“现在的房地产(chǎn)很难(nán)再出现像过去(qù)十年(nián)的系(xì)统性行情。”思睿集团合(hé)伙(huǒ)人(rén)、首席经济(jì)学(xué)家(jiā)洪灏向《红(hóng)周刊(kān)》表示，房(fáng)地产行(xíng)业分化的愈加明显，让(ràng)机构(gòu)和(hé)投(tóu)资者的关注度从板块向单(dān)个标的(de)转移(yí)。上(shàng)海利檀(tán)投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出(chū)，从行(xíng)业来看，无论是(shì)业绩(jì)，还(hái)是估值，房地产都已经双杀到了最(zuì)底部，而且是反(fǎn)复地杀到了底部(bù)，再往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重要参考

　　那(nà)么如(rú)何寻(xún)找(zhǎo)房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择，需(xū)要非常小心，避免选了半天(tiān)，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此(cǐ)之外，洪灏指(zhǐ)出，需要满(mǎn)足以下(xià)三个(gè)基准(zhǔn)：有大的(de)国资背景(jǐng)的、杠杆(gān)率较低的、此(cǐ)前没有踩过红线的(de)。

　　他还(hái)表示，如果关注一下今年房(fáng)地产的开发(fā)资金来源(yuán)，可以发(fā)现，其实银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房企的(de)主要资金来(lái)源来(lái)自新(xīn)盘(pán)的销售。但今年新房(fáng)的销售(shòu)情(qíng)况相较一(yī)般。再关注一下，哪些(xiē)房企能从银行拿到钱(qián)，其实(shí)主要还是(shì)那些有国(guó)企背景的(de)房企，民营房企相对(duì)比较困(kùn)难，所以整个行业出现了一个很(hěn)明显的分化，无论是在销售，还是融资等各个(gè)方面都非常明显。现在有国资(zī)背景的房企在(zài)资本市(shì)场(chǎng)表现(xiàn)相对较好(hǎo)，但没有国资背景(jǐng)的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在(zài)房地产行业内，我们(men)的逻辑是，“寻(xún)找最后的赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会特(tè)别重视企(qǐ)业的(de)成本优势，更具体一点，就是它(tā)的净借(jiè)贷水平(píng)（净(jìng)负债率）是不(bù)是行(xíng)业(yè)内的最低水平；利润率是不是行(xíng)业内最高的；融资成(chéng)本是否是行业内最低的；建(jiàn)安成本是否也是业内最低(dī)的；这些都是我(wǒ)们看重的一家(jiā)房企的综合成(chéng)本。

　　需要注意(yì)的是，能够同时满(mǎn)足上述条件的房企并不多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为例(lì)，《红周刊(kān)》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截至2022年(nián)末，天房发展(zhǎn)、陆家(jiā)嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中(zhōng)交地(dì)产、中国武夷等(děng)国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建发(fā)展、京(jīng)投发展(zhǎn)、光明地产(chǎn)、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江(jiāng)股份、城投控股等国央企房企也踩(cǎi)了“三(sān)道红(hóng)线”中的两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房(fáng)企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有着(zhe)较(jiào)稳健特色的国央企房(fáng)企(qǐ)，其(qí)财(cái)务指标称(chēng)得(dé)上完全健康的仍是少数。而更(gèng)加(jiā)值得注意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地方国企开(kāi)始大(dà)举扩张。而(ér)这无(wú)疑(yí)又进一(yī)步考验(yàn)着国(guó)央企的资金链情况。

　　对房(fáng)企而言(yán)，扩(kuò)张速度的张(zhāng)弛(chí)有度尤为重要，节奏把(bǎ)握准确，有助(zhù)于房企(qǐ)储备优质“弹(dàn)药”；但过于乐观的预(yù)判未来市(shì)场(chǎng)，以及过于激进(jìn)的扩张拿地(dì)节奏也有可能让(ràng)房企重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配(pèi)置的一家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始到202龙钟是什么意思有什么表达效果，双袖龙钟的龙钟是什么意思1年，连(lián)续4年的(de)净借(jiè)贷比(bǐ)例都维(wéi)持(chí)在33％左右，完(wán)全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到(dào)机会(huì)来(lái)了，其开始在一线城市进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右(yòu)水准提(tí)高到45％左右(yòu)，涨了接近三分(fēn)之一。与此同时，该房企新(xīn)购入地块也(yě)实现了(le)快速的开盘(pán)利用率，预(yù)计今年会有更多的楼盘(pán)入市。像这类企业就符(fú)合“最(zuì)后的赢家”的特(tè)点。一方面(miàn)，在于它本身(shēn)储(chǔ)备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半(bàn)在一线城市，另外一半也(yě)主要(yào)集(jí)中在强(qiáng)二线(xiàn)和(hé)二线(xiàn)城市；另一方面，它(tā)的扩张是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒(xǐng)道，与之相反，有些房企的扩张速度(dù)让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年(nián)～2020年(nián)期(qī)间扩(kuò)张的民营企业的(de)影子。虽然说，见到机会(huì)时要出手，但出手(shǒu)的章(zhāng)法(fǎ)仍要小心，如(rú)果负(fù)债率扩张得太快(kuài)，但(dàn)未来的(de)两年市场没有想象(xiàng)得(dé)那么好，可(kě)能(néng)会重(zhòng)蹈覆辙(zhé)。

　　那么如(rú)何(hé)来衡量一家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还(hái)是看房企的(de)净负(fù)债(zhài)率水平(píng)，在我看来，这(zhè)个比(bǐ)例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要(yào)比“三(sān)道(dào)红(hóng)线”对房企的净负债率(lǜ)要求不得(dé)高于(yú)100％要更加严格。陈(chén)昊扬解(jiě)释，当(dāng)前房地产行业的复苏速(sù)度并没有那(nà)么快，所以(yǐ)要规避公司净负(fù)债(zhài)率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿地较积(jī)极的房(fáng)企(qǐ)梳理发现，中交地(dì)产(chǎn)、中国金茂、华发股份、越秀地龙钟是什么意思有什么表达效果，双袖龙钟的龙钟是什么意思产、绿(lǜ)城中国、保利(lì)发展等房企2022年(nián)净负债率都在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地产(chǎn)净(jìng)负债率持(chí)续居高(gāo)不下，在2020年至2022年期(qī)间，依(yī)次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华(huá)润(rùn)置地、中国(guó)海外发(fā)展、万科A、滨江集团、招商蛇(shé)口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿(ná)地(dì)策略的(de)同时(shí)，也较好地控制了公司(sī)的扩张速度与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等(děng)个别民(mín)营房企

　　或(huò)具备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们是以(yǐ)同一筛选标准来看国央企(qǐ)与民营房企，但在各维度的实际表现上，国(guó)央企(qǐ)确(què)实(shí)会更胜一筹。如国央企的融资成本更低(dī)，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够做(zuò)到(dào)想融就融，这样，国(guó)央企自然而(ér)然(rán)就具有天然(rán)优(yōu)势。

　　虽然对(duì)比民(mín)营(yíng)房企，机构(gòu)更加看好国央企，但这也(yě)并不意味着，民(mín)营企(qǐ)业(yè)中(zhōng)就没有“黑(hēi)马”的存(cún)在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发现(xiàn)，仍有(yǒu)少数民营房企同样(yàng)受(shòu)到机构的(de)青(qīng)睐(lài)。比(bǐ)如(rú)，根据(jù)2023年一季报，滨江集团的十大流(liú)通股(gǔ)东中新进(jìn)了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺(shùn)长城中国(guó)回报灵活配置(zhì)混合型证券投资基金(jīn)”“全国社保基金一(yī)一六(liù)组(zǔ)合”等(děng)。

　　除(chú)此之(zhī)外(wài)，自(zì)2021年开始，百亿私募珠(zhū)海阿巴马(mǎ)资产管理有限(xiàn)公(gōng)司就长(zhǎng)期持有滨江集团。根据一季报，该资(zī)产公司的几只产品合计持(chí)有(yǒu)滨江集团9543万股，约占(zhàn)流(liú)通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团的受青睐(lài)，和(hé)其自(zì)身(shēn)的基(jī)本面(miàn)表现存在一定关(guān)系。2020年以来的近三年时(shí)间，房地产市场整体(tǐ)在(zài)走“下坡路”，但作为杭州本土房企的(de)滨(bīn)江集团仍是表(biǎo)现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以来，滨(bīn)江集团在业绩表现(xiàn)、销售规(guī)模、新增土储(chǔ)、股价表现等多维度都表现了较(jiào)强的增(zēng)长(zhǎng)势(shì)头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨江(jiāng)集团(tuán)扣非归母(mǔ)净(jìng)利润依次为(wèi)21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿(yì)元(yuán)；依次实现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近(jìn)期(qī)发布的(de)2023年一(yī)季报，今年一季度，滨江(jiāng)集团更是实现(xiàn)了(le)扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代(dài)”仍能(néng)保持自身业绩的持续增长，和滨江(jiāng)集团扎根杭州的战略布局关(guān)系(xì)密切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七成营(yíng)收来自(zì)杭州地区(qū)，而在2021年，杭(háng)州地(dì)区(qū)的营(yíng)收(shōu)比重只占到近六成。近三年持续(xù)稳居(jū)杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团(tuán)在杭州(zhōu)的土储补充同(tóng)样较为积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭(háng)州的(de)较突出表现，也让(ràng)滨江集团的(de)房企排名(míng)迅速提升。到(dào)2023年，滨江集(jí)团(tuán)的房企排名已冲进前十，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)实现销售(shòu)额(é)607.3亿元(yuán)，位列房企(qǐ)第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江(jiāng)集团股价(jià)翻了超(chāo)一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发布(bù)公(gōng)告表示，公司于5月(yuè)10日(rì)接受(shòu)了信(xìn)达(dá)证券、金鹰基金(jīn)、建信(xìn)养老、新华养老等18家机(jī)构调研。

　　产业(yè)链布局(jú)重点移(yí)至存量(liàng)赛道

　　机构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地(dì)产开发只是(shì)房地(dì)产产业链上的中游环节(jié)，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等(děng)材(cái)料供应商，而(ér)下游(yóu)应(yīng)用行业主要包括中介服务(wù)、家用(yòng)电(diàn)器、物业管理、家(jiā)居(jū)用品。综(zōng)合(hé)《红(hóng)周刊(kān)》的采访，房地产开发环节与上(shàng)游材料(liào)端息息相(xiāng)关，新盘开工不足导致(zhì)上游不被看好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法(fǎ)的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中国房地产行业在(zài)进入存(cún)量(liàng)房时代(dài)，所以对地(dì)产(chǎn)产业链，尤其是偏消费属性的(de)家装(zhuāng)家居领域，我们相对看好，因为居民保有(yǒu)的住房规模越(yuè)来越大，随着时间(jiān)的(de)增加，内(nèi)装更新的需(xū)求也会越来越多。美国过去的数据充(chōng)分说明了这一点，在新房销(xiāo)售见顶之后，家(jiā)具消费的增长却一直都很好。对于地产(chǎn)产业链(liàn)，我们相(xiāng)对看(kàn)好和内装相关的(de)行业，例(lì)如消费建材、家居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据(jù)《红周(zhōu)刊》对(duì)下游细分中相(xiāng)关赛道龙(lóng)头(tóu)年内表现的统计，目前暂居前两位的(de)都是来自家纺(fǎng)赛(sài)道(dào)的公司(sī)，它们分(fēn)别是富(fù)安娜和水星家纺，特别(bié)是前(qián)者在月(yuè)线连(lián)收七根(gēn)阳线的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅已经(jīng)逼近(jìn)30％。

　　以前(qián)者为例(lì)，富安(ān)娜主(zhǔ)要从事(shì)纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设计、生产及销售，旗下(xià)拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第(dì)一季度报告显示，报告期(qī)内，富安娜实现营(yíng)业(yè)收(shōu)入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属于上市公司股东的(de)净利(lì)润约1.11亿元，同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)5.28％。

　　而(ér)从上(shàng)市公司(sī)一季报的十(shí)大流(liú)通股股东来看，能够发现该股早已(yǐ)成为基金重仓股的天下，彼时包括公募的中(zhōng)欧价值发现(xiàn)、中(zhōng)欧(ōu)潜力(lì)价值(zhí)、工(gōng)银瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新价值和私募的明河2016，都在(zài)其中出现(xiàn)，占据了(le)半壁(bì)江山。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基金都是价值派基金经(jīng)理曹(cáo)名长(zhǎng)在管的(de)产品，首季其(qí)同时重仓的(de)房地(dì)产(chǎn)产业链股票还有金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾(céng)经风光一(yī)时(shí)的(de)家居板块(kuài)也(yě)因(yīn)疫情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多(duō)因素(sù)一度沉寂(jì)，不过(guò)好在困境反转露出曙光(guāng)，家(jiā)居板块中年内表(biǎo)现最(zuì)好的(de)是志邦家(jiā)居。同一时间段(duàn)，该股(gǔ)年内(nèi)上涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从业绩来(lái)看，无论(lùn)是营收还是(shì)归母净(jìng)利润(rùn)，公司都实现(xiàn)了(le)同比双(shuāng)升。

　　从公(gōng)司的十(shí)大流通股股东来看，《红(hóng)周刊》发(fā)现(xiàn)广发(fā)基(jī)金经理罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广发策(cè)略优(yōu)选和广发安宏回(huí)报(bào)均增加了持股，而这两只产品也(yě)成为志邦(bāng)家居十大流通股股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有(yǒu)意思的是，他(tā)似乎对于定制家居类标的情有独(dú)钟(zhōng)，在(zài)另(lìng)一家赛道公(gōng)司金牌橱柜中，他管理的全部(bù)三只产(chǎn)品均登榜十大(dà)流(liú)通股(gǔ)股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游的物业股也越来(lái)越(yuè)被机构所青(qīng)睐，不过这类标的大多在香港上市，如何选择(zé)成为难题。对此，前述上海公募基金经理举例分(fēn)析：“物业(yè)服(fú)务不是一(yī)个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾(céng)经买(mǎi)的绿城(chéng)服务为例，它在中(zhōng)高端(duān)楼盘占比是(shì)比(bǐ)较(jiào)高的，每年到期的(de)合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做(zuò)到滚动的(de)大部(bù)分(fēn)项目到期(qī)之(zhī)后，经过(guò)两三(sān)轮(lún)合同周期还能做(zuò)到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做(zuò)到产品提价(jià)的公司(sī)很少，因为物业公(gōng)司很容易一开始是挣(zhēng)钱(qián)的，后面因为保(bǎo)安这些固定人员成本(běn)的年度增长，不过服务没有特别好，客户没有那(nà)么满(mǎn)意(yì)，能做到提价(jià)难(nán)度是非常大的。但(dàn)是(shì)该公司能在业内做到(dào)到期之后提价(jià)率比较高，这跟它的定位和比较好的(de)服务是有关(guān)系的。”他进一步强(qiáng)调(diào)。

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