文丨明明(míng) 章立聪 余经纬(wěi)

　　跨季(jì)结束后(hòu)资金利率自低位持续上行(xíng)，即便税(shuì)期结束(shù)，资金(jīn)利率却(què)仍未回落，反而进一步走高。我(wǒ)们(men)认为(wèi)主要(yào)是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期(qī)走款叠(dié)加4月(yuè)信(xìn)贷投放情(qíng)况较好，导致(zhì)银(yín)行资金(jīn)融(róng)出意(yì)愿(yuàn)与能力(lì)降低(dī)。③资金(jīn)较为拥挤导致债市敏感度增加(jiā)。考(kǎo)虑(lǜ)假期和月(yuè)末因素，预计短期内，资金利率(lǜ)下行空间有限，波(bō)动幅度加大画的作者是谁 画的作者是高鼎吗，建议投(tóu)资者关注(zhù)资金面(miàn)的边际变化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理(lǐ)的影(yǐng)响。

　　▍近(jìn)期资金利率持续上行。

　　跨季结(jié)束后资(zī)金利(lì)率自低位持(chí)续上行，4月18-19日(rì)税期(qī)缴(jiǎo)款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而税期(qī)结(jié)束(shù)后(hòu)却并未(wèi)回落，4月21日(rì)冲高(gāo)至2.27％，隔(gé)夜利(lì)率(lǜ)上行(xíng)幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行(xíng)与非银机(jī)构间流(liú)动性分层现象弱化(huà)；此(cǐ)外(wài)，隔夜利(lì)率与7天利率的期限(xiàn)利差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂(guà)。我们认(rèn)为税期结束，资金不(bù)松，主要有以下几点原因(yīn)：

　　▍其(qí)一，货币(bì)政策(cè)力度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币政(zhèng)策坚持(chí)以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理增长，确保利率(lǜ)水平合适，在(zài)追求经(jīng)济提(tí)振的同时(shí)，也注重防范(fàn)市场(chǎng)过(guò)热(rè)带来的金融风险(xiǎn)。在满足广(guǎn画的作者是谁 画的作者是高鼎吗g)义流(liú)动性(xìng)供需匹配的(de)前提下，货币工具力度可能会有(yǒu)所回摆(bǎi)。从央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅(fú)增(zēng)量续做，逆回购投放低(dī)量操作，结(jié)构(gòu)性工具“有(yǒu)进有退”，均预示(shì)后续政策(cè)将更加“精准有力(lì)”，流动(dòng)性(xìng)投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税(shuì)期(qī)走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行(xíng)资金融(róng)出(chū)意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期(qī)缴款，而4月通常是(shì)缴(jiǎo)税大月，画的作者是谁 画的作者是高鼎吗因此走款可能对银(yín)行间流动性(xìng)带来(lái)了一定的压力。此外，参考近期票据利率走(zǒu)势，预计信贷增速较一季度将会有所放缓，但(dàn)4月预计仍将保(bǎo)持(chí)同比多增的态势。税期(qī)缴款叠加信贷(dài)投放，银行(xíng)系统整(zhěng)体(tǐ)资金流出，因此(cǐ)向同(tóng)业融出的意愿和能力(lì)有所(suǒ)降(jiàng)低。

　　▍其三(sān)，资金较为(wèi)拥挤可能会导致债市(shì)脆弱性和(hé)敏感度增(zēng)加，且投资者对于未来一个(gè)月(yuè)资金利率(lǜ)上行(xíng)的担忧增加。

　　从(cóng)质(zhì)押式回购成交量和我们测算的杠杆率(lǜ)来看，虽然上周受资(zī)金收紧影响，加杠杆情绪有(yǒu)所降温(wēn)，但依然处(chù)于历史相对积极的(de)水平，导(dǎo)致(zhì)债市敏(mǐn)感度增加(jiā)。此外投资者对货币政(zhèng)策力度以及(jí)跨月资金(jīn)面情况仍存(cún)担(dān)忧，使得(dé)市场上对于未来一个月内资(zī)金价(jià)格上行的(de)预期更为强烈(liè)。

　　▍后市(shì)展望：五一假期(qī)临近，回购资金的期限被(bèi)动拉长，利率下行空间(jiān)有限。

　　月末往(wǎng)往财政集中(zhōng)支出(chū)，向市场释放资(zī)金；但跨月前(qián)夕银行资金融出意(yì)愿一(yī)般(bān)较低，预计资金波动幅度较(jiào)大。对于(yú)债市而言，短期交易主线(xiàn)或(huò)延续政策与基(jī)本面预(yù)期(qī)交(jiāo)易，预计利率以(yǐ)震荡走势为主，建议投(tóu)资者(zhě)关注(zhù)资金面的边际变(biàn)化(huà)，警惕流动性(xìng)大幅收(shōu)紧对债市情(qíng)绪(xù)以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行货币政策不及预期；经济复苏节(jié)奏(zòu)不及预期；银(yín)行(xíng)间市场流动性过快收紧。

未经允许不得转载：绿茶通用站群 画的作者是谁 画的作者是高鼎吗