“现(xiàn)在的房地产很(hěn)难再出现像过去十年的系统性行情。”思(sī)睿集团合伙(huǒ)人(rén)、首席经(jīng)济学(xué)家洪灏向《红(hóng)周刊》表示(shì)，房地产(chǎn)行(xíng)业(yè)分化的愈加明显，让机构和投资者(zhě)的关注度(dù)从板块向(xiàng)单个标的转移。上海(hǎi)利檀投资董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，从行业(yè)来看(kàn)，无论是业绩，还是估值(zhí)，房地产(chǎn)都已经双(shuāng)杀到了(le)最底部，而且是反(fǎn)复地杀到(dào)了底部，再往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道(dào)红(hóng)线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房(fáng)地产(chǎn)个股的(de)阿尔法(fǎ)呢(ne)？

　　洪(hóng)灏(hào)提醒，在房地产赛道中(zhōng)进(jìn)行选择，需要(yào)非常(cháng)小心，避(bì)免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基(jī)准：有大的国资背景的、杠杆率较(jiào)低(dī)的、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注(zhù)一下今年房地(dì)产的开发资金来源，可以(yǐ)发现(xiàn)，其(qí)实银行的信贷倾向(xiàng)是不(bù)太愿意给房企贷款的，房企的主要(yào)资金来(lái)源来自新盘的销售(shòu)。但今年新房(fáng)的销(xiāo)售(shòu)情况相(xiāng)较一般。再关注一下，哪些房(fáng)企能(néng)从银行拿(ná)到钱，其实主要还是(shì)那些(xiē)有国企背景的(de)房企，民营房企相对比(bǐ)较困难，所以整个行业(yè)出现(xiàn)了一个(gè)很明显的分化，无论是在销售，还(hái)是融资等各(gè)个方面(miàn)都非常明显(xiǎn)。现在有国资背(bèi)景的房(fáng)企在资本市场表(biǎo)现相对较好(hǎo)，但(dàn)没有国资背景的民营房企股价大(dà)多表现很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊》表示(shì)，在房地产行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找最后的(de)赢(yíng)家”。而(ér)具(jù)体到如何(hé)挖掘，我们会特别重视(shì)企业的成本(běn)优势，更具体一点(diǎn)，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是(shì)行业内的(de)最低(dī)水平(píng)；利润(rùn)率是不是行业内最高的(de)；融资成本(běn)是(shì)否是行业内最低的；建安成本是(shì)否也(yě)是业内最(zuì)低的；这些都是我们看重的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需(xū)要(yào)注意的是，能(néng)够同时(shí)满足上(shàng)述条件的(de)房(fáng)企并(bìng)不多。即便是在国(guó)央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三道红线”的“踩线”情(qíng)况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶化(huà)的(de)趋势(shì)。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据(jù)整理发现(xiàn)，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家嘴、格(gé)力地(dì)产、西藏城(chéng)投、中交地产、中国武夷等国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

打死日本人犯法吗，现在打死日本人犯法吗　　除(chú)此(cǐ)之外，城建发展、京(jīng)投发展、光(guāng)明地产、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控股等国央企房(fáng)企也踩了“三道(dào)红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难(nán)看(kàn)出，即便是有着(zhe)较稳(wěn)健特色的国央(yāng)企(q打死日本人犯法吗，现在打死日本人犯法吗ǐ)房企，其财务指标称得上(shàng)完(wán)全健康的仍是少数。而更加值(zhí)得注意的是，在(zài)2022年，不(bù)少国企，甚至地(dì)方(fāng)国企开始大(dà)举(jǔ)扩张。而这无疑(yí)又进一步考验(yàn)着国央企的资金链情况。

　　对(duì)房企而(ér)言(yán)，扩张速度(dù)的张弛有度尤为(wèi)重要，节奏把握准确，有(yǒu)助(zhù)于房企储备(bèi)优质“弹药(yào)”；但过于乐(lè)观的预判未来市场，以及过(guò)于激(jī)进(jìn)的扩张拿地(dì)节奏也有可(kě)能让房企(qǐ)重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬(y打死日本人犯法吗，现在打死日本人犯法吗áng)以其配(pèi)置的一家房企进行举例，它(tā)从2018年开(kāi)始(shǐ)到2021年，连续4年的(de)净借贷比例都维持在33％左右，完全没(méi)有(yǒu)增加杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房企明(míng)显(xiǎn)感觉到(dào)机会来了，其开(kāi)始(shǐ)在(zài)一线城市进(jìn)行大(dà)举拿地，净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)也(yě)由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左右，涨了接(jiē)近三分之一。与此(cǐ)同时，该房企(qǐ)新购入地块也(yě)实(shí)现了快(kuài)速的开盘利用率(lǜ)，预(yù)计今年(nián)会有更多(duō)的楼(lóu)盘入市。像(xiàng)这类企业就符(fú)合(hé)“最后(hòu)的赢家(jiā)”的(de)特(tè)点。一(yī)方面，在于它(tā)本(běn)身储(chǔ)备了很多弹药，去年(nián)拿地超(chāo)1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市，另外一半(bàn)也主要集中在强二线和二线(xiàn)城市；另一方面(miàn)，它的(de)扩(kuò)张是(shì)有(yǒu)节制地(dì)扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样(yàng)提(tí)醒道(dào)，与之相反，有些房(fáng)企的扩张(zhāng)速度让人(rén)感觉又回到(dào)了(le)2016年、2017年(nián)，或者(zhě)说看到了2016年～2020年(nián)期间扩张的民(mín)营企业的影子。虽然说，见到机(jī)会时要出手(shǒu)，但出手的章法仍要(yào)小(xiǎo)心，如果(guǒ)负债率扩(kuò)张得太(tài)快，但未来的两年市场没有想象(xiàng)得(dé)那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房(fáng)企的(de)扩张速(sù)度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房(fáng)企的净负债率水(shuǐ)平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过(guò)于(yú)快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要比“三道红(hóng)线”对(duì)房企的净(jìng)负(fù)债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地(dì)产行业的复苏速度并没有那么快，所(suǒ)以要规避公司(sī)净负(fù)债率提高(gāo)到一(yī)个比较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿地较积极的房(fáng)企(qǐ)梳理(lǐ)发(fā)现，中(zhōng)交(jiāo)地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发(fā)展(zhǎn)等(děng)房企2022年净负债(zhài)率都在60％之上。其中，中交地产净负债率持续居(jū)高不下，在(zài)2020年(nián)至2022年期(qī)间，依(yī)次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明(míng)对比的是，华润置地(dì)、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团(tuán)等(děng)房(fáng)企(qǐ)在践(jiàn)行较积(jī)极的拿地(dì)策略(lüè)的同时，也较(jiào)好地控制了(le)公司的扩张速度与净负债率水(shuǐ)平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集(jí)团(tuán)等个别民(mín)营房企

　　或(huò)具备(bèi)“最后(hòu)赢家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他(tā)们是以(yǐ)同一筛选(xuǎn)标准(zhǔn)来(lái)看国央企与民营房企，但在各维(wéi)度的实际表(biǎo)现(xiàn)上，国央企(qǐ)确实会更胜(shèng)一筹。如国(guó)央企的融资成本更低，融(róng)资渠道也更顺畅，能(néng)够做到想融(róng)就融(róng)，这(zhè)样，国央企(qǐ)自(zì)然而(ér)然就具有天然优势。

　　虽然对比民营房企，机构(gòu)更加(jiā)看好国央企(qǐ)，但(dàn)这也并(bìng)不(bù)意(yì)味着，民营(yíng)企(qǐ)业中(zhōng)就没(méi)有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民(mín)营房企(qǐ)同样受到机构的青睐(lài)。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大流(liú)通股东(dōng)中新进了“中(zhōng)国工商(shāng)银行股份有限公(gōng)司－景顺长(zhǎng)城中国回(huí)报灵活配(pèi)置混合(hé)型证券投资基金”“全国(guó)社保基金一(yī)一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿(yì)私募(mù)珠海阿巴马资产管理有限公司就长(zhǎng)期持(chí)有(yǒu)滨江集团。根据一季报，该资产(chǎn)公司的(de)几只(zhǐ)产品合(hé)计(jì)持有滨(bīn)江集(jí)团9543万(wàn)股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其(qí)自(zì)身(shēn)的(de)基本面表现存在一定(dìng)关系。2020年(nián)以来的(de)近三年时间，房地产市场整体在走(zǒu)“下坡(pō)路”，但作(zuò)为杭州本土房(fáng)企的滨江(jiāng)集团(tuán)仍是(shì)表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年以来(lái)，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团在业(yè)绩表现、销售规模、新(xīn)增土储、股价表(biǎo)现等(děng)多维度都(dōu)表(biǎo)现(xiàn)了较强的增长势头。

　　业绩(jì)方(fāng)面，2020年～2022年期(qī)间(jiān)，滨江集团扣(kòu)非归(guī)母净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿(yì)元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一(yī)季报，今年一季(jì)度(dù)，滨江(jiāng)集团更是实现了扣非归(guī)母净(jìng)利润5.41亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜(tóng)时代”仍能保持自(zì)身业绩的持续(xù)增长，和(hé)滨江集(jí)团扎(zhā)根(gēn)杭州的战(zhàn)略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只占(zhàn)到近(jìn)六(liù)成。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭(háng)州的(de)土(tǔ)储补充同样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次(cì)为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土(tǔ)第一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的较(jiào)突(tū)出表现(xiàn)，也让滨(bīn)江集团的房(fáng)企排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江集团的房企排名(míng)已冲(chōng)进前十(shí)，根据中指数据，2023年前(qián)4月，滨江集(jí)团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房企第(dì)九(jiǔ)位(wèi)。

　　值得(dé)注意的是，2020年至(zhì)今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而(ér)近期，滨江集团更(gèng)是(shì)迎来多家机构的(de)集(jí)中调研。滨江集团发(fā)布公告表(biǎo)示，公司于(yú)5月10日(rì)接受了信(xìn)达(dá)证券、金(jīn)鹰基(jī)金、建(jiàn)信养老、新华养老等(děng)18家机构调研。

　　产(chǎn)业(yè)链布局重点移至存量赛道

　　机(jī)构在(zài)下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地产产业链上的中游环(huán)节(jié)，其(qí)上游主要为(wèi)钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻纤等材料供(gōng)应商(shāng)，而下游(yóu)应(yīng)用(yòng)行(xíng)业主(zhǔ)要包括中介服务、家(jiā)用(yòng)电(diàn)器(qì)、物业管(guǎn)理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开(kāi)发(fā)环节与(yǔ)上游材料端息息相关，新盘(pán)开工(gōng)不足导(dǎo)致上游不被(bèi)看好，机(jī)构(gòu)寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国(guó)房地产行业(yè)在进入存量房时(shí)代，所以对(duì)地产产(chǎn)业链，尤(yóu)其是偏消费属性(xìng)的(de)家装家居领域，我们相对(duì)看好(hǎo)，因为居民保有的住(zhù)房规模越来越大，随着时(shí)间的增(zēng)加，内装更新的需求也会(huì)越来越多。美国过去的数据充分说明(míng)了这一(yī)点，在(zài)新(xīn)房销(xiāo)售见顶之后，家具消(xiāo)费的增长却一直都很好。对于地产产业(yè)链(liàn)，我们相对看好和内装相关的行业(yè)，例如消费建材、家居(jū)装饰等。”万家基金人(rén)士表示。

　　而(ér)根(gēn)据《红周刊(kān)》对下游细分中相关赛道龙头年内表现(xiàn)的统(tǒng)计(jì)，目前暂居前两(liǎng)位的都是(shì)来自家纺赛(sài)道的公司，它们(men)分(fēn)别是富安娜和水星家(jiā)纺，特别是前者在(zài)月线连(lián)收七(qī)根阳线的基础上，年内迄今涨幅已(yǐ)经(jīng)逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安娜主(zhǔ)要从事(shì)纺织家(jiā)居、睡眠家居、生(shēng)活(huó)类(lèi)产品(pǐn)的研发、设计、生产及销售，旗下(xià)拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智(zhì)”自(zì)有品(pǐn)牌。第(dì)一季(jì)度报告显示，报告期(qī)内，富(fù)安(ān)娜(nà)实现(xiàn)营业收(shōu)入约6.2亿(yì)元，同比减(jiǎn)少7.57％；不(bù)过(guò)实现归属于(yú)上市公(gōng)司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季(jì)报(bào)的十大流通股(gǔ)股(gǔ)东来看，能够发现(xiàn)该股早已成为基金重(zhòng)仓股的天(tiān)下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧(ōu)潜力(lì)价值(zhí)、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和(hé)私募的明河2016，都在(zài)其中(zhōng)出(chū)现(xiàn)，占据了(le)半壁(bì)江山。需要(yào)强调的是，中欧的两只基金(jīn)都是价值派(pài)基金(jīn)经理曹名(míng)长(zhǎng)在管的产品，首季其同时重仓的房地产产业链股票还有金地集团和大(dà)亚圣象。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前(qián)几年曾(céng)经风光一时的(de)家居板块也(yě)因疫(yì)情、消费复苏进程缓慢等(děng)多因素一(yī)度沉寂(jì)，不过好(hǎo)在困境反转露(lù)出(chū)曙光，家居板块中年内(nèi)表现最好的是(shì)志邦家(jiā)居。同一(yī)时间段，该股年内上涨已经超过23％，从业(yè)绩(jì)来看，无论是营收还(hái)是归母净利润(rùn)，公司(sī)都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司的十大(dà)流通股股东来看，《红(hóng)周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他管理的广发策略优(yōu)选(xuǎn)和(hé)广发安宏回报均增加了持(chí)股，而这两只产品也成为(wèi)志邦家居十大流通股股东中仅有的两只公募(mù)。有(yǒu)意思的(de)是，他似乎对于定制家居类标的(de)情有独(dú)钟(zhōng)，在另一家赛(sài)道(dào)公(gōng)司(sī)金(jīn)牌橱柜中，他管(guǎn)理(lǐ)的全部三只产品均登榜十大流通股股东(dōng)，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家居(jū)家纺(fǎng)外(wài)，下游(yóu)的物业股(gǔ)也越来越被机(jī)构所青睐，不过这类标的大多在香港上(shàng)市，如何选(xuǎn)择(zé)成为难题。对此，前述上海公募基金(jīn)经理举例分析：“物业服务不是一个高毛利的(de)行业，挣钱(qián)很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的是市场化(huà)应该挣(zhēng)的钱(qián)，以我(wǒ)曾经(jīng)买的绿城(chéng)服务(wù)为例，它在中(zhōng)高端楼盘占比是(shì)比较高的，每年到期的(de)合(hé)同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到(dào)期(qī)之后(hòu)，经过(guò)两三(sān)轮(lún)合同周(zhōu)期还(hái)能做到产(chǎn)品提(tí)价。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产品提价的(de)公司很少，因为(wèi)物业(yè)公司很容(róng)易一开(kāi)始(shǐ)是挣钱(qián)的，后面(miàn)因为保(bǎo)安这(zhè)些固定人员成本的年度(dù)增长，不过服(fú)务没有(yǒu)特别好，客户(hù)没有那么(me)满意，能做到提价难度(dù)是非常(cháng)大(dà)的。但是(shì)该公司(sī)能在(zài)业内(nèi)做到到期之后提价率比较高，这跟它(tā)的定位和比(bǐ)较好的服务是有关(guān)系的。”他进一步强(qiáng)调。

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