来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储(chǔ)如期加(jiā)息25BP，并按计划缩表(biǎo)。坚持加息的关键仍是(shì)通胀压力太大。

　　本次美联储声明较(jiào)3月(yuè)有何变化(huà)？第一(yī)，重申(shēn)经(jīng)济依然稳健，表(biǎo)述修(xiū)改为“一季度经济温(wēn)和(hé)增长，就业强劲，失业(yè)率在低位”。第二(èr)，重申(shēn)美国(guó)银行稳健，明(míng)确银行(xíng)风险导致家庭(tíng)和(hé)企(qǐ)业信(xìn)贷的收紧。第三，重申(shēn)通(tōng)胀压力，“通货膨(péng)胀仍然很高(gāo)，委员会仍然高度关注通(tōng)货膨胀风险”。第(dì)四，修改货(huò)币政策表述，重申“委员(yuán)会(huì)评估货币政策(cè)的(de)滞后影响(xiǎng)”，删除“委员会预计(jì)一些额外的政(zhèng)策紧缩可能(néng)是适当的”。

　　鲍威尔有何表(biǎo)态？关(guān)于(yú)经济，认(rèn)为(wèi)经济可(kě)能面临来(lái)自(zì)紧缩信贷的阻力，其影(yǐng)响还需要(yào)时(shí)间来体现(xiàn)；预计美(měi)国经济温和(hé)增长，有可能避(bì)免衰退(tuì)，或者是温和(hé)衰退(tuì)。关于(yú)加息，本次加息依然是(shì)共识；认为原则上不需要利(lì)率提高那么高(gāo)，正在(zài)评估(gū)是否达(dá)到限制性(xìng)水平，认为或已经达到(dào)（或已(yǐ)经接(jiē)近达到）。关于降息，强调劳(láo)动(dòng)力市场在走弱，但依然强(qiáng)劲，薪资水平仍高(gāo)；通胀有所缓(huǎn)和，但依然高(gāo)企(qǐ)，远高于(yú)目标，降低(dī)通胀仍需较(jiào)长时间，当前降息并不合适(shì)。关于银行和债务上(shàng)限，强调地区(qū)性银(yín)行发挥(huī)非常(cháng)重要的作用(yòng)，不希望大型银(yín)行进行大规模收(shōu)购，银行业总体上有所改善，美国银行系统健(jiàn)康且(qiě)具有弹性。强调应及时提高债务上(shàng)限。

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　　如期(qī)加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月(yuè)3日，美联储5月FOMC会议决定加(jiā)息25BP，上(shàng)调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年(nián)6月以(yǐ)来的(de)高点。此(cǐ)外(wài)，上(shàng)调准备金余额(é)利率（IORB）至5.15％，上调隔(gé)夜逆回(huí)购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主要信(xìn)贷(dài)利率至5.25％，上调隔夜(yè)回(huí)购利率至5.25％。

　　按(àn)计划缩表(biǎo)，美(měi)联(lián)储将继(jì)续减(jiǎn)持美国国债、机(jī)构债务和机构抵(dǐ)押贷(dài)款支持证券，上限(xiàn)为950亿美元（600亿美元国债和350亿(yì)美(měi)元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美联(lián)储坚持加(jiā)息的关键仍在于通胀压力较大。例如，3月(yuè)美国(guó)核心通胀(zhàng)季调(diào)环比仍在0.4％的高位，且已经连续(xù)4个月处于(yú)高(gāo)位；核心通胀年化同比也仍在4.9％，边际上并没有明显(xiǎn)降温。本轮加(jiā)息是80年(nián)代以来最快的(de)一次，10次便累计加息(xī)500BP。

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　　加(jiā)息或(huò)将结束

　　从声明来(lái)看，与2023年3月(yuè)相比(bǐ)有哪些变化？

　　关于经济(jì)方(fāng)面，重申经济(jì)依然稳(wěn)健。不(bù)过表述修改为“1季度经济活动(dòng)以适度的速度(dù)增长，最近几个月就业增长强劲(jìn)，失业率保持在低位(wèi)”。

　　关(guān)于(yú)通胀方面，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高(gāo)度(dù)关(guān)注通货膨(péng)胀(zhàng)风险”、“致力于恢复2％的通胀目(mù)标”。

　　关于加息方面，或将停止(zhǐ)加(jiā)息。重申委员(yuán)会将评(píng)估(gū)货(huò)币(bì)政策的滞(zhì)后影响，“在确定(dìng)额外的政策紧缩在多大(dà)程度(dù)上(shàng)适(shì)合于(yú)随着时间的(de)推移将通(tōng)货膨胀率恢复到2％时，委员会将考虑货币政策的累积(jī)紧缩，货币政策影响经济吃完布洛芬不能吃什么，吃完布洛芬不可以吃的东西活(huó)动和(hé)通货膨胀(zhàng)的滞后，以及经济和金融发展”。重点(diǎn)是删除(chú)了“委员会(huì)预计，一(yī)些额外的(de)政策紧缩(suō)可能(néng)是适当的，以实现一种货币(bì)政策立场”，表明美联储加息或将结束。

　　关于(yú)银(yín)行风险(xiǎn)，重申美(měi)国银行稳健(jiàn)。“美国银(yín)行体系稳健且富有(yǒu)弹性(xìng)”；明(míng)确银行风险导致了家庭和企(qǐ)业信(xìn)贷的收(shōu)紧(jǐn)（上一次表(biǎo)述为“可能”），重(zhòng)申这对经(jīng)济(jì)、就业和通胀的影响(xiǎng)存在不确(què)定性(xìng)，“家庭和(hé)企业信贷条件(jiàn)收紧可能会拖累(lèi)经济活动(dòng)、就业和(hé)通(tōng)胀，这些影响(xiǎng)的程度仍不确定(dìng)。”

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　　鲍威尔(ěr)有(yǒu)何表态(tài)？

　　关于经济，仍(réng)期待“软着(zhe)陆”。美(měi)联(lián)储(chǔ)主席鲍威尔认为(wèi)，经(jīng)济可能(néng)面临来自紧缩信贷的阻力，其影(yǐng)响还(hái)需(xū)要(yào)时间(jiān)来(lái)体现（尤其是住(zhù)房和投资领域）。不过明(míng)确指(zhǐ)出(chū)，如果(guǒ)美国(guó)出现经济衰退(tuì)，希望是温和的；强(qiáng)调，美(měi)国(guó)可能会出现轻微的经济(jì)衰退。

　　关于(yú)加息，或已经(jīng)达到限制性水平。美联储(chǔ)在(zài)3月议(yì)息会议时，就(jiù)已经在讨论停止加息的问题；不过(guò)，鲍(bào)威(wēi)尔指出(chū)本次加息依(yī)然是共识(shí)，所(suǒ)有人全票(piào)通过，一(yī)些政策制定者谈到停止加息，但不是本(běn)次会议。

　　对于未来利率终点的(de)问题，鲍(bào)威尔认为原则上不需(xū)要(yào)利率提(tí)高那么高，正在评估是否达到(dào)限制性水平，认为或已经达到(dào)了限制性水(shuǐ)平（或已(yǐ)经接(jiē)近达到(dào)），也就意味着也许可(kě)以(yǐ)暂停加息了。后续政策(cè)变化的关键仍是审(shěn)视数据，尤其(qí)是通胀。

　　关于降息，当前并(bìng)不合适。鲍(bào)威尔强调，美(měi)国劳动力市场在走弱，但(dàn)依然强(qiáng)劲，失业率仍在低(dī)位，薪资水平仍高，高(gāo)于2％的通胀水(shuǐ)平。整体通胀有所缓和，但(dàn)依(yī)然高企(qǐ)，远高于目标水平，降低通胀(zhàng)仍需较长时间，当(dāng)前降息并不合(hé)适(shì)。

　　关于银行风险，鲍威尔强调地(dì)区(qū)性(xìng)银行发挥非(fēi)常重要的作用，不希望大型银(yín)行进(jìn)行(xíng)大(dà)规模收购，银(yín)行业总(zǒng)体上有所改善，美国(guó)银行系统(tǒng)健康且具有弹性。银行(xíng)危机(jī)的影响(xiǎng)程度目前尚不确定。

　　关于债务上限风险，鲍威尔强(qiáng)调应及时提高债(zhài)务上限(xiàn)，如果没有达成(chéng)债务协(xié)议，经济后果“高度不确(què)定”。此前，美国财政部(bù)长耶伦也强调，如果国会不(bù)尽早(zǎo)采取(qǔ)行动提高债务上限，美国(guó)可(kě)能最早于6月(yuè)1日出现债务违约。

　　由于(yú)美联邦政府(fǔ)触及31.4万亿美元的(de)法定举(jǔ)债上限，美国财政部于(yú)今年1月宣布采取特别措(cuò)施，避免联邦(bāng)政(zhèng)府发生债务违约。美国国会预(yù)算办公室5月(yuè)1日发布的最新(xīn)报告显示，美(měi)国在6月初耗尽资(zī)金的(de)风险较之前更(gèng)高。

　　往前看，美国银(yín)行风险演变成(chéng)系统性风险的概(gài)率或(huò)有限(xiàn)，但中小银行(xíng)破产或依然会出现。目前(qián)市场依(yī)然预(yù)期美联储6-7月(yuè)维持利率水平(píng)不(bù)变，9月(yuè)开(kāi)始降息(xī)（概率达70％），年内至(zhì)少降息(xī)50BP（概率(lǜ)达90％）。我们认(rèn)为，美国经济虽(suī)在下滑，但依然有(yǒu)韧性；美国通胀(zhàng)压(yā)力仍大，年内(nèi)降息概率或较低。

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