金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的一(yī)封声明，让城投(tóu)债成为关注(zhù)的焦点，当前地方债的规模和地(dì)方政府的偿债(zhài)能力已经(jīng)越来越(yuè)被重(zhòng)视(shì)。如何如(rú)何处置地方债务？

　　中泰证券首席经济学家(jiā)李迅雷发文称，地(dì)方债包括地(dì)方一般债、专项债和(hé)包括城投债(zhài)在内(nèi)的各(gè)种隐形债，其(qí)规模究竟(jìng)有多大(dà)，尚有争议，但增长迅猛(měng)。包括银行(xíng)、保险、基(jī)金(jīn)等在内的(de)机构投资者(zhě)是(shì)地方债的主要持有者，他们普遍担心的还是城投(tóu)债务、非标等地方政(zhèng)府隐形债风险。例如，近期(qī)贵州(zhōu)省政(zhèng)府发展研究中心提出，“化债工作推进异常艰难(nán)，仅(jǐn)依靠(kào)自身(shēn)能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地(dì)财政(zhèng)缩水的(de)背景下，地(dì)方政府的财权(quán)与事权不匹(pǐ)配问(wèn)题又(yòu)凸显(xiǎn)出来。在我国政府(fǔ)杠(gāng)杆率水平并不算高(gāo)的前提下，我国(guó)地方(fāng)政府的杠杆率水平确实够高(gāo)了(le)。需要调整中央和轻轨是什么，轻轨是地铁还是高铁地方之间债务余额的比例关系。“今(jīn)后(hòu)应加(jiā)大中央政府的发债规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他明(míng)确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前中国经济(jì)转(zhuǎn)型的关键阶段，维护(hù)地(dì)方政府的信用(yòng)，防范区域性金融(róng)风险显(xiǎn)得尤为重要，故(gù)在城投公司还没(méi)有与政(zhèng)府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍(réng)需要(yào)保持(chí)。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给予困难省份一定的“托底”支持，在政策上大力度支持地方政府“化债”。如帮(bāng)助(zhù)地方政府（如城(chéng)投(tóu)公司的借(jiè)新(xīn)还旧）降低债(zhài)务成(chéng)本、拉长债(zhài)务期限（非债券类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义道桥(qiáo)实践银行(xíng)贷款展期），通过(guò)政策性银行或商业银行的低息资金来降低债务成(chéng)本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　李迅(xùn)雷还(hái)建议(yì)，中央(yāng)政策上支持(chí)地方政府通过出让(ràng)国(guó)有资产来偿债(zhài)。他表示(shì)这类(lèi)典型案例为“茅台化(huà)债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两次公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占(zhàn)贵州(zhōu)茅台(tái)总(zǒng)股本8％，按(àn)当时市(shì)价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州(zhōu)国(guó)资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何处置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年末(mò)全国城投有息债务54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成为地方债(zhài)务主要(yào)体现(xiàn)形式

　　城投债是指城(chéng)投企(qǐ)业(yè)公开发(fā)行(xíng)的公(gōng)司债券和中期票据(jù)。按照(zhào)新预算(suàn)法(fǎ)、“43号文”出(chū)台明(míng)确城(chéng)投(tóu)债与地方政府信用脱(tuō)钩(g轻轨是什么，轻轨是地铁还是高铁ōu)，城投(tóu)公司定位由地方政府(fǔ)投融资机(jī)构转变为市场化运营主体(tǐ)，地(dì)方政府不再对城投(tóu)债兜底。但实际(jì)上(shàng)市场仍(réng)然把城投债看作由地方政府背(bèi)书的高信用等级债券。

　　因此城投公司通常都是(shì)地(dì)方政府下(xià)设的投融资(zī)机构，很难完全独立成(chéng)为与政府无关的纯市场(chǎng)化的(de)企业。城投(tóu)的(de)债务(wù)主(zhǔ)要包括向银行借款和发行债券融资(zī)这两种(zhǒng)方式，以(yǐ)前一种方(fāng)式为主，但后一种债权融资的规(guī)模也(yě)不小(xiǎo)，到2022年(nián)末(mò)，余额估计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以来，全国(guó)城(chéng)投有息债(zhài)务快速扩(kuò)张(zhāng)，每年增(zēng)速均保持在(zài)10％以上，到(dào)2022年(nián)末，全国城投有息债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增长了7倍(bèi)以上。

城(chéng)投平(píng)台发债(zhài)余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经(jīng)成为(wèi)地方债务的(de)主要体(tǐ)现形式，规模(mó)明显超(chāo)过(guò)地方政(zhèng)府的(de)一般债和(hé)专项(xiàng)债之和。城投平台中，如今(jīn)，城投平(píng)台的(de)债(zhài)券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债仍属于地方政(zhèng)府背书的高等级信用(yòng)债。但是，城投平(píng)台的非标违约(yuē)情(qíng)况时(shí)有发生，银行贷(dài)款展(zhǎn)期、调整还贷(dài)方式的也比较多。

　　地方(fāng)政(zhèng)府应确保城投债按时兑(duì)付，不能轻易(yì)违(wéi)约

　　当前市场对地方政府债务(wù)增长和财(cái)政收(shōu)入增(zēng)速下(xià)降甚至负增长(zhǎng)的现象(xiàng)普(pǔ)遍担心，尤其对财(cái)力偏(piān)弱的东北、中西部(bù)省份，城(chéng)投债的(de)收益率普遍(biàn)高于东部发(fā)达省市。2022年(nián)13个(gè)省(shěng)土(tǔ)地(dì)出让金(jīn)对政府债务利息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之后，捉襟(jīn)见肘的(de)情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃至(zhì)全国的(de)信用(yòng)债市场都造成(chéng)负面冲击，信用(yòng)分层现象(xiàng)加剧(jù)，部分经济(jì)偏(piān)弱(ruò)区(qū)域被(bèi)边(biān)缘化。例如青海、云(yún)南和(hé)天津等近几年融资成(chéng)本仍在上升；黑龙江、贵(guì)州(zhōu)2017-2019年(nián)融资成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有(yǒu)所下降，但整(zhěng)体降幅相较全国更(gèng)小(xiǎo)。辽宁、广西、吉(jí)林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城(ché轻轨是什么，轻轨是地铁还是高铁ng)投(tóu)债(zhài)加权平均(jūn)票面利率(lǜ)降幅也(yě)明显不如全国。

　　当(dāng)前在经济复(fù)苏不及(jí)预(yù)期的背(bèi)景下，投资(zī)者的(de)风险偏好明显下降(jiàng)。为此，地方政府应该确(què)保城(chéng)投债的按时兑(duì)付。因为违约(yuē)不(bù)仅不能解决债务问题，反而会(huì)恶化区域信用环(huán)境(jìng)，导致地方(fāng)国企融资难(nán)、融(róng)资贵。从未来区域(yù)经济发展(zhǎn)的角度看，政府(fǔ)部门(mén)仍需(xū)要持续举债来实现经济平(píng)稳增长，需要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议(yì)中(zhōng)央大力度支(zhī)持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需要增强城投债权人的持(chí)有信心，首先要确(què)保城投债不违约，这就意(yì)味着城投(tóu)公(gōng)司能够具备低成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味着对地(dì)方债不兜底，但建议给予困(kùn)难(nán)省份一定的(de)“托(tuō)底(dǐ)”支持，即在政(zhèng)策上大(dà)力度支(zhī)持地(dì)方(fāng)政府“化债”，如帮(bāng)助地方政府（如(rú)城投(tóu)公司的借新(xīn)还旧(jiù)）降(jiàng)低债务(wù)成(chéng)本、拉长债务期限（非(fēi)债(zhài)券类债务(wù)展期，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期(qī)），通过政策(cè)性银行(xíng)或(huò)商业银行的低息资金来(lái)降低债(zhài)务成本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否(fǒu)通(tōng)过(guò)出让国有资(zī)产(chǎn)来偿债方面，也希(xī)望中央给予政策(cè)上(shàng)的(de)支持。因为(wèi)今年(nián)3月1日，国资(zī)委在(zài)对(duì)政协十三(sān)届(jiè)全(quán)国(guó)委员(yuán)会(huì)第五次会(huì)议第00503号提案(àn)的(de)答(dá)复中表示，将适时(shí)出台制(zhì)度规定及(jí)操作细则，探(tàn)索(suǒ)国有权益份额规(guī)范化退出的有(yǒu)效方式和途径，充(chōng)分发挥有限合伙企业的(de)优势，助(zhù)力国有企业创新发(fā)展。

　　通过出让国有企业股权(quán)获得(dé)收入偿还债务，典(diǎn)型案例为(wèi)“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公(gōng)告无偿(cháng)划转上(shàng)市(shì)公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵(guì)州(zhōu)茅(máo)台总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在(zài)当前中国经济转型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用，防(fáng)范(fàn)区域性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投(tóu)公司还(hái)没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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