来源(yuán)：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于(yú)疫(yì)后复苏红利驱动(dòng)，表现为生产恢复推动(dòng)出口(kǒu)形势好(hǎo)转(zhuǎn)，出行需求释放催化下(xià)游消费回(huí)暖。从行(xíng)业表(biǎo)现(xiàn)看，制(zhì)造业(yè)从去年四季(jì)度(dù)的“量价齐(qí)跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或从主动去(qù)库转向被动去(qù)库(kù)。从景气度边际表现看，下游(yóu)消(xiāo)费制造(zào)>；中游装(zhuāng)备制造>；上(shàng)游原材料加(jiā)工；服务业中，交通(tōng)运(yùn)输、住宿餐饮、房地产等线下活(huó)动回暖，但距离疫情前仍有一定差距(jù)。

　　向前看，考虑到疫后经济(jì)脉冲式修复放缓、海(hǎi)外(wài)总(zǒng)需求回落预期逐步兑现，消费回暖和产业(yè)升级将成为推动下(xià)一阶段国内经济复(fù)苏的主线。

　　制造业、服(fú)务业是驱(qū)动一季(jì)度(dù)经(jīng)济复苏(sū)的(de)主因

　　从一季度GDP表现看，制造业(yè)，交通运(yùn)输、房地(dì)产等(děng)行业景气度明显提升，而建筑业景气度(dù)回落，与(yǔ)年(nián)初(chū)出口(kǒu)数据好转、服务消费快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而投资(zī)疲弱的特点相一致。

　　从制造业内部来看(kàn)，今年3月，制造业各行业(yè)景气度普遍(biàn)回暖，多数从去(qù)年12月的“量价(jià)齐(qí)跌(diē)”转入“量升价(jià)跌”，指向经(jīng)济(jì)复(fù)苏初(chū)期，供给端修(xiū)复好(hǎo)于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从(cóng)行业(yè)景气度边际改善情况(kuàng)来看(kàn)，下游消费制(zhì)造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游(yóu)原材料加(jiā)工，煤(méi)炭(tàn)行(xíng)业景气度表(biǎo)现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消(xiāo)费(fèi)制造行业中(zhōng)，与出行、地(dì)产后周期相关的(de)酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织(zhī)服(fú)装、文教娱、烟草、家(jiā)具制(zhì)造行业景气度较(jiào)高，部分行业(yè)表现为“量价齐(qí)升(shēng)”。

　　中(zhōng)游装备制(zhì)造业行业景气度居(jū)中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设(shè)备、运输设备>；；；汽车制造(zào)、金属制品(pǐn)>；；；通(tōng)用(yòng)设(shè)备、电子设备(bèi)。

　　上游原材料加(jiā)工行业(yè)景(jǐng)气度改善(shàn)幅度最弱，由于行业库存水平偏高(gāo)，多数行业仍然受(shòu)到价格下跌的(de)困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。从(cóng)“量(liàng)”维(wéi)度(dù)看，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产业升级(jí)或是推动下一阶段经济复(fù)苏(sū)的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于(yú)疫后复苏红利驱动。需求方(fāng)面，出行类消费(fèi)快速复苏，前(qián)期积压的购房、服务(wù)消费需求得以(yǐ)释(shì)放；供给方面，国内(nèi)复(fù)工复产加快推进，生产端快速恢复，是推动年初出(chū)口数据好转的重要(yào)原因(yīn)。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏(sū)红(hóng)利驱动边际(jì)转弱，随着未来(lái)海外总需求回落(luò)的预(yù)期逐步兑现(xiàn)，后续驱动国内经济增长的线索，大概率(lǜ)来自于消费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)和产业(yè)升级(jí)两条主线(xiàn)。

　　一是(shì)，一季度居民(mín)收入向(xiàng)上(shàng)修复，消费倾向明(míng)显回升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间水平(píng)，同时信贷数(shù)据指向居民“去杠杆”势头缓和，未(wèi)来消费回(huí)暖的确(què)定性(xìng)进一步增强。预计交通、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱乐(lè)等服务消费有望持续(xù)修复，家(jiā)电、家具、纺(fǎng)服(fú)等与出行及地产后(hòu)周期相关的可选(xuǎn)消费(fèi)也有望进一步(bù)回暖。

　　二(èr)是，产业升(shēng)级路径(jìng)驱动下，汽车(chē)和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出(chū)口优势增强，有(yǒu)望(wàng)维持出口(kǒu)韧性；随着下游消费稳步修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制造(zào)业企业盈(yíng)利有望(wàng)向上(shàng)修(xiū)复，企业将从主(zhǔ)动去库(kù)逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动去库、主动补库，设备(bèi)投资需求(qiú)有望改善，推动中游装(zhuāng)备制造景气度(dù)维(wéi)持高(gāo)位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济(jì)恢复力度不(bù)及预期(qī)；海外需求超预(yù)期回落。

　　一、节后消费降温(wēn)，带(dài)动(dòng)CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本周聚焦：疫(yì)后经济复(fù)苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业是驱(qū)动一季度经济(jì)复苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实(shí)现超预(yù)期增长，指向(xiàng)疫后复苏背景下，国内经济企稳回升。但不同于海外国家疫后复苏的规(guī)律，本(běn)轮国内疫后(hòu)复苏发生在外需回落、国内经济转向高质量发展、居(jū)民前期“去(qù)杠杆”的(de)过程中，因此驱动疫后经济复苏的(de)力(lì)量并(bìng)不均(jūn)衡，行业分化特征明显。因此，我们重点从行(xíng)业层(céng)面，观测当前各(gè)行(xíng)业景气度水平。

　　从GDP不变价(jià)观(guān)测各(gè)行业表现(xiàn)来看(kàn)，今年一季度制造(zào)业、交通运输(shū)业、房地产业(yè)景气(qì)度明显提升，而(ér)建(jiàn)筑业景(jǐng)气度回落，与年初出口数(shù)据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的情况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为基期计(jì)算各年份(fèn)的复合增(zēng)速，观(guān)察(chá)各行业增加值(zhí)变化。

　　今年一季度(dù)第一产业增加值增速为3.6％，低于去(qù)年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年增速(sù)，与近年来(lái)加快建设农业强(qiáng)国(guó)，推进农业(yè)农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第二产(chǎn)业(yè)增加值(zhí)增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其(qí)中，制造(zào)业迎(yíng)来较快(kuài)复(fù)苏，增(zēng)加值增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与(yǔ)去年(nián)下半年之(zhī)后(hòu)外(wài)需(xū)转弱(ruò)、居民商品消(xiāo)费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气度(dù)明显回落，增加值增速(sù)回落至(zhì)1.9％，低于(yú)去年四(sì)季度的3.1％，主要(yào)受房地产新开工拖累。

　　今年一季(jì)度第三产业增(zēng)加值增速小(xiǎo)幅(fú)升至4.7％，略高于(yú)去年四季(jì)度的4.6％，但相较疫情前仍存在(zài)产(chǎn)出缺(quē)口。其(qí)中，受(shòu)益于居民出行活(huó)动恢复，交(jiāo)通运输、仓储和(hé)邮政业增加(jiā)值增速(sù)明显提升(shēng)，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低于(yú什么是艾里斯ABC理论 艾里斯abc理论提出的时间)2019年、2021年(nián)全年增速(sù)；住宿和餐饮业(yè)增加值增速小幅回升，尽管高(gāo)于疫情三年(nián)来的平均增速，但绝对(duì)水平不及2019年，指(zhǐ)向供(gōng)给水平恢复(fù)较慢(màn)。而受益于(yú)新房和二手(shǒu)房销售回暖，今年一季度房地(dì)产(chǎn)业(yè)增加(jiā)值(zhí)增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏分化，中下游改善(shàn)幅(fú)度好(hǎo)于(yú)上游

　　对于行业(yè)景气度的观测，我们采用量（各行业工业增加(jiā)值增速）与价格（各行业工业品(pǐn)价格增速）分别作为供需的衡量指标。主(zhǔ)要选(xuǎn)取28个主要行(xíng)业(yè)自2019年(nián)以来的月度数据，首(shǒu)先将各行(xíng)业增加值增速调整为以2019年为(wèi)基期的复合增速，其次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的增加值增速(sù)和(hé)PPI增速的分位数水平，通过对比2022年12月和2023年3月(yuè)的分位数水(shuǐ)平，捕捉其(qí)边际(jì)变化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出现普遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年(nián)12月的“量(liàng)价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供(gōng)给(gěi)端修复好于(yú)需求(qiú)端，行业整(zhěng)体去库进(jìn)程(chéng)尚未(wèi)结束。从行业景(jǐng)气度边际改善情况来看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材料加(jiā)工，煤炭行业(yè)景气(qì)度呈现高位放缓情况。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与出行、地(dì)产(chǎn)后周期相关(guān)的行业景气度最高，部分行业步入“量价(jià)齐升”阶段。今年(nián)3月，与居民(mín)外出消费(fèi)相关(guān)的，酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱乐的量价分(fēn)位数水平(píng)均(jūn)处在(zài)高景气度区间，烟草、家具制造行业(yè)也呈现“量(liàng)价齐升”的特征；食(shí)品(pǐn)制(zhì)造景气度有所回落(luò)，农副加(jiā)工行(xíng)业表现为“量价(jià)齐跌(diē)”，食品(pǐn)制造行业表现为“量升(shēng)价跌”，二者价格(gé)下跌主要与高库存水平(píng)有(yǒu)关，今年2月，库存同(tóng)比均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随(suí)着防疫(yì)需求的降温(wēn)，医药(yào)制造(zào)业景气度(dù)有所回落，表现(xiàn)为“量跌价(jià)平”。

　　中游装备制造业行业景气度居(jū)中，均表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。一方(fāng)面(miàn)与原材料成本下(xià)跌有关，另一方面，也与年初外(wài)需表现好(hǎo)于(yú)内需，部分(fēn)行业(yè)仍在去库进(jìn)程有关。其中(zhōng)，电气机械、专用设备、运输设备工(gōng)业增加值增速改(gǎi)善幅度(dù)最大(dà)，受益于(yú)国(guó)内产业升(shēng)级、出(chū)口优势带来的韧性驱动(dòng)；其次(cì)是(shì)汽(qì)车制造、金属(shǔ)制品(pǐn)，改善幅(fú)度最弱的是通用(yòng)设备、电子设(shè)备(bèi)，与房(fáng)地产新开工强(qiáng)度(dù)较弱(ruò)、消费电子行业(yè)周期性(xìng)走弱有(yǒu)关。

　　上游原材(cái)料加(jiā)工行业景气度改善幅(fú)度偏(piān)弱，由(yóu)于行业库存水(shuǐ)平偏高，多数行(xíng)业仍受制于(yú)价格下跌的困扰(rǎo)，表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。其中，有色(sè)金属行业生产端改善幅度最大，3月增加值(zhí)增(zēng)速(sù)位于2019年以来70％分位数(shù)水平，但(dàn)受全球大(dà)宗商品下(xià)行(xíng)周期(qī)影响，价格依旧承(chéng)压；随(suí)着年初(chū)建筑业施工回暖，相关的黑色金属、非金(jīn)属制品景气(qì)度提升，但由(yóu)于库存水平偏高(gāo)，价格仍(réng)处在下跌区间，拖累整体盈利水平(píng)；石化链(liàn)条行业生(shēng)产水平(píng)普遍回暖(nuǎn)，但分位数(shù)水平仍处在(zài)50％以下的(de)景气度(dù)偏低区间(jiān)，今年(nián)由(yóu)于能(néng)源危机缓解，产品价格相(xiāng)较去(qù)年同期也出(chū)现普遍下跌。

　　煤炭(tàn)开采(cǎi)景气度(dù)仍处在高(gāo)位，但(dàn)出现边际放缓，生产及(jí)价格水平同步(bù)回落(luò)。这与(yǔ)去年以来(lái)行业产能持续扩张有关(guān)，今年(nián)2月，煤炭开采产成品库存同比(bǐ)处在2016年以(yǐ)来94％分位(wèi)数水(shuǐ)平(píng)。

　　1.3 消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖和产业升(shēng)级(jí)或是(shì)推动(dòng)下(xià)一阶段经济(jì)复(fù)苏的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受(shòu)益于疫后复苏红利。一(yī)方面(miàn)，消费(fèi)场(chǎng)景恢复后，出(chū)行类消费快速复苏(sū)，前期积压的购房、服务性需求得以释放；另一方面，国内复工复(fù)产加快推(tuī)进，保证供给(gěi)端的(de)快速(sù)恢复(fù)，是推(tuī)动年初出口数据好转的(de)重要原因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济复苏节奏(zòu)有所放缓，指(zhǐ)向疫后(hòu)红(hóng)利(lì)释放效果转弱，随着未来海(hǎi)外总需求(qiú)回落的预期(qī)逐步兑现，后续驱动国(guó)内经济增长的(de)线索，大(dà)概率来自于消费回(huí)暖和产业升级(jí)两条主线。

　　一是(shì)，随着居民收入提升和消费意愿改善，未来消费回暖的确(què)定(dìng)性(xìng)进一步(bù)增强，交通、住(zhù)宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费，以及家电、家具(jù)、纺服等可选消费景气度均有望提升(shēng)。

　　从一季度居民收(shōu)入和消费数据看，居民收(shōu)入增速提升，消(xiāo)费(fèi)倾(qīng)向开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以2019年为基期的复(fù)合增(zēng)速看，今年一季度，全(quán)国(guó)居民(mín)人均可支(zhī)配收入增速提升至6.4％，高于去年(nián)四季度的5.6％，居民人(rén)均消费支出增速(sù)提(tí)升至5.0％，高于去年(nián)四季度的3.0％。一(yī)季度居民平均(jūn)消费倾(qīng)向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同(tóng)期均值(zhí)60.9％，但(dàn)距离2019年同期(qī)的65.2％仍有一定差(chà)距。未来随(suí)着服务(wù)业恢复(fù)持续向好，有望带动相关就业(yè)岗位加快恢(huī)复，进一步提振居民(mín)消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居民(mín)储蓄(xù)意愿有所(suǒ)减弱，消费和(hé)投资(zī)信心正在(zài)筑底。今年以来，居民储蓄意(yì)愿有所减弱，“去杠杆”势(shì)头缓和。从存款数据(jù)看，3月居民新增存款同(tóng)比(bǐ)增量降(jiàng)至(zhì)2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的(de)同比增量均值(zhí)，也低(dī)于2022年6617亿元的月(yuè)均同比增量(liàng)。从贷款数据看，3月居(jū)民部门新(xīn)增(zēng)净(jìng)融资同比多增(zēng)4859亿(yì)元(yuán)，其中(zhōng)，短期信(xìn)贷同比多增2246亿元，中长期信贷同比(bǐ)多增2613亿元。居民(mín)部门新增净融资连续2个月维持同比(bǐ)扩(kuò)张，指向(xiàng)居民预期可(kě)能正在筑底，“去杠杆”势头开(kāi)始放(fàng)缓。今年(nián)第一季度城镇储户问(wèn)卷(juǎn)调查结果显示，倾向于“更(gèng)多储蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季度减少(shǎo)3.8个百分(fēn)点(diǎn)；倾向(xiàng)于“更多消(xiāo)费”和“更多投资”的居民分(fēn)别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民储蓄意(yì)愿降低(dī)、消费和(hé)投资意愿提升。

　　二是，产业升级路径驱动(dòng)下(xià)，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强，以(yǐ)及相关行(xíng)业设备投资(zī)更新，有望(wàng)推动中游装备制造景气度维持(chí)高位。

　　一方面，今年一(yī)季度国(guó)内出口数(shù)据(jù)回(huí)暖，除与欧美供(gōng)需缺口短期走阔、国(guó)内(nèi)复(fù)工复产加快推(tuī)进外，也(yě)受(shòu)益于RCEP政策红(hóng)利持续释放，以及(jí)汽车和“新三(sān)样”产品出(chū)口(kǒu)优势增强。今年在海外总需求回落(luò)背(bèi)景下，我(wǒ)国与RCEP国(guó)家贸易往来加强(qiáng)、以及(jí)新能源产(chǎn)品(pǐn)优势(shì)强化，有望维持装备(bèi)制(zhì)造领域出口韧性(xìng)。

　　另(lìng)一方面，企(qǐ)业盈利下(xià)滑(huá)和(hé)库(kù)存高位(wèi)，对制造(zào)业投资扩产造成一定压力。但随着(zhe)下(xià)游消费稳步修(xiū)复、二季(jì)度(dù)PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修复。目前看，电(diàn)气机械等装备制造业去库进程已(yǐ)进(jìn)入下半场，今年1-2月(yuè)专用设备、通用设备产成品库存(cún)增(zēng)速呈现(xiàn)触底反弹。随着(zhe)需求回(huí)暖、盈利修复，企业将(jiāng)从主(zhǔ)动去库逐步转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求将随之提(tí)升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据(jù)：各国国债收(shōu)益率多(duō)数(shù)上行

　　美国(guó)10年期(qī)国债收益率上行。本(běn)周(zhōu)（截至(zhì)4月21日）美国(guó)10年(nián)期国债收益率3.57％，较上周末(mò)上(shàng)行5BP，其中通胀预期较(jiào)上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周(zhōu)末(mò)上升7BP。法(fǎ)国(guó)10年(nián)期国债收益率较上周末(mò)上行5BP至2.99％，德国(guó)10年期(qī)国债收(shōu)益率较(jiào)上周(zhōu)末上(shàng)行(xíng)7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期(qī)国债收益率较(jiào)上周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美(měi)国10y-2y国(guó)债收益率利差(chà)收窄。本(běn)周(zhōu)美国10年期和2年期国(guó)债期限利差(chà)为(wèi)-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整利差较(jiào)上周(zhōu)末持平为0.55％，美国高收益(yì)债(zhài)期权调整(zhěng)利差较(jiào)上周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球股市涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市(shì)涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普500、道(dào)琼斯工业指数(shù)、纳斯达(dá)克指数(shù)分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市分(fēn)化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标(biāo)普(pǔ)50、日经225分(fēn)别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指数、上证(zhèng)指数、恒(héng)生指数(shù)分(fēn)别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗(zōng)商品(pǐn)价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将(jiāng)继(jì)续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显示近(jìn)几周美国经济(jì)增长陷(xiàn)入(rù)停滞，通胀(zhàng)和招聘活动放缓，信贷(dài)渠道变窄。褐皮书称(chēng)，最近几周美国总体经济活(huó)动几乎(hū)没有(yǒu)变化，几个辖区指出在(zài)不(bù)确定性增(zēng)加(jiā)和对(duì)流动性的担(dān)忧加剧之际，银行收紧(jǐn)了贷款标(biāo)准。近期美国(guó)总(zǒng)体物价水平(píng)温和上(shàng)升，但价格上涨速(sù)度或有所放缓(huǎn)。

　　美联储官员表示为应(yīng)对(duì)高通胀，加息步(bù)伐(fá)或将继续。4月21日，美联储哈克称，需要(yào)进一步收(shōu)紧政(zhèng)策来应对高通胀，加息结束后美(měi)联(lián)储将需要在一段时(shí)间内维持利率稳定。同日(rì)美联(lián)储梅斯(sī)特表示，预计(jì)今年货(huò)币(bì)政(zhèng)策将需要进一步进(jìn)入限制性区(qū)域(yù)，终端利率或将(jiāng)高于(yú)5％，具(jù)体取决(jué)于经济和(hé)金(jīn)融形势(shì)的(de)发展(zhǎn)。

　　欧洲(zhōu)央行(xíng)货(huò)币政策会议纪要(yào)公布(bù)，绝大多数(shù)委员同意将利率上调50个基点。4月20日公布的欧(ōu)洲(zhōu)央行会议纪要显示，货币政策在降低通胀方面(miàn)仍有(yǒu)一段路(lù)要(yào)走，一些委员认为(wèi)整体(tǐ)而言(yán)通胀(zhàng)风险倾向于上行。金融市场紧张局(jú)势被视为经(jīng)济和通(tōng)胀前(qián)景重大不确(què)定性的来源。然而(ér)除(chú)非形势显著恶化，否则金(jīn)融市场(chǎng)的紧张(zhāng)局势不太可能从根本上改变欧洲央行管理委员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法(fǎ)案”落(luò)地；美财(cái)长耶伦(lún)强(qiáng)调美国“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事(shì)会(huì)和(hé)欧洲议会通过了一(yī)项临时(shí)政治协议(yì)，就涉及430亿(yì)欧元(yuán)补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终(zhōng)版本达(dá)成一(yī)致(zhì)。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿(yì)欧元资金提振半导体行业，以将欧(ōu)盟占全(quán)球半导体制造市场的份额从10％提升(shēng)至(zhì)至少(shǎo)20％；大幅提(tí)升芯片制造工艺，建(jiàn)立欧盟的(de)半导体供(gōng)应链，并与美国和(hé)亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美(měi)国众议院议(yì)长麦卡锡(xī)表示，正(zhèng)在推(tuī)出一份债务上限相关(guān)立法(fǎ)措施。白宫需(xū)要开始就债务上限进(jìn)行(xíng)谈判；众议院共和党希望提高债务上限并削减支出；正在推出(chū)一份债务上(shàng)限相关(guān)立法措施；债务法案将(jiāng)设法收(shōu)回未使用的防(fáng)疫资金用于(yú)日(rì)常(cháng)开支；法案(àn)将减少对国税(shuì)局的拨(bō)款，并(bìng)结束(shù)绿色产业补贴(tiē)措施(shī)。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦就中美关系发表讲话，表明美(měi)国(guó)无意与中(zhōng)国脱钩(gōu)，但未来仍将强调“国(guó)家(jiā)安全”。耶伦宣称，任何与中(zhōng)国脱钩的努力都将(jiāng)是“灾难性的”，美国寻求与中(zhōng)国建立“建设性和(hé)公平(píng)的经(jīng)济(jì)关(guān)系”。但(dàn)“当美国利益受到威(wēi)胁时(shí)”，美国(guó)将(jiāng)坚(jiān)定(dìng)地捍卫国家(jiā)安全，即使以(yǐ)牺牲中(zhōng)美(měi)关系为(wèi)代(dài)价(jià)。在国(guó)际(jì)关系中，耶伦(lún)表示美中两国(guó)有(yǒu)必要(yào)“坦诚讨论棘(jí)手问题”，比如帮助(zhù)面临债务问题(tí)的新兴市场和(hé)发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环(huán)比由(yóu)负转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的(de)7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环(huán)比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正，由上月(yuè)的-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩大44.13个百分点。铝价环比(bǐ)上涨(zhǎng)2.25％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环比上升(shēng)，螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥(ní)价格指数环比上升(shēng)。4月以来(lái)，全国水(shuǐ)泥价(jià)格指数环比上涨2.27％，增幅(fú)缩小0.92个(gè)百分点。华北、东北、华(huá)东、中南、西北以及西南各(gè)区价格指数(shù)环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环(huán)比(bǐ)下(xià)跌(diē)，库存同比下(xià)降(jiàng)，钢坯(pī)库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格环比由正转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)15.42％，跌幅相对(duì)上月缩窄3.26个(gè)百分(fēn)点。钢坯库(kù)存同比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成交面(miàn)积增幅缩窄，猪价(jià)菜(cài)价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其(qí)中(zhōng)，一线(xiàn)、二(èr)线、三线城市(shì)商品房成交(jiāo)面积同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及(jí)36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面(miàn)积跌幅收窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来，百城(chéng)土地供应面积同比增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面积同比增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成(chéng)交溢价率(lǜ)为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价(jià)格(gé)上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜价(jià)格环(huán)比下跌8.22％至(zhì)4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分(fēn)点。水果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分(fēn)点。

　　乘用车日均零售销量(liàng)增(zēng)幅扩大(dà)。4月以来，乘用车日均零售销(xiāo)量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场(chǎng)利率趋势分(fēn)化，国债利率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债利率普遍下(xià)行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上(shàng)月末(mò)上行(xíng)46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月(yuè)末(mò)下行12bp至2.27％。一年期(qī)国债(zhài)利率较(jiào)上月末(mò)下行8bp至(zhì)2.19％。十(shí)年期国债利率较上(shàng)月末下行(xíng)2bp至(zhì)2.83％。一年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业(yè)债利率较上月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振(zhèn)消费持续(xù)回升的动(dòng)力；国资委强调(diào)着(zhe)力(lì)发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举行(xíng)4月(yuè)份新闻发布会(huì)，强调要提(tí)振消费(fèi)持续回升(shēng)的动力。接(jiē)下(xià)来将重点做(zuò)好四方面工作：一是，研(yán)究起草(cǎo)关(guān)于恢(huī)复(fù)和扩(kuò)大消费的(de)政策文件，围绕(rào)大宗消(xiāo)费、服务消费、农村消费等重(zhòng)点领域(yù)；二是，下大力气稳定汽车消(xiāo)费，大力推(tuī)动新能源汽(qì)车下乡；三(sān)是，会同(tóng)有关方面优(yōu)化就业、收入分配和消费全(quán)链条(tiáo)良(liáng)性循环促进机制；四是(shì)，研究制定关于营造放心消费环境的政策(cè)文(wén)件。

　　4月19日，国(guó)资委党委(wěi)召开扩大会(huì)议(yì)，强调推动国资央企着力发展实体经济特别是战略性新兴产业(yè)。会(huì)议认为，要更好推动(dòng)国(guó)资央企在中国式现代化新征程中走(zǒu)在前列，着力提升科技自(zì)立自强水平，提升自主(zhǔ)创新能力；着(zhe)力发展(zhǎn)实体经济特(tè)别(bié)是战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业，加快推进现代化产业体系建设；抓好新一(yī)轮国企(qǐ)改革(gé)深化提(tí)升行动组织实(shí)施，高水(shuǐ)平参与共建(jiàn)“一带(dài)一(yī)路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发布会介绍一季度工(gōng)业和信息化(huà)发展状况，表示下一步将制定实施重点(diǎn)行(xíng)业稳增长(zhǎng)的工作(zuò)方案。一是营(yíng)造良好产业发展环境(jìng)，落(luò)实落(luò)细稳增长政策举措，抓实抓细部省(shěng)协(xié)作、部门协(xié)同；二是推动出口(kǒu)保稳提质，加大对制(zhì)造业外贸企业的(de)支持力度，配合有关部门落实好(hǎo)稳外贸政(zhèng)策(cè)举(jǔ)措；三是促进内需加快恢复，以高质量供给(gěi)促进消(xiāo)费；四是持(chí)续(xù)增强发展动能，加快战略性新兴产业(yè)的创新发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济恢复力度不及预期；海外需求(qiú)超预期回落。

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