来源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国内经济(jì)回(huí)暖(nuǎn)主要缘(yuán)于疫后(hòu)复苏红利驱动，表现(xiàn)为生产恢复推动出口形势好转(zhuǎn)，出(chū)行需求释(shì)放催化(huà)下(xià)游消费回(huí)暖。从行业(yè)表(biǎo)现看(kàn)，制造业(yè)从(cóng)去年(nián)四季度的“量价(jià)齐跌(diē)”转向“量升价跌(diē)”，企业(yè)或从主动去库转向被动(dòng)去库。从(cóng)景气度(dù)边际表(biǎo)现看，下游消费制造>；中游装备(bèi)制造>；上游(yóu)原材(cái)料加工；服务业中，交(jiāo)通运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线(xiàn)下活动回暖，但距离疫情前仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济(jì)脉冲式修复放缓、海(hǎi)外(wài)总需求回落预期逐(zhú)步兑现，消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级将成为推动下一阶段国内经(jīng)济复苏(sū)的(de)主线。

　　制造(zào)业、服务业(yè)是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　从一季度(dù)GDP表现看(kàn)，制造业(yè)，交通(tōng)运输、房地产等行业景气(qì)度明(míng)显(xiǎn)提升，而建筑(zhù)业景气度回(huí)落(luò)，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消费快(kuài)速(sù)恢复、房地(dì)产销(xiāo)售(shòu)回暖而投资(zī)疲弱(ruò)的特点相一致。

　　从(cóng)制造业内部来看(kàn)，今年3月，制(zhì)造(zào)业各(gè)行业景气度普遍(biàn)回暖，多数从去年(nián)12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好(hǎo)于需求(qiú)端，行业整体去库进程尚(shàng)未结束。从行业景气度边际改善(shàn)情况来看(kàn)，下(xià)游消费(fèi)制造>；；；中游装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景(jǐng)气度表(biǎo)现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消费制造行业中，与出(chū)行、地产(chǎn)后周期(qī)相关的酒饮料(liào)茶、纺织(zhī)服(fú)装(zhuāng)、文教娱、烟草、家(jiā)具制造行(xíng)业景气度(dù)较高，部分(fēn)行业表现为“量价(jià)齐升”。

　　中游(yóu)装备(bèi)制造业行业景气度(dù)居(jū)中，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，电气机(jī)械、专用设备(bèi)、运输设(shè)备>；；；汽车制造、金属制(zhì)品>；；；通用设(shè)备、电(diàn)子设备。

　　上游原材(cái)料加工(gōng)行业景气度改善幅度(dù)最弱，由于行(xíng)业库存(cún)水平偏高，多数行(xíng)业(yè)仍然受到价格下跌的困(kùn)扰，表(biǎo)现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金(jīn)属>；；；黑色金属、非金属矿(kuàng)物(wù)>；；；石(shí)油(yóu)石化行(xíng)业。

　　消(xiāo)费回(huí)暖和产业升级或(huò)是(shì)推(tuī)动下一(yī)阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏主(zhǔ)要受益于疫(yì)后复苏红(hóng)利(lì)驱(qū)动。需求方面，出(chū)行类消费快(kuài)速复苏，前期(qī)积压的购(gòu)房、服务消费需求得以释放(fàng)；供(gōng)给方面，国内(nèi)复工复产加快(kuài)推进(jìn)，生产端快速恢(huī)复(fù)，是推(tuī)动年初(chū)出口(kǒu)数据好转的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏有所放缓，指(zhǐ)向(xiàng)疫后(hòu)复苏红利驱动边际转弱，随(suí)着(zhe)未来海外总需求回(huí)落的(de)预期逐步(bù)兑现，后续驱(qū)动(dòng)国内经济(jì)增长(zhǎng)的(de)线索，大(dà)概率来自(zì)于消费回暖和产业升级(jí)两条主线(xiàn)。

　　一是(shì)，一季度居民收(shōu)入向上修复(fù)，消(xiāo)费倾(qīng)向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间水(shuǐ)平，同时信贷数据指(zhǐ)向居民(mín)“去杠杆”势头缓和(hé)，未来(lái)消费回暖的确定性进一步增强。预计交通、住宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐等服务消费有望持续修复，家(jiā)电(diàn)、家(jiā)具、纺服(fú)等与出(chū)行及地产(chǎn)后周(zhōu)期相关(guān)的可(kě)选消费(fèi)也有望进(jìn)一步回暖。

　　二是(shì)，产业升级路径(jìng)驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强，有(yǒu)望维持出(chū)口韧性(xìng)；随(suí)着下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回升，制造(zào)业企业盈利(lì)有望向上修复，企业将从主(zhǔ)动(dòng)去(qù)库(kù)逐步(bù)转向被动去库、主动补库，设(shè)备(bèi)投资需求(qiú)有望改善，推(tuī)动(dòng)中游装备制造景(jǐng)气度维持高位(wèi)。

　　风险提(tí)示：国(guó)内经(jīng)济(jì)恢(huī)复力度(dù)不及(jí)预期；海外(wài)需求超预期回落。

　　一(yī)、节后消费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显(xiǎn)回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经(jīng)济复(fù)苏有(yǒu)哪些结构(gòu)性特(tè)征(zhēng)？

　　1.1 制造(zào)业、服(fú)务业是(shì)驱动一季度(dù)经济复苏的主因

　　一(yī)季度我国GDP总量实现超预期(qī)增长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下(xià)，国内经济(jì)企稳(wěn)回升。但(dàn)不同于海外国家疫后复(fù)苏的规律(lǜ)，本轮国内疫后复苏发生在外(wài)需回落、国(guó)内(nèi)经济转(zhuǎn)向(xiàng)高质量发展(zhǎn)、居(jū)民前期“去杠杆(gān)”的过(guò)程中，因(yīn)此驱动疫后经济复(fù)苏的力量并不均(jūn)衡，行业(yè)分化特征明(míng)显。因此，我们重点从(cóng)行业层(céng)面，观测当前各行业景气(qì)度水平。

　　从(cóng)GDP不变价(jià)观测各(gè)行业表(biǎo)现来看，今年(nián)一季度制造业、交通运输业(yè)、房地产业景(jǐng)气度(dù)明显提升(shēng)，而建筑业景(jǐng)气度回落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务(wù)消费快(kuài)速恢复、房地(dì)产销售回暖而(ér)投资疲弱的(de)情况相一(yī)致(zhì)。

　　我们以2019年为(wèi)基期(qī)计算各(gè)年份的(de)复(fù)合增速，观察各行业增加值变化。

　　今年一(yī)季度第一产业增加值增速为(wèi)3.6％，低于去年四季(jì)度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全年增速，与近年来加快建设(shè)农业强国(guó)，推进(jìn)农业(yè)农(nóng)村(cūn)现代化的目标有关。

　　今年一季度第(dì)二(èr)产业增加值增(zēng)速升(shēng)至5.4％，高于去年四(sì)季度(dù)的4.4％。其中，制(zhì)造业(yè)迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季度的(de)4.7％，但低于2021年(nián)全年增速，与去年(nián)下(xià)半年之(zhī)后外需转(zhuǎn)弱、居民(mín)商(shāng)品消费(fèi)恢复偏慢有关。而建筑业景气度明显回落，增加(jiā)值增速回落至1.9％，低于去年四季(jì)度的(de)3.1％，主要(yào)受房地产新开(kāi)工拖累。

　　今(jīn)年(nián)一季度第三(sān)产业增加值增(zēng)速小(xiǎo)幅(fú)升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但相较疫(yì)情前仍存(cún)在产出缺口。其中(zhōng)，受益于(yú)居民出行活动恢复，交通运(yùn)输(shū)、仓储和邮政业增加(jiā)值增速明显提升，自去年(nián)四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年(nián)全年增速；住宿(sù)和(hé)餐饮业增加(jiā)值增(zēng)速小幅(fú)回升，尽管高(gāo)于(yú)疫情三(sān)年来的平均增速，但绝对水(shuǐ)平不及(jí)2019年，指向(xiàng)供给水平恢(huī)复较慢(màn)。而(ér)受益于新房和(hé)二手(shǒu)房销售回暖(nuǎn)，今年一季(jì)度(dù)房(fáng)地产业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化(huà)，中下(xià)游(yóu)改善幅度好于上游

　　对(duì)于行业景气度的观测，我(wǒ)们采(cǎi)用量(liàng)（各(gè)行业工业增加值增速）与(yǔ)价格（各行业工业(yè)品价(jià)格(gé)增速(sù)）分别作为(wèi)供需的(de)衡(héng)量指标。主要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以来的月度数据，首先(xiān)将(jiāng)各行业增(zēng)加值增速调整为以2019年为基(jī)期的(de)复合增速，其次计算2019年-2023年(nián)3月，每月的增加值(zhí)增速(sù)和PPI增速的(de)分(fēn)位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分位(wèi)数(shù)水平，捕捉其(qí)边际(jì)变化。

　　今年3月(yuè)，制造业各行业景气(qì)度出(chū)现普(pǔ)遍(biàn)回暖(nuǎn)，多(duō)数从去年(nián)12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初(chū)期，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体去库进程(chéng)尚未结束。从行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度边际改(gǎi)善(shàn)情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游(yóu)原(yuán)材(cái)料加工，煤炭(tàn)行业景气度呈现高位放(fàng)缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造(zào)行(xíng)业(yè)中，与(yǔ)出行、地产后周(zhōu)期(qī)相关的行业景(jǐng)气度最(zuì)高，部分行业步(bù)入(rù)“量价齐升”阶(jiē)段。今年3月，与居民外出消费相(xiāng)关(guān)的，酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺(fǎng)织服装、文教(jiào)娱乐(lè)的量价分位数水平均处在(zài)高景气(qì)度区(qū)间，烟草、家具制造行业也呈现(xiàn)“量价(jià)齐升”的特征；食品制造景(jǐng)气度(dù)有所(suǒ)回落，农副(fù)加工行业表现为“量价齐跌”，食品制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价格下(xià)跌主要(yào)与高(gāo)库(kù)存(cún)水(shuǐ)平有关(guān)，今年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上(shàng)分位(wèi)数(shù)水平；而随着防疫需求的(de)降温(wēn)，医药制造业(yè)景气(qì)度有所回落，表现为(wèi)“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备制造(zào)业(yè)行业景气度居中，均表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本(běn)下(xià)跌有关，另一方面(miàn)，也与年(nián)初外需表现(xiàn)好于内需，部分行业(yè)仍在去(qù)库进(jìn)程有关。其(qí)中(zhōng)，电气(qì)机械(xiè)、专用设备(bèi)、运输设(shè)备工业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速(sù)改善幅度最大，受益于国内(nèi)产业(yè)升级(jí)、出口优(yōu)势带来的(de)韧(rèn)性驱动(dòng)；其次是(shì)汽(qì)车制(zhì)造(zào)、金属制(zhì)品(pǐn)，改善幅(fú)度最弱(ruò)的是通用(yòng)设(shè)备、电子设备(bèi)，与房地产(chǎn)新开工强度较弱、消费(fèi)电子行(xíng)业(yè)周(zhōu)期性走弱有(yǒu)关。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度偏(piān)弱，由于行业库(kù)存(cún)水平偏高(gāo)，多数行业仍受制于(yú)价格(gé)下跌的困扰，表现(xiàn)为(wèi)“量升价跌”。其中，有色(sè)金属行业生产端(duān)改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数水平，但受(shòu)全球(qiú)大(dà)宗(zōng)商品下行周期影(yǐng)响(xiǎng)，价格依旧承压；随着年(nián)初建筑业施工回(huí)暖(nuǎn)，相关的黑色金属、非金(jīn)属制(zhì)品景气度提(tí)升，但由于(yú)库存(cún)水平偏高(gāo)，价(jià)格仍(réng)处在下(xià)跌区间，拖累整(zhěng)体(tǐ)盈利水(shuǐ)平(píng)；石化(huà)链条行业生产水(shuǐ)平普遍回暖，但分位数(shù)水(shuǐ)平仍处在50％以下的景气度偏低区间，今年由于(yú)能源(yuán)危机缓解，产品价格相较(jiào)去(qù)年同期也出(chū)现(xiàn)普遍下跌(diē)。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处(chù)在高位(wèi)，但出现边际放缓，生产及价(jià)格水平同步(bù)回落。这与去年(nián)以来(lái)行(xíng)业(yè)产能(néng)持续扩(kuò)张有(yǒu)关，今(jīn)年2月，煤(méi)炭开采(cǎi)产成品库(kù)存同(tóng)比处在2016年以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业升(shēng)级或是推动下一阶段经(jīng)济复苏的(de)主线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复苏主(zhǔ)要受(shòu)益于疫(yì)后复苏(sū)红(hóng)利。一方面，消费场(chǎng)景(jǐng)恢复(fù)后，出行(xíng)类(lèi)消费快速(sù)复苏，前期积压的购房、服务(wù)性需求得以释(shì)放；另一方面，国内复工复产加快推进，保证供给端的快速恢复，是推动年(nián)初出口数(shù)据好转的重(zhòng)要原(yuán)因。

　　进入3月，经(jīng)济(jì)复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向疫(yì)后红(hóng)利(lì)释放效果转弱，随着未来海外总需(xū)求回落的预期逐步兑(duì)现，后(hòu)续驱动国内经济(jì)增长的线索，大概率来自(zì)于消费回暖(nuǎn)和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，随着居民收入提升(shēng)和消费意愿改善，未来消费(fèi)回(huí)暖的确定性进一步增强，交(jiāo)通、住宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐(lè)等服务消费，以(yǐ)及(jí)家电、家具、纺服等可选消费景(jǐng)气度均有望(wàng)提升。

　　从一季度居(jū)民收入和消(xiāo)费数据看(kàn)，居民收入(rù)增速提升(shēng)，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫情前水平。以2019年为(wèi)基(jī)期的复(fù)合(hé)增速看，今年(nián)一(yī)季度(dù)，全国(guó)居民人均(jūn)可支配收入增速提升至6.4％，高(gāo)于去年(nián)四季度的(de)5.6％，居民人(rén)均消费支出增速提升至5.0％，高(gāo)于去年四季(jì)度(dù)的3.0％。一季度居民(mín)平均消费倾向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)同期均值(zhí)60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同期(qī)的65.2％仍有一(yī)定差(chà)距。未来随着(zhe)服务业恢(huī)复持(chí)续(xù)向好，有望带动相关就业岗位加快恢复(fù)，进一(yī)步提振居民消费意愿。

　　从居民(mín)存贷款数(shù)据看，居民储蓄(xù)意愿有(yǒu)所(suǒ)减弱，消费和(hé)投(tóu)资信心正(zhèng)在(zài)筑底。今年以来，居(jū)民储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数(shù)据(jù)看，3月居民新增(zēng)存款同比增量降至2051亿元(yuán)，低于(yú)1-2月(yuè)9375亿元的同比增量(liàng)均值，也(yě)低于2022年6617亿元的月均同比增(zēng)量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民部门新增净融(róng)资同比多增4859亿元，其中，短期(qī)信(xìn)贷(dài)同比(bǐ)多增2246亿元，中(zhōng)长(zhǎng)期信贷同比(bǐ)多增(zēng)2613亿元。居民部门新增净(jìng)融资连续2个(gè)月(yuè)维(wéi)持同比(bǐ)扩张，指向居民预期(qī)可能正(zhèng)在筑底，“去杠(gāng)杆”势头开始放缓(huǎn)。今年第(dì)一季度城镇(zhèn)储(chǔ)户问卷(juǎn)调查(chá)结果显示，倾向于“更多储蓄(xù)”的居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多消费(fèi)”和(hé)“更多投(tóu)资(zī)”的居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均(jūn)分别高于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向(xiàng)居民储蓄意(yì)愿降低、消费(fèi)和投资意愿提(tí)升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增强，以及相(xiāng)关(guān)行(xíng)业设备(bèi)投资更新，有望推(tuī)动中游装(zhuāng)备制造景(jǐng)气度维持(chí)高(gāo)位(wèi)。

　　一方面，今年一季(jì)度国内出(chū)口数据回暖，除与(yǔ)欧美供需缺口短期走(zǒu)阔、国(guó)内复工复(fù)产(chǎn)加快推进外，也受(shòu)益于(yú)RCEP政策红利(lì)持续释放，以及汽(qì)车和“新三(sān)样”产品出(chū)口优势增强(qiáng)。今年在海外总需求回落背景下，我(wǒ)国与(yǔ)RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产品优势强化，有望(wàng)维持装备制造领域(yù)出口韧性。

　　另一(yī)方面，企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利下滑(huá)和库(kù)存(cún)高位(wèi)，对制造业投资扩产造成一定压(yā)力。但(dàn)随(suí)着下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业(yè)企业盈利有望向上修(x一公里等于多少千米，一公里等于多少千米等于多少米iū)复。目前(qián)看，电气机(jī)械等(děng)装备制造(zào)业去库进程已进入下半场，今年1-2月专(zhuān)用设备(bèi)、通用设(shè)备产成品库存增速呈现(xiàn)触(chù)底(dǐ)反弹。随着需(xū)求回暖(nuǎn)、盈利(lì)修复，企(qǐ)业(yè)将从主动(dòng)去库(kù)逐(zhú)步转向被动去库、主动补库，设(shè)备投(tóu)资需求(qiú)将随之提(tí)升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与流动性数据：各国(guó)国债收(shōu)益(yì)率多数上行(xíng)

　　美国10年期(qī)国债收益率上行。本周（截至4月21日）美(měi)国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通(tōng)胀(zhàng)预期较上周下行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债(zhài)收益率较上(shàng)周末上行(xíng)5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率较上(shàng)周末上(shàng)行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期(qī)国债收(shōu)益率较上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截(jié)至(zhì)4月20日），英(yīng)国10年期国债收益率较(jiào)上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益(yì)率(lǜ)利差(chà)收窄。本(běn)周美国10年期和2年期国债期限(xiàn)利差为(wèi)-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利差较(jiào)上周(zhōu)末(mò)持平为0.55％，美(měi)国高(gāo)收(shōu)益(yì)债期权调(diào)整利(lì)差较(jiào)上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市(shì)涨跌分化，大宗(zōng)商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化(huà)。本(běn)周(zhōu)（4月17日至4月21日），欧洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国(guó)DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道(dào)琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯达克指数分(fēn)别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄罗(luó)斯(sī)RTS、新西兰(lán)标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普(pǔ)200、韩国综(zōng)合指数、上(shàng)证(zhèng)指数、恒生指(zhǐ)数分(fēn)别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价(jià)格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加息(xī)步伐(fá)或将继续

　　4月19日，美(měi)联储褐皮书公布(bù)，显示近几周美国经济增(zēng)长陷入停滞，通胀和招聘(pìn)活动放缓，信贷渠道(dào)变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几周美国(guó)总(zǒng)体经济活(huó)动几乎没有变化，几(jǐ)个辖(xiá)区指出在不确定性增(zēng)加和对(duì)流动性的担忧加(jiā)剧(jù)之际，银行收紧了贷款(kuǎn)标准(zhǔn)。近期美(měi)国总体物价水平(píng)温和上升，但价(jià)格上涨(zhǎng)速度或有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美联(lián)储官员表示为应对(duì)高通胀，加息(xī)步伐(fá)或(huò)将继(jì)续。4月(yuè)21日，美联储哈克称，需要进(jìn)一步收(shōu)紧政策(cè)来应对高通胀(zhàng)，加息(xī)结束后美联储将需要在一段时间内维持利率(lǜ)稳定。同(tóng)日(rì)美联储梅斯特表(biǎo)示，预计今年(nián)货币政策(cè)将需(xū)要进一(yī)步进入限制性区域，终端利率或(huò)将高于5％，具体取(qǔ)决(jué)于经(jīng)济和金融形势的发展。

　　欧(ōu)洲央行货币政策会议纪要公(gōng)布，绝大多数委员同意将利率上调(diào)50个基点。4月(yuè)20日公(gōng)布的(de)欧洲央行会议纪(jì)要显示，货币政策在降低通胀方面仍有(yǒu)一段(duàn)路要走，一些(xiē)委员认为(wèi)整(zhěng)体而(ér)言通胀(zhàng)风险(xiǎn)倾向于(yú)上(shàng)行。金融市场紧张局势被视为经(jīng)济和通(tōng)胀前景重大不确定性的(de)来源。然而除非形势显著恶化，否则金融市场的紧张局势不太(tài)可(kě)能从根本上改变欧洲央行管理委员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财(cái)长耶伦强调美(měi)国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和欧(ōu)洲议会(huì)通过了一项临(lín)时(shí)政治协议，就涉(shè)及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成一致。法案目(mù)标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资(zī)金提(tí)振半(bàn)导体(tǐ)行业，以(yǐ)将欧盟占全球半导(dǎo)体制(zhì)造(zào)市场的份额从10％提升至至少20％；大幅提升芯片(piàn)制造工艺，建立(lì)欧盟(méng)的(de)半导体(tǐ)供应链(liàn)，并与(yǔ)美国(guó)和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国众议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正(zhèng)在推出(chū)一份(fèn)债务上限相关(guān)立(lì)法(fǎ)措施。白宫需要(yào)开始就债务上限进行谈判；众议院共和(hé)党希(xī)望提(tí)高(gāo)债务(wù)上限并削减支(zhī)出；正在推(tuī)出(chū)一(yī)份债务上限相(xiāng)关立(lì)法措施(shī)；债务法(fǎ)案将设法收回未使用的(de)防疫(yì)资金用于日(rì)常(cháng)开支；法(fǎ)案(àn)将减少对(duì)国税局的(de)拨款，并结束绿色产业补贴措施(shī)。

　　4月20日，美(měi)国财政部长耶伦(lún)就(jiù)中美关(guān)系(xì)发表讲话(huà)，表明美国无意与中国脱钩，但未来仍将强调“国家(jiā)安全”。耶伦宣称，任何与中(zhōng)国脱钩的努力都将是“灾难(nán)性的”，美国寻求与中国(guó)建立“建设性(xìng)和公(gōng)平的经济关系”。但“当(dāng)美国(guó)利(lì)益受到威胁时”，美国将(jiāng)坚(jiān)定地捍卫国家安全，即使以牺(xī)牲中美关系(xì)为(wèi)代价。在(zài)国际关系中(zhōng)，耶伦表示(shì)美中两国有必要“坦诚讨论棘手(shǒu)问题”，比如帮助面临债务问题的新(xīn)兴市场和发(fā)展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环比上(shàng)涨

　　原油价格环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油价格(gé)环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-4.54％转正(zhèng)为本(běn)月的(de)10.06％，最新月(yuè)度(dù)均价(jià)为80.75美(měi)元/桶。布伦特(tè)原油价格(gé)环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库存同(tóng)比下(xià)降。2023年4月以来，铜价(jià)环比上涨(zhǎng)0.86％，环比(bǐ)由(yóu)负转正，由上月的(de)-1.33％转(zhuǎn)正为本月的(de)0.86％，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为(wèi)本月的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环比上升，螺纹钢(gāng)价(jià)格环(huán)比下跌，库存同比下降

　　水泥价格指数环比上(shàng)升。4月以来，全(quán)国水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北(běi)、东北、华东、中南(nán)、西北以(yǐ)及(jí)西南各(gè)区价格指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下(xià)跌，库存同比下降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺(luó)纹钢(gāng)价格(gé)环(huán)比(bǐ)由正转负(fù)，环比由(yóu)上(shàng)月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同比下降15.42％，跌幅(fú)相对(duì)上月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢坯(pī)库存同比(bǐ)上涨64.88％，增幅(fú)缩小(xiǎo)157.85个百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌(diē)，水果(guǒ)价格上涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅缩窄。2023年4月以来，商品房成(chéng)交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百(bǎi)分点(diǎn)。其(qí)中，一线(xiàn)、二线、三(sān)线城市商(shāng)品房(fáng)成交面积同比分别(bié)为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交(jiāo)面积跌(diē)幅(fú)收窄(zhǎi)。2023年4月以来(lái)，百城(chéng)土(tǔ)地供应(yīng)面(miàn)积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月(yuè)为(wèi)-13.41％；土地成(chéng)交溢价率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格(gé)下跌，水果(guǒ)价格上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价(jià)格环比下跌(diē)5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅(fú)相对上月扩大2.6个百分(fēn)点(diǎn)。蔬菜(cài)价格环比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌(diē)幅缩(suō)窄0.55个百一公里等于多少千米，一公里等于多少千米等于多少米分点(diǎn)。水(shuǐ)果(guǒ)价格(gé)环比上(shàng)涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销(xiāo)量同比增(zēng)加(jiā)17.39％，增幅扩大(dà)16.26个(gè)百分(fēn)点。批发销量同(tóng)比增(zēng)加(jiā)15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场(chǎng)利率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行

　　货币市场利(lì)率趋势分化，国债利率(lǜ)普遍下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月(yuè)末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上(shàng)月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较(jiào)上月(yuè)末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上(shàng)月末下(xià)行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上月末(mò)下行(xíng)2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债利率(lǜ)较上月(yuè)末(mò)下行3bp至2.7％。十(shí)年(nián)期(qī)AAA+企(qǐ)业债(zhài)利(lì)率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提(tí)振消(xiāo)费持续回升的(de)动(dòng)力；国资委强调着力发展战(zhàn)略(lüè)性(xìng)新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发展改革委举行4月份新(xīn)闻发(fā)布会，强调要提振消费(fèi)持续回(huí)升的动力。接下来将重点做好(hǎo)四(sì)方面工作：一是，研究起草关于恢复和(hé)扩大消费的政策(cè)文件，围绕(rào)大宗消费、服务消费、农村消费等重(zhòng)点领域；二(èr)是，下(xià)大力(lì)气稳定汽(qì)车(chē)消费，大(dà)力(lì)推动新能(néng)源汽(qì)车下(xià)乡(xiāng)；三(sān)是，会同有关方面优化就业、收入分配和消费全链条良性循环促(cù)进(jìn)机制；四是，研究(jiū)制定关于营造放心消费(fèi)环境(jìng)的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国资(zī)委党委召开扩大会议，强调推动国(guó)资央企着力发展实体经济特别是战(zhàn)略(lüè)性新(xīn)兴产业。会议(yì)认为(wèi)，要更(gèng)好推动国(guó)资央企在中国(guó)式现代化新征程中走在前列(liè)，着力提升科技自立自强(qiáng)水平，提(tí)升自主(zhǔ)创新能力；着(zhe)力发展实体经济特别是战略(lüè)性(xìng)新兴(xīng)产(chǎn)业，加(jiā)快推进现(xiàn)代化产(chǎn)业体系建设；抓好新(xīn)一轮国企改(gǎi)革深化提升行动组织实施(shī)，高水(shuǐ)平参与共(gòng)建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日(rì)，工信部举(jǔ)办(bàn)发(fā)布会介绍(shào)一季度工业和信息化发展状况，表示(shì)下一(yī)步将(jiāng)制定实施重点行(xíng)业稳增长的工(gōng)作方(fāng)案。一公里等于多少千米，一公里等于多少千米等于多少米trong>一是营造(zào)良(liáng)好产业(yè)发展(zhǎn)环境，落实落细稳增长政策举措，抓实抓细部(bù)省协(xié)作、部门(mén)协同(tóng)；二是推动出口(kǒu)保稳提质，加大(dà)对制造(zào)业外贸企业(yè)的支持力度(dù)，配合(hé)有(yǒu)关部(bù)门落实好稳(wěn)外贸政策举措；三(sān)是促(cù)进(jìn)内(nèi)需加快(kuài)恢复，以高质量(liàng)供给促进消(xiāo)费；四是持续增强发展动能，加快战略性新(xīn)兴产业的创新发展。

　　四、财(cái)经日(rì)历(lì)

　　五、风(fēng)险提(tí)示

　　国内经(jīng)济恢复力度不及预(yù)期；海外需求超预期(qī)回落。