“现在的房地产很难(nán)再出(chū)现像过去十(shí)年的系统性行(xíng)情(qíng)。”思睿集团合伙人、首(shǒu)席经济学家洪灏(hào)向《红周刊》表示(shì)，房地产行业分化的(de)愈(yù)加明显，让机(jī)构(gòu)和投资者的关注度从板块向单个标的转移。上海利檀(tán)投资董事(shì)长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是业绩，还是估(gū)值，房地产都(dōu)已经双杀到了(le)最底部，而且是(shì)反复地杀到(dào)了底部，再往(wǎng)下(xià)的空间已经不大了。

　　三道红(hóng)线(xiàn)等指(zhǐ)标

　　成(chéng)挖掘个股(gǔ)阿(ā)尔法重(zhòng)要(yào)参考

　　那么如何寻(xún)找房地产个股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房(fáng)地产赛道中进行选择，需要非常小心，避免选了(le)半(bàn)天，标的公司出(chū)现爆雷的(de)情况。除此(cǐ)之外(wài)，洪灏指出，需要满足以(yǐ)下三个基准：有大的国资(zī)背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他还(hái)表示，如果关注一下今年房(fáng)地产(chǎn)的开发资金(jīn)来源，可以(yǐ)发现(xiàn)，其实银行的信贷倾(qīng)向是不(bù)太愿意给房企贷(dài)款的，房企(qǐ)的主要(yào)资(zī)金来源来自新盘的销售。但(dàn)今年新房的销(xiāo)售情况相较(jiào)一般。再关注一下，哪些(xiē)房企能从银行拿到钱(qián)，其实主要还是那些有国企(qǐ)背(bèi)景的房企，民营房(fáng)企相对比较(jiào)困(kùn)难，所以整个行业出现了一个(gè)很(hěn)明显的分化，无论是在销售，还是融资(zī)等各个方面(miàn)都(dōu)非常明显。现在(zài)有(yǒu)国资背景的房(fáng)企在资本市场表现相(xiāng)对较(jiào)好，但没(méi)有国(guó)资(zī)背景的民营房企股价大(dà)多表现很(hěn)一(yī)般。

　　陈昊(hào)扬则(zé)向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表示(shì)，在房地(dì)产行业内，我(wǒ)们的逻(luó)辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视(shì)企业的成本优(yōu)势，更(gèng)具体(tǐ)一点，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率）是不是(shì)行业内(nèi)的(de)最低水平；利润率是不是(shì)行业内最高的(de)；融资成本是(shì)否是(shì)行业内(nèi)最低的；建安成本是否也是业内最低的；这些(xiē)都是我们看重的一家(jiā)房(fáng)企的综(zōng)合成本。

　　需要注(zhù)意的(de)是，能够同时满足上述条(tiáo)件的房(fáng)企并不多。即便(biàn)是在国央企中(zhōng)，仍(réng)有部分(fēn)房企(qǐ)出(chū)现了“三(sān)道(dào)红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐渐恶(è)化的(de)趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理(lǐ)发(fā)现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地产、西藏(cáng)城投、中(zhōng)交地产、中国(guó)武夷等国央企“三(sān)道红线”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之外，城建(jiàn)发展、京投发展、光明地产、云(yún)南城投、首开股份、珠江(jiāng)股份、城投控股等国央企(qǐ)房企也踩了(le)“三(sān)道(dào)红线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企(qǐ)

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较稳健特色的国(guó)央企房企，晓丹小仙女身高 晓丹是什么世界冠军其财务指标称得上完(wán)全(quán)晓丹小仙女身高 晓丹是什么世界冠军健康的仍(réng)是少(shǎo)数。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地(dì)方国企开始大举(jǔ)扩(kuò)张。而这无疑又进一步(bù)考验(yàn)着国央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速度的张(zhāng)弛(chí)有度尤为(wèi)重(zhòng)要，节奏把握准确(què)，有(yǒu)助于房企储备优(yōu)质“弹药”；但过于乐观的预判未(wèi)来(lái)市场，以(yǐ)及(jí)过于激进的扩张拿(ná)地节奏也(yě)有(yǒu)可能让房企重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置(zhì)的一家(jiā)房企进行举例(lì)，它(tā)从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的净借贷(dài)比例都维持在33％左(zuǒ)右，完全没(méi)有增加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家房企明(míng)显感觉到机会来了，其(qí)开始在一(yī)线城市(shì)进行大举拿地(dì)，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右(yòu)水准提高到45％左右(yòu)，涨了接近三(sān)分之一。与此同时，该房企新购入地块也(yě)实现(xiàn)了(le)快速(sù)的开盘利用(yòng)率(lǜ)，预计今(jīn)年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的(de)赢(yíng)家”的特点。一方(fāng)面，在于(yú)它本身储(chǔ)备(bèi)了很多弹(dàn)药(yào)，去(qù)年拿(ná)地超1000亿元(yuán)，且其中(zhōng)一半(bàn)在一(yī)线城市(shì)，另外一半也主要集中(zhōng)在(zài)强(qiáng)二线和二线城市；另一方面，它(tā)的扩张是有(yǒu)节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同样(yàng)提醒道，与之相反，有(yǒu)些房(fáng)企的扩张(zhāng)速度让(ràng)人感(gǎn)觉又(yòu)回(huí)到(dào)了(le)2016年、2017年(nián)，或者(zhě)说看到了2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但(dàn)出手的章法仍要小(xiǎo)心，如果负债率扩张得太快(kuài)，但未来的两(liǎng)年(nián)市场(chǎng)没有(yǒu)想象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企的净负债率水平，在(zài)我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过(guò)于快速了。

　　不(bù)难看(kàn)出，这(zhè)一标准要比“三道红线”对房(fáng)企的净负债(zhài)率(lǜ)要求不得高于100％要更(gèng)加严格(gé)。陈昊(hào)扬解(jiě)释，当前房地产行业的复苏速度(dù)并没有那么快，所以(yǐ)要(yào)规避公司净负债率提(tí)高(gāo)到一个(gè)比(bǐ)较(jiào)危(wēi)险的水平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿(ná)地较(jiào)积极(jí)的房(fáng)企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿(lǜ)城中(zhōng)国、保(bǎo)利(lì)发(fā)展等房企2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中，中交地产净负(fù)债率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期(qī)间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明(míng)对(duì)比的是，华润置(zhì)地、中国海外发(fā)展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集(jí)团等房企(qǐ)在践行较积极的拿地策略的同(tóng)时，也较好地控制了(le)公司的扩(kuò)张速度与净负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团(tuán)等个别民营房企

　　或具备“最(zuì)后赢(yíng)家”的(de)黑马特(tè)质

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实(shí)际上，他们是以同一(yī)筛(shāi)选标(biāo)准来(lái)看国(guó)央企与民(mín)营房企(qǐ)，但在各维度(dù)的实际表现上，国央企确实会(huì)更胜一筹(chóu)。如国央企的(de)融资成本更(gèng)低，融资渠(qú)道也更顺畅，能够做(zuò)到想(xiǎng)融就融，这样，国央企自然(rán)而(ér)然就具(jù)有天然(rán)优势。

　　虽然对比民(mín)营房企，机构更加看好(hǎo)国央企，但这也(yě)并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍(réng)有少(shǎo)数(shù)民营房企同样受到机构的(de)青(qīng)睐。比(bǐ)如，根据2023年一季(jì)报(bào)，滨江集(jí)团的十大流通股东中新进了“中国(guó)工商银行股份有限公司(sī)－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券(quàn)投(tóu)资基(jī)金”“全国社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿私募(mù)珠海(hǎi)阿巴(bā)马资产管理有限(xiàn)公司(sī)就长(zhǎng)期持有(yǒu)滨江集团。根(gēn)据一(yī)季报，该资产(chǎn)公司的几只产品(pǐn)合计持(chí)有滨(bīn)江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集(jí)团(tuán)的受青睐，和其自身的基本(běn)面表现(xiàn)存在一定(dìng)关系。2020年以来的近三年时间，房地产市(shì)场整体(tǐ)在走“下坡路”，但作(zuò)为杭州本土房企的滨江(jiāng)集(jí)团仍是表现(xiàn)出较(jiào)强的(de)韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多维度都表现了较强的增长(zhǎng)势(shì)头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿(yì)元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期(qī)发布的2023年(nián)一季报，今年一季度，滨江集团更(gèng)是实现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿(yì)元，同比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代(dài)”仍(réng)能保持自身业绩(jì)的持(chí)续增长(zhǎng)，和滨江(jiāng)集团扎(zhā)根杭州的战略(lüè)布局关系密切。根据2022年(nián)年报，滨江集团有近七成营收来自杭州(zhōu)地区(qū)，而在(zài)2021年，杭州地区的(de)营收比重只占到近六(liù)成。近三(sān)年持续稳居(jū)杭州房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集(jí)团(tuán)在杭州的土储补(bǔ)充同样较为积(jī)极，根据(jù)诸葛找房、住在(zài)杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持(chí)续稳居杭州的(de)本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的(de)较突出表(biǎo)现，也(yě)让滨江集(jí)团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房企排名已冲(chōng)进前(qián)十，根据中(zhōng)指数据(jù)，2023年前4月(yuè)，滨江集(jí)团实现销售(shòu)额607.3亿元，位列房(fáng)企第九(jiǔ)位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至今，滨江(jiāng)集(jí)团股价(jià)翻了超一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是迎来(lái)多(duō)家机(jī)构的集中调研。滨江集团发布公(gōng晓丹小仙女身高 晓丹是什么世界冠军)告表示，公(gōng)司于5月(yuè)10日接受了(le)信达证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局重点移(yí)至存量(liàng)赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻(bō)纤等材(cái)料(liào)供应商，而下游(yóu)应用行业主要包括中(zhōng)介服务、家用(yòng)电器、物业(yè)管理、家居(jū)用品。综合《红周刊(kān)》的(de)采(cǎi)访，房地产开发(fā)环(huán)节(jié)与(yǔ)上游材(cái)料端息息相关，新盘开工不(bù)足(zú)导致上游不被看好，机(jī)构寻(xún)觅个股阿尔(ěr)法(fǎ)的思路渐渐(jiàn)移至下(xià)游。“中国房(fáng)地(dì)产行(xíng)业在进(jìn)入(rù)存量房时代(dài)，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性的家装家居领(lǐng)域，我们相对看(kàn)好，因为(wèi)居(jū)民保有(yǒu)的住房(fáng)规模越来越(yuè)大，随着(zhe)时间的增加，内装更(gèng)新的需求(qiú)也会越来(lái)越(yuè)多。美国过去的数据充(chōng)分说明(míng)了这一(yī)点，在新房(fáng)销售见顶之后，家具(jù)消(xiāo)费的增长却一直(zhí)都很好(hǎo)。对(duì)于(yú)地(dì)产产业链，我们相对(duì)看好和内装(zhuāng)相关的行(xíng)业，例如消费(fèi)建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊(kān)》对下游(yóu)细分中相关(guān)赛道龙头年内表现的(de)统计，目前暂居前(qián)两位的都是来自家(jiā)纺(fǎng)赛道的公司，它们(men)分别是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收(shōu)七根阳(yáng)线的(de)基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安娜主要从事(shì)纺(fǎng)织家居、睡眠家居、生活(huó)类(lèi)产品的研(yán)发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨(xīn)而乐”和“酷奇(qí)智”自(zì)有品牌。第一(yī)季度报告显示，报告期内，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实(shí)现(xiàn)归属于上市公司股东的净利润(rùn)约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上(shàng)市公(gōng)司一季报的(de)十大流通股股东来看，能够发现该股早已成为基金重仓(cāng)股的天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中(zhōng)欧潜力价值、工(gōng)银瑞信灵(líng)动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都(dōu)在其中(zhōng)出现，占据了半壁江(jiāng)山(shān)。需要(yào)强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金都是价值派基金(jīn)经理曹名长(zhǎng)在管的(de)产品，首季(jì)其同时重仓的房地产产业(yè)链股票还有金地集团和大(dà)亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光一时的家居板块也因(yīn)疫情、消费复苏进(jìn)程缓慢(màn)等多因素一度(dù)沉寂，不过(guò)好在困境反转露出曙光，家(jiā)居板块中年内表现最好(hǎo)的(de)是志邦家居。同一(yī)时间段，该股年内上涨(zhǎng)已经超(chāo)过23％，从业(yè)绩来看，无论是营(yíng)收还是(shì)归母净利润，公司都实现了(le)同比双升(shēng)。

　　从公(gōng)司的十大流(liú)通(tōng)股股(gǔ)东来看，《红周刊》发(fā)现(xiàn)广发(fā)基(jī)金经理罗洋慧眼独(dú)具，一(yī)季报中他(tā)管理的广发(fā)策(cè)略(lüè)优选和广发安(ān)宏回(huí)报均增加(jiā)了持股，而这两只产品(pǐn)也成(chéng)为志邦家居十大流(liú)通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他(tā)似乎对于定制家居类标(biāo)的情有独钟，在另一(yī)家赛(sài)道(dào)公司金牌橱柜中，他管(guǎn)理的(de)全部三只产品(pǐn)均(jūn)登(dēng)榜十大流通(tōng)股股东，其也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游的物业(yè)股也(yě)越来(lái)越被机构(gòu)所(suǒ)青(qīng)睐，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成为(wèi)难题。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不是(shì)一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希(xī)望(wàng)挣(zhēng)的是(shì)市场化应该(gāi)挣(zhēng)的钱，以我曾(céng)经买的绿城服(fú)务为例，它在(zài)中高端楼盘占比是比(bǐ)较(jiào)高的，每年(nián)到期的(de)合同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大(dà)部分项(xiàng)目到期之(zhī)后，经过两(liǎng)三轮合同周期还能做到(dào)产(chǎn)品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做(zuò)到(dào)产(chǎn)品提价的公司(sī)很少，因为物业公司很容易一开始是挣(zhēng)钱的，后面(miàn)因为保安这(zhè)些(xiē)固定人员成(chéng)本(běn)的年度增长，不过服务没有特别(bié)好，客户没有那么满意，能做到提价难(nán)度是非常(cháng)大的。但是该公司能(néng)在业内做(zuò)到(dào)到期之后提(tí)价率比较高(gāo)，这跟它(tā)的定(dìng)位(wèi)和(hé)比较好的服务(wù)是有(yǒu)关系的。”他进(jìn)一步强(qiáng)调。

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