金融界(jiè)5月27日消息 近日因为昆明国(guó)资(zī)委的一封(fēng)声(shēng)明，让城投(tóu)债成为关注的(de)焦点，当前地(dì)方债的规模和地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)的偿债能(néng)力已经越来越(yuè)被重视。如(rú)何如何(hé)处置地方债(zhài)务？

　　中泰证券首(shǒu)席经济学(xué)家(jiā)李迅雷发文称，地方债包括地方(fāng)一般债、专项(xiàng)债和包括城(chéng)投债在内(nèi)的(de)各种隐形债，其(qí)规模究竟有多大，尚有(yǒu)争(zhēng)议(yì)，但增长迅猛。包(bāo)括银行(xíng)、保险、基金等在(zài)内的机构投(tóu)资(zī)者是地方(fāng)债(zhài)的(de)主(zhǔ)要持有者，他们普遍担(dān)心的还(hái)是城投债务、非标等地方政府(fǔ)隐(yǐn)形债(zhài)风险。例(lì)如(rú)，近(jìn)期(qī)贵州(zhōu)省政府发展研究中心提出，“化债工作推进异常(cháng)艰难(nán)，仅依(yī)靠自身能(néng)力已无(wú)法得到有效(xiào)解决(jué)。”

　　在李(lǐ)迅雷看(kàn)来，在土地财政缩水的背景下，地(dì)方政(zhèng)府的财权与事权不匹配问(wèn)题又凸显(xiǎn)出来。在我国政府(fǔ)杠杆率水(shuǐ)平并不算高的前(qián)提下，我(wǒ)国地(dì)方政府的杠杆率水平(píng)确实够高了。需要调整中央和(hé)地方之间债务(wù)余额的比(bǐ)例关系。“今(jīn)后应加大中央政府的发债规模(mó)，为(wèi)地方经济(jì)减(jiǎn)负。”他(tā)明(míng)确指出(chū)。

　　李(lǐ)迅雷(léi)认为，在当前中国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶(jiē)段，维护地方政府的(de)信用，防(fáng)范区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得(dé)尤为重要(yào)，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投债的(de)“信(xìn)仰”仍需要(yào)保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给(gěi)予困难省份一定的“托底”支(zhī)持，在政(zhèng)策上大力度支持地方政府“化债”。如帮助地方政府(fǔ)（如城投公司(sī)的(de)借新(xīn)还旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非债券类债(zhài)务展期(qī)，如(rú)遵义道桥(qiáo)实践银行贷款(kuǎn)展期），通(tōng)过(guò)政策性银行(xíng)或商(shāng)业银(yín)行的(de)低息资金来降低张学良多高，少帅张学良多高债(zhài)务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷(léi)还(hái)建议，中央(yāng)政策上(shàng)支(zhī)持地方(fāng)政(zhèng)府通过出让国有资产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次公告(gào)无偿划(huà)转上市公司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本(běn)8％，按当时市(shì)价计量市值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　以下(xià)文字来源李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如(rú)何处(chù)置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国(guó)城投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为地方债务主要体现(xiàn)形式(shì)

　　城投债是指城(chéng)投(tóu)企业公开发行的公司债券和中期票据。按(àn)照(zhào)新(xīn)预(yù)算法(fǎ)、“43号(hào)文(wén)”出(chū)台明确城投(tóu)债与地方政府(fǔ)信用脱钩，城投公(gōng)司定(dìng)位(wèi)由地方政府投融资(zī)机构转变为(wèi)市场化(huà)运(yùn)营主体，地方(fāng)政府不再对城投债兜底。但实际上(shàng)市场(chǎng)仍然(rán)把(bǎ)城投债看作由地(dì)方政府背书(shū)的高(gāo)信用等(děng)级债券。

　　因此城投公司通常都是(shì)地方政府(fǔ)下设的投(tóu)融资机构，很难完全(quán)独(dú)立成为与政府(fǔ)无关的(de)纯市场化的企业。城投的债务主要包括向(xiàng)银(yín)行借款(kuǎn)和发行(xíng)债券融资这两种(zhǒng)方式，以前一(yī)种方(fāng)式为主，但后一种债权融资的规模也不小，到2022年末，余额估计(jì)在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快速扩(kuò)张，每年增(zēng)速均保持在(zài)10％以上，到2022年末，全国(guó)城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城(chéng)投平台发债余(yú)额的增长

图片(piàn)来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因此(cǐ)，城投(tóu)平台(tái)实(shí)际上已经(jīng)成为地方债务的主(zhǔ)要(yào)体现形式，规(guī)模(mó)明显超过地(dì)方政府(fǔ)的一般债和专(zhuān)项债之和。城投平(píng)台(tái)中，如(rú)今，城投(tóu)平台(tái)的(de)债券(quàn)余额大约为(wèi)13.8万(wàn)亿元，迄今并无(wú)违约案例，说明城投(tóu)债(zhài)仍属于地方政府背书的(de)高(gāo)等级信用债。但是，城投平台的非标违约(yuē)情况时有发生，银行贷款展(zhǎn)期、调整还贷方式的也比较多(duō)。

　　地(dì)方政府应(yīng)确(què)保城投债按时兑付，不能轻(qīng)易违约(yuē)

　　当前(qián)市场对地方政府债(zhài)务增长和财政(zhèng)收入增速下降甚(shèn)至负增长的现象普遍担心，尤(yóu)其对财(cái)力偏(piān)弱的东(dōng)北、中西部省份(fèn)，城投债的收益率普(pǔ)遍(biàn)高(gāo)于东部发(fā)达省市。2022年(nián)13个(gè)省(shěng)土地出让金(jīn)对政府债务利息覆(fù)盖程度不足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟见(jiàn)肘的情况(kuàng)更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤(méi)债违(wéi)约之(zhī)后，对河南省(shěng)乃至全国的信(xìn)用债市场都造成负面冲击，信用分层现象加剧，部分(fēn)经济偏弱区域(yù)被边缘化。例如青(qīng)海、云南和天津等近(jìn)几年融资(zī)成本仍(réng)在上升；黑(hēi)龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成本大(dà)幅(fú)上(shàng)升，虽然2020年以来融资成本有所下降，但整体降(jiàng)幅相较(jiào)全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘张学良多高，少帅张学良多高肃(sù)2020年以来城投债加权平均票面利率(lǜ)降(jiàng)幅也(yě)明显不如全国。

　　当前(qián)在(zài)经济复苏(sū)不(bù)及(jí)预期的背景下，投(tóu)资者的风(fēng)险偏好明显(xiǎn)下(xià)降(jiàng)。为此，地(dì)方政府应该确保城投债(zhài)的按时(shí)兑付(fù)。因为(wèi)违约不仅不能解决债(zhài)务问题(tí)，反而会恶化区域信用环境(jìng)，导(dǎo)致地(dì)方国(guó)企融资难、融资(zī)贵。从(cóng)未来(lái)区域经(jīng)济发展的角度看，政府部门仍需要(yào)持续举债来(lái)实现经济平稳增长，需要(yào)保(bǎo)持政府信用，不(bù)能(néng)轻易违约。

　　建议中央大力度(dù)支持(chí)地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切(qiè)需(xū)要增强城投债权人的持有信(xìn)心，首(shǒu)先(xiān)要(yào)确保城投债不违约，这就意味着城投公司能够具(jù)备低(dī)成本(běn)的(de)借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的(de)孩子谁(shuí)家抱”，意味着对地方债不兜底(dǐ)，但建议给予困难省份一定的(de)“托底”支持，即(jí)在政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助地方政府（如城(chéng)投公司的借新(xīn)还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如(rú)遵(zūn)义道桥实践(jiàn)银(yín)行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过政策性银(yín)行(xíng)或商(shāng)业银行的低息资金来降低债务成本，让债(zhài)务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　此外，对(duì)于地方政府可否通过出让国有资(zī)产(chǎn)来偿债方(fāng)面，也希(xī)望中央(yāng)给予政(zhèng)策(cè)上的支持。因(yīn)为今年3月1日，国资(zī)委在(zài)对(duì)政协十三届(jiè)全国委员会第五次会议(yì)第00503号(hào)提(tí)案的答复中表示，将适时出台制度(dù)规定及操(cāo)作细(xì)则，探索国有权益份(fèn)额规(guī)范化退出的(de)有效(xiào)方式和途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通过出让国有企(qǐ)业股权获得收入偿还债(zhài)务，典型案例为“茅台化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两(liǎng)次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在(zài)当前中国经济转型的关(guān)键阶(jiē)段，维(wéi)护地方政(zhèng)府的信(xìn)用(yòng)，防范区域(yù)性金融风险显得尤为重要，故(gù)在(zài)城(chéng)投公司还(hái)没(méi)有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

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