来源：高瑞东宏观(guān)笔记(jì)

　　核心(xīn)观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一(yī)季度，国内经(jīng)济回暖主要缘于疫(yì)后复苏红利(lì)驱动，表现为鱼目混珠这个故事，鱼目混珠的典故生产(chǎn)恢复推动出口(kǒu)形势好转，出行需(xū)求释放催化(huà)下(xià)游消费回暖。从行(xíng)业表(biǎo)现(xiàn)看，制造业从去年(nián)四(sì)季度(dù)的“量价齐跌(diē)”转向“量升(shēng)价(jià)跌”，企业或(huò)从主动去库(kù)转向被动去库。从景(jǐng)气度边际表现看，下游消费制(zhì)造>；中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造>；上游(yóu)原材料(liào)加工；服务业中，交通运输(shū)、住宿餐饮、房(fáng)地产等线下活(huó)动回(huí)暖，但(dàn)距离疫情前仍有一定(dìng)差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式(shì)修复放缓(huǎn)、海外总需求(qiú)回落预期(qī)逐(zhú)步(bù)兑(duì)现(xiàn)，消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级将成为推动下一阶段(duàn)国内(nèi)经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业、服务(wù)业是驱动(dòng)一季度(dù)经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交通运输、房地产(chǎn)等行业景气(qì)度明显(xiǎn)提升，而(ér)建筑业(yè)景气(qì)度回落，与年初出口数据好转、服务(wù)消费快速恢鱼目混珠这个故事，鱼目混珠的典故复、房(fáng)地(dì)产销售回暖而投资(zī)疲弱(ruò)的特(tè)点相一致。

　　从制(zhì)造(zào)业(yè)内部来看，今年3月，制造业各行业景(jǐng)气度普遍回暖，多数(shù)从(cóng)去(qù)年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修(xiū)复好(hǎo)于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行业景气度边际(jì)改(gǎi)善情况来看，下游消费制造(zào)>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游原材料(liào)加(jiā)工，煤炭行业景气度(dù)表现为高位放(fàng)缓。

　　下游消费(fèi)制(zhì)造行(xíng)业中，与(yǔ)出(chū)行(xíng)、地(dì)产后(hòu)周期(qī)相关的酒(jiǔ)饮料茶、纺(fǎng)织服装、文(wén)教娱、烟草、家具制造行业景(jǐng)气度较高(gāo)，部(bù)分行业表(biǎo)现(xiàn)为“量价齐(qí)升(shēng)”。

　　中游装备制造业行业景气度居中(zhōng)，表(biǎo)现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌”。从“量”维度(dù)看(kàn)，电气机械、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车(chē)制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电(diàn)子设备。

　　上游(yóu)原(yuán)材料加(jiā)工(gōng)行业景气(qì)度改善(shàn)幅度最弱(ruò)，由于行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍然受到价格(gé)下跌(diē)的困扰(rǎo)，表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有(yǒu)色金(jīn)属>；；；黑色金属、非(fēi)金属矿(kuàng)物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和产业升级或是推(tuī)动下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济(jì)复(fù)苏(sū)主(zhǔ)要受益于疫(yì)后复苏(sū)红利驱动。需求方面，出行类消费(fèi)快(kuài)速(sù)复苏，前期积(jī)压的购房、服务消费需(xū)求得以释放；供(gōng)给(gěi)方面，国内复(fù)工复产加快(kuài)推进(jìn)，生产端(duān)快速恢复，是推动年初出口数据好转(zhuǎn)的重(zhòng)要原因。

　　进(jìn)入3月，经(jīng)济复苏节(jié)奏有所放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫后复苏(sū)红利驱动(dòng)边际转(zhuǎn)弱，随(suí)着未来(lái)海外(wài)总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的(de)线索，大概率来自于消费回暖和产(chǎn)业升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入向上修复，消(xiāo)费倾向明显回升，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)疫(yì)情期(qī)间水平(píng)，同时(shí)信(xìn)贷数据指向(xiàng)居民“去(qù)杠杆”势(shì)头缓和，未来消费回(huí)暖的确定性进一步增强。预(yù)计交通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费有望(wàng)持续修复，家电、家具、纺服等与出行及(jí)地产后周期相关的可选消费也有望进一(yī)步回暖。

　　二是，产(chǎn)业升级路径(jìng)驱动下(xià)，汽车和“新(xīn)三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优(yōu)势增强，有望维持(chí)出口韧性；随(suí)着下(xià)游消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触(chù)底回升(shēng)，制造业(yè)企业盈利有望向上修复(fù)，企业将从主(zhǔ)动(dòng)去库(kù)逐步(bù)转向被动去库、主动(dòng)补(bǔ)库，设(shè)备(bèi)投(tóu)资(zī)需(xū)求有望改(gǎi)善(shàn)，推(tuī)动中游装备制(zhì)造景气度(dù)维持高位(wèi)。

　　风险提示(shì)：国内经济恢复力度不及预期；海外(wài)需求(qiú)超预期回(huí)落。

　　一、节(jié)后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经(jīng)济(jì)复(fù)苏有哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是(shì)驱(qū)动一季度(dù)经济复苏的主因(yīn)

　　一(yī)季(jì)度(dù)我国GDP总量实现超预(yù)期(qī)增长，指向疫(yì)后(hòu)复苏(sū)背景下，国内经济企(qǐ)稳回升(shēng)。但不同于海外国家疫后复苏的(de)规(guī)律，本(běn)轮(lún)国内(nèi)疫后复(fù)苏发(fā)生在外需回落、国内经济(jì)转向高质量发展、居民前期(qī)“去杠杆”的(de)过(guò)程中，因此驱动疫(yì)后经济复苏(sū)的力(lì)量并不均衡，行(xíng)业分化特征明显。因此，我们重(zhòng)点从行业层面，观测当前各行(xíng)业(yè)景气(qì)度水平。

　　从GDP不(bù)变价(jià)观测各行业表现来看，今年一季度制造业、交通运输业、房地产业景(jǐng)气度明(míng)显提升，而建筑业景气度(dù)回落，与年初出口(kǒu)数据好转、服务消费快速恢复(fù)、房地(dì)产销(xiāo)售回暖而投(tóu)资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各(gè)年份(fèn)的复(fù)合增速，观(guān)察各行业增加值(zhí)变化。

　　今(jīn)年一(yī)季度第一产业增加值增速为3.6％，低于去(qù)年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年(nián)、2020年全年增速，与近(jìn)年(nián)来(lái)加快建设农业强(qiáng)国(guó)，推进农业农村现(xiàn)代化的目标(biāo)有关。

　　今年一季度第二产业增加(jiā)值增速(sù)升至5.4％，高(gāo)于去年四季(jì)度的4.4％。其中，制造业迎来(lái)较快复苏，增(zēng)加值增(zēng)速提升至(zhì)5.9％，高于(yú)去年四季度(dù)的4.7％，但(dàn)低于2021年(nián)全年增速，与去年下(xià)半年(nián)之后(hòu)外需转弱、居(jū)民商品消费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气度明显回落，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要(yào)受房(fáng)地产新开(kāi)工拖累(lèi)。

　　今年(nián)一季度(dù)第三(sān)产业增加值增速小(xiǎo)幅升至(zhì)4.7％，略高于(yú)去(qù)年四季(jì)度的4.6％，但相较疫情前仍存在产(chǎn)出缺口。其中，受益于居民出行活动恢复，交通运(yùn)输、仓储(chǔ)和邮政(zhèng)业(yè)增加值增(zēng)速明显(xiǎn)提(tí)升，自去年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全年增速；住宿(sù)和餐饮业增加值增速小幅回升，尽管高于疫情三年来的平均增(zēng)速，但绝对水平不及2019年，指向供给(gěi)水平恢复较(jiào)慢。而受益于新房和二手房销售回暖，今年(nián)一季度(dù)房地产业(yè)增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业(yè)领域复苏分化(huà)，中下(xià)游改善幅度好于上游(yóu)

　　对于行业景(jǐng)气度的观测，我(wǒ)们采用量（各行业工业增加值增速(sù)）与价格（各行业工(gōng)业品价格(gé)增(zēng)速(sù)）分别作为供需(xū)的(de)衡量指标。主要选取28个主要行业自2019年以来的月(yuè)度数据，首先(xiān)将各(gè)行业增加值增速调整为以2019年为基期的复合增速(sù)，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加(jiā)值增速和PPI增(zēng)速(sù)的分(fēn)位数水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年(nián)3月的分(fēn)位数水平，捕(bǔ)捉其(qí)边际变化。

　　今年3月，制造业各行业景气度(dù)出现普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量(liàng)升价(jià)跌”，指(zhǐ)向经济复苏(sū)初期，供给端修(xiū)复(fù)好(hǎo)于(yú)需求端(duān)，行业(yè)整体去(qù)库(kù)进程尚未结(jié)束。从行业景气度(dù)边际(jì)改善情况来(lái)看，下(xià)游消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭行业景气度呈现高位放缓情况。

　　下(xià)游消费制(zhì)造(zào)行业中，与出行(xíng)、地产后周期相关的行(xíng)业景气度最高，部分行业步(bù)入“量价齐升(shēng)”阶段。今年3月(yuè)，与居民(mín)外(wài)出消费相(xiāng)关的，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱乐(lè)的量价分(fēn)位数水(shuǐ)平均处在高景(jǐng)气度区间(jiān)，烟草、家具(jù)制造行(xíng)业也(yě)呈现“量价齐升”的(de)特征；食品(pǐn)制造景气度有(yǒu)所回落(luò)，农副加工行业表现(xiàn)为“量价齐(qí)跌(diē)”，食(shí)品制(zhì)造行业表现(xiàn)为(wèi)“量升价(jià)跌”，二者价格下跌主要(yào)与高库存水(shuǐ)平(píng)有关(guān)，今(jīn)年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平；而(ér)随(suí)着防疫需(xū)求的降温，医药制造业景气度有所回(huí)落，表现为“量跌价平”。

　　中游(yóu)装备制造(zào)业行业景气度居中，均表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。一方面与(yǔ)原材料成(chéng)本下跌有关，另一方面，也与年初外需表现好于内需，部分(fēn)行业仍在去库进程有关(guān)。其中，电气机械、专用(yòng)设备、运输设备工业增加值增速(sù)改善幅度最(zuì)大，受益于国内产业升级(jí)、出口优(yōu)势(shì)带来的韧性驱(qū)动；其次是汽车制造(zào)、金属制品(pǐn)，改善幅度最(zuì)弱的是通用设备(bèi)、电子设备(bèi)，与房(fáng)地产新开工强度较弱、消费(fèi)电子行业周期性走弱有关(guān)。

　　上游原材料加工行业(yè)景气度改(gǎi)善幅度(dù)偏弱，由(yóu)于行业(yè)库(kù)存水平偏(piān)高(gāo)，多数行(xíng)业(yè)仍受制(zhì)于价格下(xià)跌的(de)困(kùn)扰，表现为“量升(shēng)价跌”。其中，有色金属行业生产(chǎn)端(duān)改善幅(fú)度(dù)最大(dà)，3月增加值增速位于2019年以来70％分位数水平(píng)，但受全球(qiú)大(dà)宗商品下(xià)行周期影(yǐng)响，价格依旧承压；随着年初建筑(zhù)业施工回暖，相(xiāng)关的黑色(sè)金属、非(fēi)金属(shǔ)制品景(jǐng)气(qì)度提升，但由于库存水平(píng)偏高(gāo)，价(jià)格仍处(chù)在下跌区间，拖累整(zhěng)体盈利(lì)水平(píng)；石化链条行业生产水(shuǐ)平普遍回暖，但分位数水平仍处在50％以下的(de)景气(qì)度偏低区间(jiān)，今年由于(yú)能(néng)源危(wēi)机缓解(jiě)，产品价(jià)格(gé)相(xiāng)较去(qù)年同期也出现普遍下跌。

　　煤(méi)炭开采景气度仍处(chù)在高位，但(dàn)出现边(biān)际(jì)放缓(huǎn)，生产及(jí)价格水平同(tóng)步回落。这与去年以(yǐ)来(lái)行(xíng)业产能持(chí)续扩张有关，今年2月，煤炭(tàn)开采产成(chéng)品库存同比处在2016年(nián)以来94％分位数(shù)水(shuǐ)平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业升级或是推动下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一(yī)季度(dù)，国内经(jīng)济复(fù)苏主要受(shòu)益(yì)于(yú)疫后复(fù)苏红利。一方面，消费场景恢复后，出(chū)行类消(xiāo)费快速复苏(sū)，前期(qī)积压(yā)的购(gòu)房、服务性需(xū)求(qiú)得以释(shì)放(fàng)；另(lìng)一方面(miàn)，国内复工(gōng)复产加快推(tuī)进，保证供给端的快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据(jù)好转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济(jì)复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释放效(xiào)果转弱，随(suí)着(zhe)未来海外(wài)总需(xū)求回落的预期逐步兑(duì)现(xiàn)，后续(xù)驱动国内(nèi)经济(jì)增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级(jí)两条主线。

　　一是，随着居(jū)民收入提(tí)升和消费意愿改善，未来消费回(huí)暖的确定性进一步增(zēng)强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费，以及家电、家具、纺服等可选消费景气度均(jūn)有望提升。

　　从一季度(dù)居民收入和(hé)消费(fèi)数(shù)据看，居民收入增速提升，消费倾(qīng)向开始回(huí)升，已经高于2020-2022年，但尚未修(xiū)复至疫(yì)情前(qián)水平(píng)。以2019年(nián)为基期的复合增(zēng)速看(kàn)，今年(nián)一季度，全国(guó)居(jū)民人均(jūn)可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民(mín)人均消费支出(chū)增速(sù)提升至(zhì)5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季(jì)度居(jū)民平均消费(fèi)倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年同期均(jūn)值60.9％，但(dàn)距离2019年同期的65.2％仍(réng)有(yǒu)一定差距(jù)。未(wèi)来随着服务业恢复持续向(xiàng)好，有望(wàng)带动相关就业岗(gǎng)位加(jiā)快恢复(fù)，进一步提(tí)振居(jū)民(mín)消费(fèi)意愿。

　　从(cóng)居民存(cún)贷款数据看，居民储蓄意愿有所减弱，消费和投资信心正在(zài)筑底。今(jīn)年以来，居(jū)民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱(ruò)，“去杠杆”势头缓(huǎn)和(hé)。从存(cún)款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民(mín)新(xīn)增(zēng)存款同比增量降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿元的同(tóng)比增量均值，也(yě)低于2022年6617亿(yì)元(yuán)的月均同比增量。从(cóng)贷(dài)款数(shù)据(jù)看，3月居民(mín)部(bù)门新增净融资同比多增4859亿(yì)元，其中，短(duǎn)期信贷同比(bǐ)多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元。居(jū)民部(bù)门新增净融资(zī)连(lián)续2个(gè)月维持(chí)同(tóng)比(bǐ)扩张，指向居民预(yù)期可(kě)能正在(zài)筑底，“去杠杆(gān)”势头开(kāi)始放缓。今年(nián)第一季度城镇储户问卷调(diào)查结果(guǒ)显示，倾向(xiàng)于(yú)“更多储蓄(xù)”的(de)居(jū)民占58.0％，比上季度减少3.8个(gè)百分(fēn)点；倾(qīng)向(xiàng)于“更多消(xiāo)费”和“更多投(tóu)资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民储蓄意愿降低、消费(fèi)和(hé)投(tóu)资意(yì)愿提(tí)升(shēng)。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路径驱动下，汽(qì)车(chē)和“新三样”产品(pǐn)出口优势(shì)增(zēng)强(qiáng)，以及相关行业设备投资(zī)更新，有(yǒu)望推动中游装备制造景气(qì)度维持高位(wèi)。

　　一方面，今年一(yī)季度国内(nèi)出(chū)口数据(jù)回(huí)暖，除与(yǔ)欧(ōu)美供(gōng)需缺口短期走阔、国内复工复产加快推(tuī)进外(wài)，也(yě)受益于(yú)RCEP政策红利持续释放，以及汽车和“新(xīn)三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势(shì)增强(qiáng)。今(jīn)年(nián)在海外总需(xū)求回落背景下(xià)，我国与(yǔ)RCEP国家贸(mào)易(yì)往来加强、以及新能源产品(pǐn)优势强化，有望(wàng)维持装备制(zhì)造领域出口韧性(xìng)。

　　另一(yī)方面，企业(yè)盈(yíng)利下滑和库(kù)存高位，对制造业(yè)投资扩产造(zào)成一定压力(lì)。但随着下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同(tóng)比触(chù)底回升(shēng)，制造业企业盈利有望向上修复(fù)。目前(qián)看，电气机械等(děng)装备制造业去库(kù)进程(chéng)已进入(rù)下半场，今年1-2月专用(yòng)设备、通用设(shè)备产(chǎn)成品库存增(zēng)速呈现(xiàn)触(chù)底反弹。随着需求回暖、盈(yíng)利修复(fù)，企业将从主(zhǔ)动去库逐(zhú)步转向被动(dòng)去(qù)库(kù)、主动(dòng)补(bǔ)库(kù)，设备投资(zī)需(xū)求(qiú)将随之提(tí)升。

　　二(èr)、海外观(guān)察

　　2.1金(jīn)融(róng)与流动性数据：各国国债收(shōu)益率多数(shù)上行

　　美(měi)国10年期国债收益率(lǜ)上行。本(běn)周（截至(zhì)4月21日）美国(guó)10年期(qī)国债收(shōu)益率3.57％，较上周末上行5BP，其鱼目混珠这个故事，鱼目混珠的典故(qí)中通胀预期较(jiào)上周下行2BP，实际(jì)收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年(nián)期国债收(shōu)益(yì)率较上周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国(guó)债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行(xíng)7BP至(zhì)2.44％，日(rì)本10年期国债(zhài)收(shōu)益率较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年(nián)期国债收(shōu)益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益(yì)率(lǜ)利差收窄(zhǎi)。本(běn)周(zhōu)美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上(shàng)周(zhōu)下行4BP。美国AAA级(jí)企(qǐ)业(yè)期权调(diào)整利差较上周末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权调(diào)整(zhěng)利差较(jiào)上(shàng)周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股(gǔ)市涨跌分(fēn)化，大宗商品价(jià)格(gé)普跌

　　全(quán)球股市(shì)涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月21日），欧洲股(gǔ)市普(pǔ)涨，法国CAC40、英(yīng)国富(fù)时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯(sī)工(gōng)业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲(zhōu)标(biāo)普200、韩国综合指数、上证指数、恒生(shēng)指数分(fēn)别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗(zōng)商品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧加(jiā)息步伐或将(jiāng)继续

　　4月19日(rì)，美联储(chǔ)褐皮书公布，显示近几(jǐ)周美国经济增长陷入停滞，通胀(zhàng)和招聘活动(dòng)放缓，信贷渠道变窄。褐(hè)皮(pí)书称，最近(jìn)几周美国总体经(jīng)济活(huó)动(dòng)几乎没有变(biàn)化，几个辖区指出在不确定性增加和对(duì)流动性的(de)担忧加剧之际，银行收紧了(le)贷款标(biāo)准。近期美国(guó)总(zǒng)体物价水平温和上升，但价(jià)格上涨速(sù)度或有所放(fàng)缓。

　　美联储(chǔ)官员表(biǎo)示为(wèi)应(yīng)对高通胀(zhàng)，加息步伐或将继续(xù)。4月21日(rì)，美联储哈(hā)克称(chēng)，需要(yào)进一步收紧政(zhèng)策来应(yīng)对高通胀(zhàng)，加息结束后美联储将需要在一段(duàn)时间内(nèi)维(wéi)持利(lì)率稳定。同日美(měi)联储梅斯特表示，预计今(jīn)年(nián)货币(bì)政策(cè)将需(xū)要(yào)进(jìn)一(yī)步进入限(xiàn)制性(xìng)区域，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体取决(jué)于经济(jì)和金融形势的发(fā)展(zhǎn)。

　　欧洲(zhōu)央行货币政策会议纪(jì)要公布，绝大(dà)多数委员同(tóng)意将(jiāng)利率上调50个基点。4月20日(rì)公布的(de)欧洲央行会(huì)议纪要显(xiǎn)示，货币政策在降低通胀方面(miàn)仍有一段路要走，一些委员认为整(zhěng)体而言通胀风(fēng)险倾向(xiàng)于(yú)上行(xíng)。金融市场紧张(zhāng)局(jú)势(shì)被视为经济和通胀前景(jǐng)重(zhòng)大不(bù)确定性的来源。然(rán)而(ér)除(chú)非(fēi)形势显著恶化，否则金融市场的紧张局势不(bù)太可(kě)能(néng)从(cóng)根(gēn)本上(shàng)改变欧洲(zhōu)央行(xíng)管理(lǐ)委员(yuán)会对通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财(cái)长耶(yé)伦强(qiáng)调美(měi)国(guó)“国家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理(lǐ)事会和欧洲议会通过(guò)了一(yī)项临时政治(zhì)协议，就(jiù)涉(shè)及430亿(yì)欧元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标(biāo)是到2030年，欧(ōu)盟拟动用(yòng)430亿欧元资金提振半导体(tǐ)行业，以将欧盟占全球(qiú)半(bàn)导体制(zhì)造市场的份额从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺，建立欧盟的半(bàn)导体(tǐ)供应链，并与美(měi)国(guó)和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正在推出一份债务上限(xiàn)相关立法(fǎ)措施。白宫(gōng)需要开(kāi)始(shǐ)就债务上(shàng)限(xiàn)进行谈判(pàn)；众议院共和(hé)党希望提(tí)高债(zhài)务(wù)上限(xiàn)并(bìng)削(xuē)减(jiǎn)支(zhī)出；正在推出一份债务上(shàng)限(xiàn)相关立法措(cuò)施；债务法案将设法收回未使(shǐ)用的防疫(yì)资金用于(yú)日(rì)常开支；法案将减少(shǎo)对(duì)国税(shuì)局的拨款，并结束绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财政部(bù)长耶伦(lún)就中美关系发表讲话，表明(míng)美国无(wú)意(yì)与中国脱钩(gōu)，但未来(lái)仍将强调“国家安全(quán)”。耶伦宣称，任何(hé)与中国脱钩的努(nǔ)力都将(jiāng)是“灾难(nán)性的”，美国寻求(qiú)与中国建立“建设性和公平(píng)的(de)经济(jì)关系”。但(dàn)“当美国利(lì)益受到威胁时”，美(měi)国(guó)将坚(jiān)定地捍卫国家(jiā)安全，即使以(yǐ)牺牲中美关系为代价。在国际(jì)关(guān)系中，耶伦表示美中两国有(yǒu)必(bì)要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债务问题(tí)的新兴(xīng)市场和发展(zhǎn)中国家等。

　　三(sān)、国内观察(chá)

　　3.1上游(yóu)：原油(yóu)、铜(tóng)价环比(bǐ)上涨

　　原油(yóu)价格环比上涨，环(huán)比由负转正(zhèng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来(lái)，WTI原油价格(gé)环比(bǐ)上(shàng)涨10.06％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本月的10.06％，最新(xīn)月度均价(jià)为80.75美元/桶。布伦特原油(yóu)价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上(shàng)月的(de)-5.18％转正为本月的7.14％，最新(xīn)月度均价(jià)为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大(dà)44.13个(gè)百分(fēn)点。铝价环(huán)比(bǐ)上涨2.25％，环比由负转正，由上(shàng)月的(de)-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降(jiàng)幅(fú)缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环(huán)比上升，螺纹钢(gāng)价格环(huán)比下跌(diē)，库(kù)存同比下(xià)降

　　水泥(ní)价(jià)格指(zhǐ)数环比上升。4月(yuè)以(yǐ)来，全国(guó)水泥价格指(zhǐ)数环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩小0.92个百分(fēn)点。华北、东北、华东、中南(nán)、西北以及西南各区价格指数环(huán)比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价(jià)格环比下跌，库(kù)存同(tóng)比(bǐ)下降，钢坯(pī)库(kù)存同(tóng)比上涨(zhǎng)。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价格环比由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上(shàng)月缩窄(zhǎi)3.26个百分(fēn)点(diǎn)。钢坯(pī)库(kù)存同比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价菜(cài)价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来(lái)，商(shāng)品房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线(xiàn)、二(èr)线、三线城市商品(pǐn)房(fáng)成交面积同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成交面积跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来，百城土地供(gōng)应面积同(tóng)比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增速(sù)为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成(chéng)交溢(yì)价率为5.50％，较上(shàng)月上涨(zhǎng)1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果(guǒ)价(jià)格上涨。2023年4月(yuè)以来(lái)，猪肉价格环(huán)比下跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公(gōng)斤，跌幅相对上月扩(kuò)大(dà)2.6个百分点。蔬菜价(jià)格环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果价格环比上(shàng)涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用(yòng)车日均零售销量增(zēng)幅扩大。4月以来，乘用(yòng)车日均零售(shòu)销量同比增(zēng)加17.39％，增幅(fú)扩(kuò)大16.26个百分(fēn)点。批(pī)发(fā)销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化，国债利(lì)率(lǜ)普遍下行

　　货币市(shì)场利率趋势(shì)分(fēn)化，国债利率(lǜ)普(pǔ)遍下行(xíng)。2023年(nián)4月以来，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较上月(yuè)末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国债利率较(jiào)上月末(mò)下行8bp至(zhì)2.19％。十(shí)年期(qī)国(guó)债利率较上月末下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调(diào)提振消费持续回升的(de)动(dòng)力；国资委强调着力发展战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国(guó)家发展改革委举行4月份(fèn)新闻发布会(huì)，强调要提振(zhèn)消费(fèi)持续回(huí)升的动力。接下来将重点做好四方面工(gōng)作：一是，研究起草关于(yú)恢复(fù)和扩大(dà)消费的政策(cè)文件(jiàn)，围绕大宗消费、服务消费(fèi)、农村消费等重(zhòng)点领域；二(èr)是，下大力(lì)气稳定汽车消(xiāo)费，大力推动新能源汽车下乡；三是，会同有关(guān)方面优化就业、收(shōu)入分配和(hé)消费全链(liàn)条良性循(xún)环促进机制；四是，研究制定关于(yú)营造放心(xīn)消费环境的政策文(wén)件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国资委党(dǎng)委召开扩大会议(yì)，强调(diào)推(tuī)动国资(zī)央企着力发(fā)展实体经济特(tè)别是战略性新兴产业(yè)。会议认为，要更好推(tuī)动国(guó)资央企在(zài)中国(guó)式现代(dài)化新征程中走在前列，着力提升科技自立自(zì)强水(shuǐ)平(píng)，提升(shēng)自主创新能力；着力发展实体(tǐ)经济特别是战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代(dài)化产(chǎn)业体系建设；抓好(hǎo)新一(yī)轮国(guó)企改革深化提升行动组织实施，高(gāo)水平参(cān)与共建“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办发布会介绍一季度工业和(hé)信息(xī)化发展状况，表示下一步将制定实施重(zhòng)点行业稳增长的工作方案。一是营造良好产业(yè)发展环境，落实(shí)落细稳增(zēng)长政策(cè)举措，抓实(shí)抓(zhuā)细(xì)部省协作、部门协同(tóng)；二是推动(dòng)出口(kǒu)保稳提质，加大对制造业外(wài)贸(mào)企业(yè)的(de)支(zhī)持力(lì)度，配合有关部门(mén)落实好稳外贸政策举措；三是促(cù)进内需加快(kuài)恢复，以高质量供给促进消费；四是持续(xù)增强发展动(dòng)能，加快(kuài)战略(lüè)性新兴产业的创新发(fā)展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风险(xiǎn)提示(shì)

　　国(guó)内(nèi)经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落(luò)。

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