5月(yuè)13日(rì)，年内首只央企(qǐ)主题(tí)ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有(yǒu)效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特(tè)估”主题的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特(tè)估(gū)”的行情，市(shì)场关注(zhù)度(dù)非常高(gāo)，5月(yuè)15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度(dù)，一些(xiē)基金经理开始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问(wèn)题成(chéng)为市场关(guān)注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人士，解(jiě)析“中特估(gū)”这些(xiē)焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后(hòu)续有多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金发行(xíng)，市(shì)场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些(xiē)或(huò)成为这(zhè)一波“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红利(lì)机(jī)会基(jī)金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪(xù)上(shàng)是构成催(cuī)化因素(sù)的，近期银(yín)行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是(shì)积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的(de)申(shēn)报发行，我认(rèn)为确实(shí)会(huì)成为(wèi)引(yǐn)爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策(cè)面都(dōu)在向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基(jī)金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投(tóu)资部基(jī)金经(jīng)理杨振建就表(biǎo)示，近(jìn)期密集申报的国(guó)央企主题基(jī)金(jīn)主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样(yàng)的(de)布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进(jìn)一(yī)步上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基(jī)金(jīn)发行整体平淡(dàn)，近期多(duō)只国央企主题基金申报和发行，行情火热下将为市场带来增量资(zī)金，有望推动(dòng)进一步上(shàng)涨。”杨振建进(jìn)一步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王(wáng)帅认为，公募(mù)基金积极布局(jú)央国企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)，一方面是因为新一轮(lún)深(shēn)化国企改(gǎi)革的大(dà)幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概(gài)念(niàn)，央国企上市公(gōng)司的投资价值凸(tū)显，该主题的(de)基金(jīn)将(jiāng)为投(tóu)资者(zhě)提(tí)供(gōng)更丰(fēng)富的工具以参与到央国企投资。另一(yī)方面是落实公募基金(jīn)行(xíng)业高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国(guó)企改(gǎi)革，更好发挥公募基金服(fú)务资(zī)本市(shì)场改革、服(fú)务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企相(xiāng)关(guān)标的(de)和(hé)板块(kuài)带来增量资金，提(tí)升交易活(huó)跃度，有望成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情(qíng)明显(xiǎn)，中特估和人工智(zhì)能成为(wèi)两大(dà)明显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点关注三(sān)大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所(suǒ)在的行业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于行业本身基本面在(zài)今年会有(yǒu)重大(dà)的(de)向上(shàng)变化(huà)的机会(huì)，比如火电(diàn)，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交(jiāo)量的(de)放大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着(zhe)国(guó)有企业改革的推进，大概率这(zhè)些企业(yè)会进入一个提质(zhì)增(zēng)效、释放业绩(jì)的过程(chéng)。”章恒表示，中(zhōng)特估(gū)是过去5年(nián)10年改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路(lù)也非常(cháng)吻合，为在下半年(nián)抓住(zhù)这波(bō)中(zhōng)特估(gū)的投资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年底(dǐ)已开(kāi)始重(zhòng)视中特估的投(tóu)资机会，判(pàn)断(duàn)中特估的机会未来三年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年以数字经济(jì)和“一带一路”的主题普涨性机会为(wè人的正常语速是多少字，正常人的语速一般在每分钟i)主，包括低(dī)于1倍PB、分红收(shōu)益率极(jí)高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的(de)机会(huì)。第二阶段是未来两年，在主题(tí)性机会消散(sàn)以后，基于顶层设计对国央经营管理价值(zhí)导向(xiàng)变化，我(wǒ)们(men)判断经营成(chéng)果(guǒ)随(suí)之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的(de)报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘公司经营层面可能发生显著正向变(biàn)化的个股提前进行(xíng)布(bù)局，比如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实(shí)一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行(xíng)动。国金证券研究所数(shù)据显示，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年年报前十(shí)大重(zhòng)仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持(chí)有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股在偏(piān)股主动型(xíng)基金的持仓中，占比明显提高。上述数(shù)据(jù)显示人的正常语速是多少字，正常人的语速一般在每分钟，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数(shù)据，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动(dòng)加仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一(yī)季度(dù)超过30％的(de)偏股主动型基金主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季(jì)度(dù)买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计也显示，一(yī)季度主动偏股型公募基金对(duì)港股央国企的持股市值比重达(dá)到(dào)2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占港股持股总市值(zhí)的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高于(yú)2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国(guó)央企专(zhuān)门(mén)的股(gǔ)票库

　　可以说中国(guó)特色(sè)估值体系，正深刻影响基金(jīn)公(gōng)司的投(tóu)研，落实到日(rì)常的投研(yán)流(liú)程和实践之中，不少(shǎo)基金公(gōng)司在加大投研力量，更有专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金(jīn)经理何(hé)龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计改变研(yán)究(jiū)员过去对国(guó)央(yāng)企的固定思维(wéi)，需(xū)要实地考(kǎo)察(chá)国(guó)央企(qǐ)，并且需(xū)要利用(yòng)当前国央企愿意交流的契机(jī)，多花精力去进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一(yī)方(fāng)面，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业的(de)所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考(kǎo)察其(qí)实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财(cái)务导向的变(biàn)化，结合(hé)行业趋势(shì)和特征，寻(xún)找价(jià)值洼地，发(fā)现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制机制、行业产业结构、主体持(chí)续发(fā)展能力等(děng)方面所体现的鲜明中国(guó)元素(sù)和发展阶段(duàn)特(tè)征，“中(zhōng)特估”应该是(shì)在此基础上构(gòu)建的具有时代(dài)特征和中国特色、符合国(guó)家战略导(dǎo)向(xiàng)的估值体系，而不(bù)是简单套用国外(wài)的传(chuán)统(tǒng)估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及(jí)到的行(xíng)业和公司，一(yī)直在发生的(de)变化。”万(wàn)家基金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注传统产业的变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是(shì)一定能够抓住(zhù)中(zhōng)特估这波行情的机会的。同时，随着时(shí)局(jú)的变(biàn)化，也在增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中(zhōng)国特色的估值体系是(shì)资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习领会并针对原有的估值体系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实的需要。明确(què)该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位的工(gōng)作，合理设置(zhì)指标也(yě)非常重要，投资者的认可和实施是最终(zhōng)该体(tǐ)系(xì)能否(fǒu)具备(bèi)长期(qī)价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔(bá)估(gū)值是很大的认(rèn)知误区，市(shì)场(chǎng)化(huà)认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会(huì)价(jià)值(zhí)与国家战略价(jià)值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央(yāng)企发展(zhǎn)要符(fú)合国(guó)家战略(lüè)发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都(dōu)应(yīng)该考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访的(de)基金经(jīng)理认为，对于(yú)国央企的估值方式要充分体现(xiàn)企业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)，目前已经形成(chéng)了初步的企(qǐ)业(yè)社会(huì)价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业(yè)承担(dān)社会价值、符合(hé)国(guó)家战略发展的(de)价(jià)值(zhí)？首(shǒu)要任务就(jiù)构建中国特色的价值(zhí)评价体系，改变从以私人股东(dōng)权益(yì)出(chū)发(fā)，现金(jīn)流折现为主要方法(fǎ)的单一(yī)价值估(gū)值体(tǐ)系，转向社(shè)会(huì)整体价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值(zhí)。”博时基金指数与量化投资部基(jī)金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资(zī)委(wěi)指导(dǎo)国内团队对(duì)于中国(guó)特色ESG披露与评价体(tǐ)系不(bù)断探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用规则，目(mù)前(qián)已经形成了初步的(de)企业社会价值评(píng)价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露(lù)指南》、《中(zhōng)央企业(yè)上市(shì)公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是(shì)注重企业价值的(de)可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责(zé)任等要素对企(qǐ)业稳健成长的(de)重大意(yì)义(yì)，重视稳定的现金流(liú)、持续增长(zhǎng)的盈利(lì)、科技创(chuàng)新对提升企业(yè)内在(zài)价值的积极作用，这样有(yǒu)利(lì)于(yú)提高估值定价模(mó)型的(de)科(kē)学性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实(shí)务工作中(zhōng)，都有(yǒu)成熟(shú)的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营业现(xiàn)金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是估值(zhí)的方法和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其包括产(chǎn)业链上下游(yóu)的衡量、全(quán)要素成(chéng)本等，以及在纵(zòng)向和横向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业(yè)发展、市(shì)场竞争力(lì)和可持(chí)续发展(zhǎn)等各种因素(sù)与企(qǐ)业价值的关系(xì)。这些因(yīn)素在对估值结论和判断的影(yǐng)响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系(xì)与传统的(de)估(gū)值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论和估值(zhí)判断的变化，都是(shì)为(wèi)了更好地适应中国的(de)市场和经济特点，提(tí)供更精准(zhǔn)、更合理的(de)企业(yè)估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤春(chūn)直言，这需要在实践(jiàn)中进行探(tàn)索(suǒ)，目前尚没有公认的指标(biāo)可(kě)以(yǐ)使用。

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