“现在(zài)的房(fáng)地产很难再出现像过去十年的(de)系统性行情。”思睿集(jí)团(tuán)合伙人、首席经济学(xué)家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，房地产行业分化(huà)的愈加明(míng)显，让机(jī)构和投资者的(de)关注度从板块向单个(gè)标的转移。上海利檀投(tóu)资董事长陈昊(hào)扬向(xiàng)《红周刊》指(zhǐ)彩礼可以转账吗，彩礼一般用什么方式给女方出，从行业来看，无论是(shì)业绩，还是(shì)估(gū)值(zhí)，房地产都(dōu)已经双(shuāng)杀(shā)到了最底部，而且是(shì)反复地杀到了底部，再(zài)往(wǎng)下的空间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等(děng)指(zhǐ)标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重(zhòng)要(yào)参考(kǎo)

　　那(nà)么如何寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道中进行选择(zé)，需要非常小心，避免选了半(bàn)天，标的公(gōng)司出现爆(bào)雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏(hào)指(zhǐ)出，需要满足(zú)以下三个(gè)基准(zhǔn)：有大的国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他还(hái)表(biǎo)示(shì)，如果关(guān)注(zhù)一(yī)下今年房地产的开发资金(jīn)来源，可以发现(xiàn)，其实银行的(de)信贷倾(qīng)向是不(bù)太愿(yuàn)意(yì)给房企(qǐ)贷(dài)款的，房企的主(zhǔ)要(yào)资金来源来自(zì)新(xīn)盘(pán)的销售(shòu)。但(dàn)今年新房的(de)销售(shòu)情况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪些(xiē)房企能从(cóng)银(yín)行拿到钱，其实主要(yào)还是(shì)那些(xiē)有国企背景的房企，民(mín)营房企相对比较困(kùn)难，所以(yǐ)整个行业出现了一个(gè)很明显的分化，无论是(shì)在销(xiāo)售，还是融资(zī)等各个方(fāng)面都非(fēi)常(cháng)明显。现在(zài)有国(guó)资背(bèi)景的房企在资(zī)本市场表(biǎo)现相对(duì)较好，但没有国资背景的(de)民营房企(qǐ)股价(jià)大多(duō)表(biǎo)现很一(yī)般。

　　陈(chén)昊扬(yáng)则向《红周刊》表示，在房地产行业内(nèi)，我们(men)的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而(ér)具体到如何挖掘，我们会(huì)特别重视企业的成本优势(shì)，更具(jù)体一点，就是(shì)它的净借(jiè)贷水平（净负债率(lǜ)）是(shì)不是行(xíng)业内的(de)最低水平(píng)；利(lì)润率是不是行业(yè)内最高的；融资成本是否(fǒu)是行业内(nèi)最低的；建安成(chéng)本是否(fǒu)也是业内最低的；这(zhè)些都是我们(men)看(kàn)重的一家房企的综合(hé)成本(běn)。

　　需要注意的(de)是，能够同(tóng)时满足上(shàng)述条件(jiàn)的(de)房企并不多。即(jí)便(biàn)是在国(guó)央企中，仍(réng)有部分房企出现(xiàn)了“三(sān)道(dào)红(hóng)线”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为(wèi)例，《红(hóng)周刊(kān)》根据Wind数据整理发现，截(jié)至2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力地产(chǎn)、西藏城(chéng)投、中交地产、中国武夷等(děng)国央企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外(wài)，城建(jiàn)发(fā)展、京投发展、光明地产、云南(nán)城(chéng)投、首开(kāi)股份、珠(zhū)江股份、城投(tóu)控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房(fáng)企(qǐ)

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便(biàn)是有着较稳健特(tè)色的国央企房(fáng)企，其财(cái)务指标称得上完全健康(kāng)的仍是(shì)少数。而(ér)更加值得注意的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至(zhì)地方(fāng)国企开始大举(jǔ)扩张。而这无疑又(yòu)进一步考验着国央企(qǐ)的资金链(liàn)情况。

　　对(duì)房企而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤为重要，节(jié)奏把握准确(què)，有助(zhù)于(yú)房企储备优(yōu)质(zhì)“弹药(yào)”；但过于乐观的预判未来(lái)市场，以及过于激进的扩(kuò)张拿地节奏也(yě)有(yǒu)可能让房(fáng)企(qǐ)重蹈(dǎo)此前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊(hào)扬(yáng)以其配置的一家房企(qǐ)进行举例，它(tā)从2018年开(kāi)始到(dào)2021年，连续(xù)4年(nián)的净借(jiè)贷比例都(dōu)维持在(zài)33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到机会来了，其开始在(zài)一(yī)线城市进行大(dà)举(jǔ)拿地，净负债率也(yě)由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与(yǔ)此同时，该房企新购入(rù)地块也实现了快速(sù)的开(kāi)盘利用(yòng)率，预(yù)计(jì)今年会有更多的楼(lóu)盘入市。像这类(lèi)企(qǐ)业就符(fú)合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面(miàn)，在于它本(běn)身储备(bèi)了很多弹药，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中一(yī)半在一线城市，另(lìng)外一半也(yě)主要(yào)集中在强二(èr)线和二(èr)线城市；另一方面，它的(de)扩张是有节制地(dì)扩张(zhāng)。

　　陈(chén)昊扬同(tóng)样提醒道，与(yǔ)之相反，有些房(fáng)企的(de)扩(kuò)张速(sù)度让人感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业(yè)的影子。虽然说，见(jiàn)到机会时(shí)要出手，但(dàn)出手的章法仍要小心(xīn)，如果(guǒ)负(fù)债率扩张得太快，但(dàn)未来的两年市场没有想象(xiàng)得那么好，可(kě)能会(huì)重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量一家(jiā)房企的(de)扩(kuò)张速度(dù)是否激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表示，主要还是看房企(qǐ)的净负债率水平，在我看来，这个比例如果超过(guò)60％，就(jiù)是扩张(zhāng)得过(guò)于快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准(zhǔn)要(yào)比“三道红线(xiàn)”对房企的净(jìng)负(fù)债率要求不得高于100％要更加严格(gé)。陈昊(hào)扬(yáng)解释，当前房(fáng)地(dì)产行(xíng)业的复苏(sū)速度并没有那么快，所以要规(guī)避公(gōng)司净负债(zhài)率提高到(dào)一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房企梳理发现，中(zhōng)交地产、中国(guó)金茂、华发(fā)股份、越秀地产、绿城中国、保利(lì)发(fā)展等房企2022年净负债率都在60％之上。其中(zhōng)，中交地产净负债率持(chí)续居高(gāo)不下(xià)，在2020年至(zhì)2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成(chéng)鲜明对比的(de)是，华润(rùn)置地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在(zài)践行较积极(jí)的拿地策(cè)略的同时，也较好地控制了(le)公司的扩(kuò)张速度(dù)与净负债率水平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集(jí)团等个别民营(yíng)房企

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈(chén)昊扬指出，实际上，他(tā)们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企(qǐ)，但在各维度的实际(jì)表(biǎo)现上，国(guó)央(yāng)企确实会更胜一筹。如国央企的融(róng)资成本更低(dī)，融资(zī)渠道(dào)也(yě)更顺畅，能够(gòu)做到想融就融，这(zhè)样(yàng)，国央(yāng)企自然而然就具(jù)有(yǒu)天然优(yōu)势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机(jī)构更加看好国央(yāng)企，但这也并不意味着(zhe)，民营企业中就没(méi)有“黑马”的存(cún)在。

　　据(jù)《红周刊》梳(shū)理发现，仍有少(shǎo)数民营(yíng)房(fáng)企同样受到机(jī)构的青睐(lài)。比如(rú)，根(gēn)据2023年一季报，滨(bīn)江集团的(de)十大流(liú)通(tōng)股(gǔ)东中新进了“中国工(gōng)商银行股份有彩礼可以转账吗，彩礼一般用什么方式给女方限(xiàn)公司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城中(zhōng)国(guó)回报灵(líng)活配置(zhì)混合型(xíng)证券(quàn)投资基金”“全(quán)国社保基金一(yī)一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿私募珠(zhū)海阿巴马资产管理有限(xiàn)公司就长期持有滨江集团(tuán)。根据(jù)一季(jì)报，该资产公司的几只(zhǐ)产品合(hé)计(jì)持有滨(bīn)江(jiāng)集团9543万(wàn)股(gǔ)，约占流(liú)通A股的(de)3.56％。

　　滨江集(jí)团的(de)受青睐，和其(qí)自身(shēn)的基(jī)本面表现存在一定关系。2020年以来(lái)的(de)近三(sān)年时间(jiān)，房地产市(shì)场整(zhěng)体在走“下(xià)坡路”，但作为杭州本土房企的滨(bīn)江集团仍是表现出较(jiào)强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江(jiāng)集团在业(yè)绩表现、销售(shòu)规模(mó)、新增土储、股价表(biǎo)现(xiàn)等多(duō)维度都(dōu)表(biǎo)现了(le)较强的(de)增长势头。

　　业(yè)绩方面，2020年(nián)～2022年(nián)期间，滨(bīn)江集(jí)团扣非归母净(jìng)利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元(yuán)；依次实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布(bù)的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨江集团更是(shì)实现了扣(kòu)非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保(bǎo)持自身业绩的持(chí)续增长，和滨江(jiāng)集团(tuán)扎(zhā)根杭州的战(zhàn)略布(bù)局(jú)关(guān)系(xì)密切。根据2022年年(nián)报，滨江(jiāng)集团有近七成营收来自杭州地(dì)区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收比(bǐ)重只占到近(jìn)六成。近三(sān)年持续稳居(jū)杭州房企销售排(pái)名第一。

　　与此同时(shí)，滨江集团在杭州的土(tǔ)储补充同样较为积极(jí)，根据诸(zhū)葛找房、住(zhù)在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳(wěn)居杭州的本土第一。

　　而滨江(jiāng)集团在(zài)杭州(zhōu)的(de)较(jiào)突出表现(xiàn)，也让滨江集团的房企排名迅速(sù)提(tí)升(shēng)。到2023年(nián)，滨江集团的(de)房企排名已冲进前(qián)十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额(é)607.3亿(yì)元，位列(liè)房企第九(jiǔ)位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一(yī)倍以上，而近期(qī)，滨江集(jí)团更是迎来(lái)多(duō)家机构的集(jí)中调研(yán)。滨江(jiāng)集团发布公告表示，公司(sī)于5月10日接受了(le)信达(dá)证券、金(jīn)鹰(yīng)基金(jīn)、建信养(yǎng)老、新华养老(lǎo)等18家(jiā)机构(gòu)调(diào)研。

　　产业链(liàn)布局(jú)重点(diǎn)移(yí)至存量(liàng)赛(sài)道

　　机构在下游家(jiā)纺(fǎng)、家居(jū)、物业觅α

　　实际上(shàng)房(fáng)地产开发只(zhǐ)是房(fáng)地产产业链上的中游(yóu)环(huán)节，其上(shàng)游主要为钢铁(tiě)、水泥、建(jiàn)材(cái)、玻纤等材(cái)料供应(yīng)商，而下(xià)游(yóu)应用(yòng)行业主要包括中介服务、家用电器、物(wù)业管理、家居用品。综合(hé)《红(hóng)周刊》的采访，房(fáng)地产开发环节与上游材料端息息相关，新盘开工不足导致上游(yóu)不被看好(hǎo)，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法(fǎ)的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中国(guó)房(fáng)地产行业在进入存量房时代，所以对地产(chǎn)产业链，尤其(qí)是偏消费属性(xìng)的家装家居领域(yù)，我(wǒ)们相(xiāng)对看好，因为居民保(bǎo)有的住房规模越来越大，随着时间的(de)增(zēng)加，内装更新的需求也会越来越(yuè)多。美国过去(qù)的数据充分说明了这一点，在新房(fáng)销(xiāo)售见顶之后，家(jiā)具消费的增长却一(yī)直都很好。对于地产产业(yè)链，我们相对看好和内装(zhuāng)相关的行业，例如消(xiāo)费(fèi)建材、家(jiā)居装饰等(děng)。”万家基金人士表示。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游(yóu)细分中相关赛(sài)道龙(lóng)头年(nián)内表现的统计，目前暂居前两位的(de)都是来自家纺(fǎng)赛(sài)道的公司，它们分别是(shì)富(fù)安娜和水星家纺(fǎng)，特(tè)别是前者在月线连(lián)收(shōu)七根阳(yáng)线(xiàn)的基础上，年内(nèi)迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜(nà)主(zhǔ)要从(cóng)事纺织家居、睡眠家(jiā)居、生活类产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐(lè)”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第(dì)一季度报告显示，报告期内，富安娜实现营业收(shōu)入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比减少(shǎo)7.57％；不过(guò)实(shí)现归属(shǔ)于上(shàng)市公司(sī)股东的净(jìng)利润约1.11亿元(yuán)，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季(jì)报(bào)的十大流通股(gǔ)股东来(lái)看，能够(gòu)发(fā)现(xiàn)该股早已成为基金重(zhòng)仓股(gǔ)的天下，彼时(shí)包括公募的中欧价值发(fā)现、中欧(ōu)潜力价值、工银(yín)瑞信灵(líng)动价值、宝盈新价值和私募的明(míng)河(hé)2016，都在(zài)其中出现，占据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只基金都(dōu)是价值派(pài)基(jī)金(jīn)经理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的房地产(chǎn)产业(yè)链股(gǔ)票(piào)还有(yǒu)金地集团和大亚圣(shèng)象(xiàng)。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前几年(nián)曾经风光一(yī)时(shí)的家居板块也因疫情(qíng)、消费复(fù)苏进程缓慢等多(duō)因素一度沉(chén)寂，不(bù)过好在(zài)困境(jìng)反转(zhuǎn)露出曙(shǔ)光，家居板块中年内表(biǎo)现最好(hǎo)的是(shì)志(zhì)邦家居。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年(nián)内上(shàng)涨已经(jīng)超过23％，从业绩来看(kàn)，无论是(shì)营收还(hái)是归母净利润，公司(sī)都实现了(le)同比双升(shēng)。

　　从公(gōng)司的十大流通(tōng)股股东来看，《红周刊》发(fā)现广发基金经理(lǐ)罗洋(yáng)慧眼独具，一(yī)季报中他管理的广发策(cè)略优选和广发(fā)安宏回(huí)报均增加了持股，而这两(liǎng)只产品也成为志邦家居十(shí)大流通股股东中仅有(yǒu)的两只(zhǐ)公募。有意思的是，他似乎对于定(dìng)制家居(jū)类标的情有独(dú)钟，在(zài)另一(yī)家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全(quán)部三只产品均登榜十大流通股股东，其也成为他(tā)的独门重仓股(gǔ)。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游的物业股也越来(lái)越被机(jī)构(gòu)所青睐，不过这类标的大(dà)多(duō)在香港上市，如何(hé)选择成为难题。对(duì)此，前述上海公(gōng)募基金经理(lǐ)举例(lì)分(fēn)析：“物(wù)业服(fú)务不是一个高毛利的(de)行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还是希(xī)望挣的(de)是市场(chǎng)化应该挣(zhēng)的(de)钱(qián)，以我曾(céng)经买的绿(lǜ)城服务为例(lì)，它(tā)在(zài)中高端(duān)楼盘(pán)占(zhàn)比(bǐ)是比较高的，每年(nián)到期的(de)合同里(lǐ)提价(jià)成功率(lǜ)在30％～40％。它能做到滚动的大部分项(xiàng)目到期之后，经过两三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到(dào)产品(pǐn)提价(jià)的(de)公司(sī)很少(shǎo)，因(yīn)为物业公司很(hěn)容易(yì)一开始是挣钱的，后面因(yīn)为保安这些(xiē)固定人员(yuán)成本的年度(dù)增(zēng)长，不过服(fú)务没有特别(bié)好，客户没有那么(me)满意，能做到提(tí)价难度是非常大的。但是该公司能在业内做到到期(qī)之后提价率比较高，这跟它的(de)定(dìng)位和(hé)比较好的服务是有(yǒu)关系的。”他(tā)进一步强调。

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