中国有多少万大军，中国多少万兵力

　　金融界5月27日消息 近日(rì)因为昆明国资委(wěi)的一(yī)封声明，让城(chéng)投(tóu)债成为关注(zhù)的焦(jiāo)点，当前地方债(zhài)的(de)规模(mó)和地(dì)方政府的偿债能力已经越来(lái)越被重视。如何如何(hé)处置地方(fāng)债务(wù)？

　　中泰证券首席经(jīng)济学家李迅雷发文称(chēng)，地方债包(bāo)括(kuò)地方一般(bān)债、专(zhuān)项债和包括城投债在内的(de)各种隐(yǐn)形债，其规模(mó)究(jiū)竟(jìng)有多大，尚有争议，但增长(zhǎng)迅猛。包括银行、保(bǎo)险、基金(jīn)等在内的机构投资(zī)者是地方债的(de)主(zhǔ)要持有者，他(tā)们普遍担心的还是城投债务、非标等地方政府(fǔ)隐形债风险。例(lì)如，近(jìn)期贵州省政(zhèng)府发展(zhǎn)研究中心提出，“化债工作(zuò)推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自身能力已无法(fǎ)得(dé)到有效(xiào)解(jiě)决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地财政缩水(shuǐ)的背景下，地方政府的财权(quán)与(yǔ)事权不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆(gān)率水平并不(bù)算高的前提下，我(wǒ)国地方政府的(de)杠杆率水平确实够高(gāo)了。需要调(diào)整中央(yāng)和地方之间债务余额的(de)比(bǐ)例(lì)关系。“今后应加大中央政(zhèng)府的发债(zhài)规模，为地方经济减负。”他明确(què)指出(chū)。

　　李迅雷认为(wèi)，在当(dāng)前中国经济(jì)转型的关键阶段，维护地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范(fàn)区域性金融风(fēng)险显得(dé)尤为重要，故在城投公(gōng)司还没(méi)有(yǒu)与政府部门完全“脱钩(gōu)”之(zhī)前，城投(tóu)债的“信(xìn)仰”仍需要保持(chí)。

　　李迅雷建议(yì)给(gěi)予(yǔ)困难省份一定的(de)“托底”支持，在政策上大力度(dù)支(zhī)持地方政(zhèng)府“化(huà)债”。如帮助(zhù)地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展期(qī)），通过(guò)政(zhèng)策性银行或商业银(yín)行的低息(xī)资金来降低(dī)债务(wù)成(chéng)本，让债务更加容易(yì)滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政策上支持地方政(zhèng)府(fǔ)通过(guò)出让国有资产来(lái)偿(cháng)债。他表(biǎo)示这类(lèi)典型案(àn)例为“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅(máo)台集(jí)团两次(cì)公告无(wú)偿划(huà)转上市公司(sī)共计1亿(yì)股(gǔ)股份（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当(dāng)时(shí)市(shì)价计量市值约为(wèi)1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　以下(xià)文字来源李迅(xùn)雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务的辨(biàn)证(zhèng)思(sī)考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城投(tóu)有息(xī)债务(wù)54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成为(wèi)地方债务主要体现(xiàn)形式(shì)

　　城投债是指城投企业公(gōng)开发行的公(gōng)司债券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出台明(míng)确城投债与地(dì)方政府信用脱(tuō)钩，城投(tóu)公司定位由地方(fāng)政府投融资机构转变为(wèi)市场化中国有多少万大军，中国多少万兵力(huà)运营主体，地方政(zhèng)府(fǔ)不再对城投债兜底。但实(shí)际(jì)上市场仍然把城(chéng)投债看(kàn)作由地方(fāng)政府背书的高信用等(děng)级债券。

　　因(yīn)此城投公司(sī)通常都是地方(fāng)政府下设的投融资机构，很难(nán)完全(quán)独立成(chéng)为与政(zhèng)府无(wú)关的纯市场化(huà)的企业。城投的债务(wù)主(zhǔ)要(yào)包括(kuò)向银行借(jiè)款(kuǎn)和发行债(zhài)券融资这两(liǎng)种方(fāng)式(shì)，以(yǐ)前一(yī)种方式为(wèi)主，但后一种债权融资的规模也(yě)不小，到2022年(nián)末，余额估计在13万(wàn)亿(yì)元以上(shàng)。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城(chéng)投(tóu)有息债务快速扩张，每(měi)年增速(sù)均保持(chí)在10％以上，到2022年末(mò)，全(quán)国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了(le)7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研究所

　　因此，城投(tóu)平台实际上已经(jīng)成为地方债务(wù)的主要体现形式(shì)，规模(mó)明显(xiǎn)超过(guò)地方政府的一般债和专项债之和。城(chéng)投(tóu)平台(tái)中，如(rú)今，城投平台的债(zhài)券余额大约为13.8万亿元，迄今(jīn)并(bìng)无(wú)违约案例，说明城投债仍属于地方(fāng)政府背书(shū)的(de)高等(děng)级信用债。但是(shì)，城投(tóu)平台(tái)的(de)非标违约情(qíng)况(kuàng)时有发(fā)生(shēng)，银行贷款展期、调整(zhěng)还贷方式的(de)也比较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑(duì)付，不能(néng)轻易违约

　　当前市场对(duì)地(dì)方(fāng)政府债务增长和财政收入增速下降甚(shèn)至(zhì)负(fù)增(zēng)长的现象(xiàng)普遍担心，尤其(qí)对财力偏弱的东北(běi)、中西部省份(fèn)，城投债的(de)收益率普遍高于东(dōng)部发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金对政府债(zhài)务利息(xī)覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣除(chú)城投拿(ná)地之后，捉襟(jīn)见肘的(de)情况更加明(míng)显。

　　河(hé)南的永煤债违约之后，对(duì)河南省乃至全国(guó)的信用债市场都造(zào)成(chéng)负面冲(chōng)击，信用分(fēn)层现(xiàn)象加(jiā)剧，部分经济偏弱(ruò)区域被(bèi)边缘化。例如青海、云南(nán)和天津等近几(jǐ)年融资成本仍在(zài)上升；黑龙江(jiāng)、贵(guì)州2017-2019年(nián)融(róng)资成本大幅(fú)上升，虽然2020年以来融资(zī)成本有所下降，但整体降幅相较全国更小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广(guǎng)西(xī)、吉(jí)林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来城投债加权平均票(piào)面利率降(jiàng)幅(fú)也明显不如全国(guó)。

　　当前(qián)在经(jīng)济复(fù)苏不及(jí)预(yù)期的背(bèi)景(jǐng)下，投资(zī)者的(de)风险(xiǎn)偏好明显下降。为此，地方政府(fǔ)应该(gāi)确保城投债的按时兑(duì)付。因为违约不仅不(bù)能解决债务问题，反而(ér)会(huì)恶化区域(yù)信用环境，导致地(dì)方国企融资难、融资贵。从(cóng)未来区域经济(jì)发展的(de)角(jiǎo)度看，政府部门仍需(xū)要(yào)持(chí)续举债来实(shí)现经济(jì)平稳增长，需要保(bǎo)持(chí)政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支(zhī)持地方政府“化债”

　　因此，当(dāng)前迫切需(xū)要增强城投债权(quán)人(rén)的持有信心，首先要确保城(chéng)投(tóu)债不违约，这就(jiù)意味着城投(tóu)公司能够具备(bèi)低(dī)成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央(yāng)提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着(zhe)对地方债(zhài)不兜底，但建议给(gěi)予(yǔ)困难省份一定(dìng)的“托(tuō)底”支持，即在政策(cè)上大力度支持地方政(zhèng)府(fǔ)“化(huà)债”，如帮助(zhù)地方政府(fǔ)（如城投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债务期(qī)限（非(fēi)债券类(lèi)债务(wù)展期，如遵义(yì)道桥实践银行贷(dài)款展期(qī)），通过(guò)政策性银行或商业银行的低息资金来降低债务成本，让债务更加(jiā)容易(yì)滚续。

　　此外，对(duì)于(yú)地方政(zhèng)府可否通(tōng)过出让国有(yǒu)资产来偿债方(fāng)面，也希望中央给予(yǔ)政策上的支持。因(yīn)为今年(nián)3月1日(rì)，国(guó)资(zī)委(wěi)在对(duì)政(zhèng)协(xié)十三届全国委员会第(dì)五次会议(yì)第00503号提案(àn)的答复(fù)中表(biǎo)示(shì)，将适时(shí)出台制度(dù)规定及操作细(xì)则，探索国有权益份额规范化(huà)退出的有效方式(shì)和(hé)途径，充分发(fā)挥有限合(hé)伙企(qǐ)业的优势，助力国有(yǒu)企业创新发展(zhǎn)。

　　通过(guò)出让(ràng)国有(yǒu)企业股权(quán)获得(dé)收入(rù)偿还(hái)债务，典(diǎn)型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市(shì)价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资(zī)。

　　在当前中国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维护(hù)地方政(zhèng)府的(de)信用(yòng)，防范区域性金(jīn)融风(fēng)险显得尤为重要(yào)，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部(bù)门完全“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城(chéng)投(tóu)债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

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