文(wén)：天风宏观宋(sòng)雪涛/联系(xì)人孙永乐(lè)

　　4月居民(mín)新增存款(kuǎn)-1.2万(wàn)亿，同比多减4968亿元，这是居民存款在连续(xù)13个月同比多增后，首次回落。

　　在过去一年多时(shí)间里，居(jū)民部(bù)门(mén)积攒了(le)一大笔超额储蓄。今年这笔超额储蓄(xù)能否顺利释放对判断经济和资本市场(chǎng)走势(shì)至关重要。这(zhè)里我(wǒ)们尝(cháng)试回(huí)答两个问题。一是4月居(jū)民存款同比多减是不是(shì)超额储(chǔ)蓄释放的(de)开始？二是这一趋势(shì)能(néng)否延续？1千克水等于多少毫升水，一1升水等于多少毫升>

　　对(duì)上(shàng)述(shù)问题(tí)的回(huí)答取决于存款(kuǎn)会受到(dào)哪些因素的影(yǐng)响。一(yī)般影响居民存款的(de)主要有这么几种行为：可支配(pèi)收(shōu)入、消费(fèi)支出、金融资(zī)产相关收(shōu)支和房地产相关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少、金融资产赎回(huí)、购房减少会推(tuī)动(dòng)存款增加；反之，收入减(jiǎn)少、消费增(zēng)加、认购金融资产、购(gòu)房增加(jiā)、提(tí)前(qián)还贷等则会带(dài)动存款(kuǎn)回(huí)落。

　　2022年居民(mín)存款同比多(duō)增7.9万亿是居民少消(xiāo)费(fèi)、少(shǎo)投资、少购房的结果（详见(jiàn)《超(chāo)额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然(rán)居民收入增速放缓并提前(qián)还贷(dài)，但因为投(tóu)资、购房(fáng)等(děng)下滑幅(fú)度更大(dà)，所以存款同比(bǐ)大幅多增(zēng)。

　　2023年一季度居民存款(kuǎn)同比多增2.1万(wàn)亿(yì)则是收(shōu)入修复和理财存款化的结(jié)果。

　　一季度居民人均可支(zhī)配(pèi)收入同比增长525元，理财存续(xù)规模相比(bǐ)于2022年末下滑(huá)2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理速度放缓(huǎn)等因素影响，RMBS（个(gè)人(rén)住房抵押贷款支持证券）条件(jiàn)早偿率指数 2 相比于2022年(nián)有(yǒu)所回(huí)落，即居民(mín)提前还款(kuǎn)对存款的拖(tuō)累相(xiāng)比于(yú)去(qù)年末略有放缓。

　　但是(shì)，随着(zhe)居(jū)民消(xiāo)费和购(gòu)房行为修复，其对存款的支撑(chēng)力度减弱，一季度人均(jūn)消费(fèi)支出同比增加345元（低于收入涨幅）、购(gòu)房支出(chū)同比多增(zēng)1575亿元。但(dàn)因为支撑因素(sù)的(de)规(guī)模更大，所以存款继续回升。

　　4月和一(yī)季度最(zuì)核心的不同在于(yú)理财(cái)市场(chǎng)的变化。4月居民存款(kuǎn)下滑可(kě)能的原因一是居民存(cún)款(kuǎn)理财化；二是提前还(hái)贷(dài)规模增加。因为居民收(shōu)入和消(xiāo)费数据不足，暂时(shí)无法判断消费(fèi)和收入(rù)在4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存(cún)款回流理(lǐ)财是4月存款回(huí)落的核心原因，4月(yuè)理(lǐ)财存(cún)量规模环(huán)比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了(le)自去年10月(yuè)以来的下行趋势，重回(huí)扩(kuò)张(zhāng)区(qū)间。

　　居民(mín)增配(pèi)理财等资产是理财风险降低、收益回(huí)升和存款利率下滑共同作用的结果(guǒ)。受益(yì)于债券市(shì)场走强，今年理财市场表现逐步好转，理财产品单位破净率(lǜ)从2022年(nián)12月(yuè)峰值(zhí)的29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑的存款利率，存(cún)款对居民的(de)吸引力逐渐减弱，而理财(cái)对居民的(de)吸引力则不断(duàn)增强。

　　从(cóng)5月理(lǐ)财规模上看，随(suí)着(zhe)破净率进一(yī)步(bù)回落，居民还在(zài)继续(xù)增配理财产(chǎn)品，存款理(lǐ)财化(huà)趋势有望延续。

　　提前还贷(dài)规模扩大是(shì)存款下滑(huá)的(de)又一个原因。4月早偿率月均值相(xiāng)比(bǐ)于2月低点上行4.3个百(bǎi)分(fēn)点，相比(bǐ)于3月上行(xíng)1.9个百分点。

　　居民加大提(tí)前还贷力度(dù)一是因为首套房利率还在下降，居民提(tí)前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等(děng)多(duō)地继续降低(dī)首套(tào)房利率，贝壳研究院数(shù)据显示(shì)百城首套主(zhǔ)流房贷利率平均为4.01％，环(huán)比(bǐ)3月(yuè)继续回(huí)落1个(gè)BP。二是政策(cè)放松后，1、2月份(fèn)部(bù)分积压的还贷业务在3、4月份办理，这会推动提前还(hái)贷规模(mó)走高。

　　总的来说，随着理财市场好(hǎo)转，此前因居民少消费(fèi)、少投资、少买房等积攒下来的超额储蓄已经开始部分(fēn)回流理(lǐ)财市场了，且(qiě)5月(yuè)初这(zhè)一趋(qū)势还(hái)在延续。

　　往后来(lái)看，理财(cái)市(shì)场和提(tí)前还贷在后续几个月里或继续成为超(chāo)额存款的(de)主要流向。

　　五一旅游人均消费(fèi)水平未见明显改善或(huò)部分表明(míng)当下居民消费意愿依旧(jiù)偏(piān)弱，考虑(lǜ)到(dào)超额储蓄的(de)持有分化且并非主要来自消费，后续超额储(chǔ)蓄(xù)对消(xiāo)费的支撑力度依旧偏弱。（详(xiáng)见《超额储蓄(xù)能否(fǒu)转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期(qī)积(jī)压的(de)购房需求(qiú)逐渐(jiàn)释放，房地产销售(shòu)目前已经有走(zǒu)弱迹象，地产短期或不会成为超储的(de)主要流向。但是因(yīn)为按揭(jiē)利率存1千克水等于多少毫升水，一1升水等于多少毫升(cún)在明显利差，居民(mín)提前还贷行为(wèi)或(huò)将延续(xù)。从这个角(jiǎo)度来看，主(zhǔ)要因为少买房、少投资(zī)而积攒下(xià)来的(de)储蓄(xù)，在理财市(shì)场环境好转和存款(kuǎn)利率下滑的背景下或将(jiāng)继续(xù)回(huí)流到理财市场。

　　1 存款同比增速使用金融机(jī)构住户(hù)存款余额(é)+4月新(xīn)增来进行(xíng)估算

　　2早(zǎo)偿率是指在个人住房(fáng)抵押贷款(kuǎn)中债务人(rén)提前偿付的金额在资(zī)产池未偿本金(jīn)余额的占比

　　风险(xiǎn)提(tí)示

　　地(dì)产销售变(biàn)动超预期，超额储蓄释放弱(ruò)于预(yù)期，理财市场波动(dòng)加大

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