiào)认购申请份额总额超过20亿(yì)份发行(xíng)上限，将启(qǐ)动比(bǐ)例(lì)配(pèi)售。这(zhè)则小公(gōng)告体现出市场对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期(qī)围(wéi)绕(rào)着“中(zhōng)特估”的(de)行(xíng)情，市场(chǎng)关注(zhù)度非常高，5月(yuè)15日(rì)首批3只(zhǐ)央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催化剂。实际(jì)上，早在去年底(dǐ)及今年一季(jì)度，一(yī)些基金(jīn)经理开始调(diào)仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方式等(děng)问(wèn)题成(chéng)为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采访多(duō)位投(tóu)研人士(shì)，解析(xī)“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启(qǐ)动“比例配(pèi)售”情况(kuàng)，今年场内多只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国(guó)央(yāng)企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企科技引(yǐn)领(lǐng)、央企(qǐ)现(xiàn)代能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上(shàng)报的(de)央国企(qǐ)基金在排队入(rù)市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在(zài)情绪上是(shì)构成(chéng)催化因素的(de)，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极推介(jiè)相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主题基(jī)金的申报(bào)发行(xíng)，我认为确实会(huì)成为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资(zī)金面、政策面都在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中特估有可能(néng)独领(lǐng)风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近期(qī)密集申报(bào)的(de)国央企主题基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技(jì)引(yǐn)领”、“现代(dài)能源”几大主题，这(zhè)样的布局可以更(gèng)好(hǎo)支(zhī)持央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行将成(chéng)为(wèi)行(xíng)情进(jìn)一步上涨的催化剂(jì)。去(qù)年以来公募基金(jīn)发(fā)行(xíng)整体平淡，近期多只国(guó)央(yāng)企主题基金(jīn)申(shēn)报和发行，行情火热下将为市(shì)场带来增量资(zī)金(jīn)，有望(wàng)推动进一步(bù)上涨。”杨(yáng)振建进一步(bù)表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅认为，公募基金(jīn)积(jī)极布局央国企主题基金，一(yī)方面是因为新一(yī)轮深化(huà)国(guó)企(qǐ)改革的(de)大幕(mù)将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特(tè)估”概(gài)念，央(yāng)国企上市公(gōng)司(sī)的投资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基(jī)金将为投资者提供更丰富的工具(jù)以参与到央国企投资。另一方面是落实(shí)公募基金行(xíng)业高质量发展的(de)要求，引(yǐn)导更多资金参与央国(guó)企改革，更(gèng)好发(fā)挥公募基(jī)金服务资本市场(chǎng)改革、服务(wù)实体(tǐ)经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)为(wèi)央企相关(guān)标的和板(bǎn)块(kuài)带来增量资金(jīn)，提升(shēng)交易活跃度，有望成为中特估行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大(dà)明显的主线，而新能(néng)源等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景下，一些(xiē)基金(jīn)经(jīng)理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己(jǐ)目(mù)前重点(diǎn)关(guān)注三(sān)大(dà)行(xíng)业，火电、券商、军工，这三(sān)大(dà)行业(yè)主要(yào)是央企(qǐ)或(huò)地方国资所(suǒ)在的(de)行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本(běn)面在今年会有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的(de)机会，比如(rú)火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈利(lì)大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有(yǒu)企(qǐ)业(yè)改革的推进，大概(gài)率这些企业会进入一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过(guò)去(qù)5年10年改革的成果，是非(fēi)常基本面的，和(hé)他过去1至(zhì)2年(nián)研(yán)究投资思路也(yě)非常吻合(hé)，为在下(xià)半年抓住这波中特估的投(tóu)资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的(de)投资机会(huì)，判断中特(tè)估的(de)机会(huì)未来三年(nián)分两(liǎng)个(gè)阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理何(hé)龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就是今年以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极(jí)高(gāo)的品种，将(jiāng)会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年(nián)，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对国(guó)央经(jīng)营管理价值(zhí)导向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经(jīng)营(yíng)成(chéng)果随(suí)之(zhī)改变是一(yī)个慢变量，会(huì)在(zài)未来两年体现在每一(yī)个(gè)央国企的(de)报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在(zài)挖掘(jué)公(gōng)司经营(yíng)层面(miàn)可能发生显著正向变化的个股提前进行(xíng)布局，比(bǐ)如医药和(hé)消费等(děng)行业。

　　其实一季(jì)报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国(guó)金证券研究所(suǒ)数据显示，偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有(yǒu)股票(piào)市值(zhí)比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一(yī)季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在偏股主动型基金(jīn)的(de)持(chí)仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计了各(gè)基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特估(gū)”概念股(gǔ)的(de)市(shì)值占(zhàn)2022年(nián)末股票总市值(zhí)比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓了(le)“中(zhōng悲守穷庐将复何及啥意思，悲守穷庐将复何及表达了什么愿望)特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中信证券数据统计也显示(shì)，一季度主动偏股型(xíng)公募基金对港股央国(guó)企(qǐ)的持(chí)股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股总市(shì)值占港股持(chí)股总市(shì)值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的(de)股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公司的投研(yán)，落实到日(rì)常的投研(yán)流程和实践之中(zhōng)，不少基(jī)金公司在(zài)加大投研(yán)力(lì)量，更有专门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红(hóng)利机会(huì)基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员过(guò)去对国央企的固定思维，需要实地考察国央企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意(yì)交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基(jī)金在行动上(shàng)，要求研究员将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖行业(yè)的所有国(guó)央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实地调研的(de)的成果，了解(jiě)国央企(qǐ)经营思路和财务导向的变化，结合(hé)行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的(de)重视。他表示，通(tōng)过深入学(xué)习，对(duì)“中特估”有了(le)更深刻的(de)认识：首先要认识市场(chǎng)体(tǐ)制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发(fā)展能(néng)力(lì)等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发(fā)展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基(jī)础上构建的具有时代(dài)特征(zhēng)和中国特色、符合国(guó)家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是(shì)简(jiǎn)单套用(yòng)国外的传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法，但(dàn)是(shì)这个概念所涉及到(dào)的行业和(hé)公(gōng)司，一直在发(fā)生的(de)变化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万家(jiā)基(jī)金一直(zhí)非常关(guān)注传统产业(yè)的(de)变化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是(shì)一(yī)定(dìng)能够抓住中特估(gū)这波行情的机会的。同时，随着(zhe)时局(jú)的(de)变化(huà)，也在(zài)增加相关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示(shì)，积极践行中国(guó)特色的估值体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针对(duì)原有的(de)估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确该体系的框架是第一(yī)位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资者的认可(kě)和实施(shī)是最终(zhōng)该体(tǐ)系能(néng)否具备长期价值(zhí)的(de)基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值(zhí)是很大的认(rèn)知误(wù)区，市场化(huà)认可(kě)是基本(běn)的常识，不可(kě)误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是(shì)国民经济的支(zhī)柱，国企央企(qǐ)发展要符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担社会公共责(zé)任(rèn)等(děng)。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国(guó)央(yāng)企的(de)估值(zhí)方式要(yào)充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前(qián)已经形成了(le)初(chū)步的企(qǐ)业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价国有(yǒu)企业承担社(shè)会价值(zhí)、符合国家(jiā)战略发展的价(jià)值？首要任务就构(gòu)建中(zhōng)国特(tè)色的价值(zhí)评价体系(xì)，改变从以私人股东权益出(chū)发，现金(jīn)流折现为(wèi)主要方法的单一价值估值(zhí悲守穷庐将复何及啥意思，悲守穷庐将复何及表达了什么愿望)体系，转向社会整(zhěng)体价(jià)值观念、纳(nà)入(rù)中国特(tè)色的(de)ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基(jī)金经(jīng)理杨(yáng)振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资(zī)委指(zhǐ)导国(guó)内(nèi)团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结(jié)合国际通用规则，目前已经形(xíng)成(chéng)了初(chū)步的企业社会价值评(píng)价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理(lǐ)王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重(zhòng)企业价值的可持续(xù)估值，要重视股东、员工和(hé)社会责(zé)任等(děng)要素(sù)对企业稳(wěn)健成长的重大(dà)意义(yì)，重视(shì)稳定的现金(jīn)流、持续增(zēng)长的盈利、科技(jì)创新(xīn)对提升企业(yè)内(nèi)在价值的积极作用，这样有利于(yú)提高(gāo)估值定价模型的科(kē)学性(xìng)和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务工(gōng)作中，都有成熟(shú)的(de)量化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产收益率、营(yíng)业现(xiàn)金比(bǐ)率、资产(chǎn)负债率(lǜ)、研发经(jīng)费投入强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细(xì)致分析在估值思维、估值结论(lùn)、估(gū)值(zhí)判(pàn)断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和(hé)指标(biāo)上，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素(sù)成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调政策优(yōu)惠(huì)、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞争力和可持续发(fā)展等各种因素与企业价(jià)值的(de)关系。这些因(yīn)素在对(duì)估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上，也使得中国特色(sè)的估值体系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的变化，还有估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了更好地适应(yīng)中国的市场和经济特点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理的企业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合(hé)信(xìn)基金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春直(zhí)言，这(zhè)需要在实践中进行(xíng)探索，目前尚(shàng)没有(yǒu)公认的指标可以(yǐ)使(shǐ)用。

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