金(jīn)融界5月27日消息 近日因为昆(kūn)明国(guó)资(zī)委的一封声明，让城投债(zhài)成(chéng)为关注的焦点，当前地(dì)方债的规(guī)模和(hé)地(dì)方(fāng)政府(fǔ)的偿债能力已经越来越被重视。如何如何处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家李迅雷发(fā)文称，地(dì)方债(zhài)包括地方一般债、专(zhuān)项债(zhài)和包括(kuò)城投债在内的各种(zhǒng)隐(yǐn)形(xíng)债，其规模究竟(jìng)有多大(dà)，尚有争议，但(dàn)增长(zhǎng)迅猛。包括银行、保险、基金等在(zài)内(nèi)的机构投资者是地方债的(de)主要持(chí)有(yǒu)者，他们普遍担(dān)心的还是(shì)城投(tóu)债务、非标等地方政府(fǔ)隐形债风险。例(lì)如(rú)，近(jìn)期贵州省(shěng)政(zhèng)府发展研究中心提出，“化债(zhài)工作推进异常艰难(nán)，仅依靠自身能力已无法(fǎ)得到有(yǒu)效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背(bèi)景(jǐng)下，地方政府的财权(quán)与事(shì)权不匹配(pèi)问题又凸显(xiǎn)出(chū)来。在我国政(zhèng)府杠(gāng)杆率水(shuǐ)平并不算高的前提下，我(wǒ)国地方政(zhèng)府的杠(gāng)杆率水平确实够(gòu)高了(le)。需要调整(zhěng)中央和地(dì)方之(zhī)间债务余额的比例(lì)关系。“今后(hòu)应加(jiā)大(dà)中央政府的发债规模，为地(dì)方经济减负。起飞前多久停止登机，起飞前多久停止登机口”他明确(què)指出。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国经(jīng)济转型的(de)关键阶(jiē)段，维护地(dì)方政府的信用，防范区(qū)域性金融(róng)风险显得尤(yóu)为重要(yào)，故在城(chéng)投公司(sī)还没有(yǒu)与政府部门完(wán)全(quán)“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给(gěi)予困难(nán)省份(fèn)一定的“托底”支持(chí)，在政(zhèng)策上大力度(dù)支持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地(dì)方政府(fǔ)（如城(chéng)投公司的借新还(hái)旧）降低债(zhài)务(wù)成本(běn)、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵(zūn)义(yì)道桥实(shí)践银(yín)行贷款展期），通过政策(cè)性银行或商业银(yín)行(xíng)的低息资金来(lái)降低债务成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还(hái)建(jiàn)议(yì)，中央政(zhèng)策上支持地方政府通过出让国有资(zī)产来偿债(zhài)。他表示这类典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公(gōng)告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来源李(lǐ)迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置(zhì)地方债务的(de)辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成(chéng)为地方债务主要(yào)体现形式(shì)

　　城投债是指(zhǐ)城投企(qǐ)业(yè)公开发行的公(gōng)司债(zhài)券(quàn)和中(zhōng)期票据。按照(zhào)新预算(suàn)法(fǎ)、“43号文(wén)”出台明确城投债与(yǔ)地方政府信用脱钩，城投(tóu)公司(sī)定位(wèi)由地方(fāng)政(zhèng)府投(tóu)融资机构转变为市场化运营(yíng)主(zhǔ)体，地方政府不再对(duì)城投债兜底。但实(shí)际(jì)上市场仍然(rán)把城投债看作由地方政府(fǔ)背书的高信用等级债券(quàn)。

　　因此城投公司通常都是地方(fāng)政(zhèng)府下设的(de)投融(róng)资机构，很难完全独立成为与政府无关的纯市场化的企业。城投的债务主要包括向银行(xíng)借款和发(fā)行债券融资这两种(zhǒng)方式，以前一(yī)种方式为主(zhǔ)，但(dàn)后(hòu)一种债(zhài)权融资的(de)规模(mó)也(yě)不(bù)小，到2022年末，余额(é)估计在13万亿(yì)元(yuán)以上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年(nián)以来(lái)，全国(guó)城投有息债务(wù)快速扩张，每年增(zēng)速均保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到(dào)2022年末，全国城投有息债务(wù)为54.1万亿元，相(xiāng)较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了(le)7倍(bèi)以(yǐ)上。

城(chéng)投平台发债余额的增长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因此，城投平台实际上已经(jīng)成(chéng)为(wèi)地方债务(wù)的主(zhǔ)要体现(xiàn)形式(shì)，规模明显超(chāo)过地方政府的一般债(zhài)和专项(xiàng)债之和(hé)。城(chéng)投平台(tái)中(zhōng)，如今，城投平(píng)台(tái)的(de)债券余额大(dà)约(yuē)为13.8万(wàn)亿(yì)元，迄今并(bìng)无违约(yuē)案例，说明(míng)城投(tóu)债(zhài)仍属(shǔ)于地方政府背书的高等级信用债。但(dàn)是，城投平台的非标(biāo)违约情况(kuàng)时有发生(shēng)，银(yín)行贷(dài)款展期、调整还(hái)贷方式(shì)的也比较多。

　　地(dì)方政府应确起飞前多久停止登机，起飞前多久停止登机口保城投债按(àn)时兑付(fù)，不能轻易违约

　　当前市场(chǎng)对地(dì)方政(zhèng)府债务(wù)增长和(hé)财政收(shōu)入增速(sù)下(xià)降甚至负增长的现象普(pǔ)遍担心，尤其对(duì)财力偏(piān)弱的东北、中西部(bù)省份(fèn)，城(chéng)投债的收(shōu)益率普遍高于(yú)东(dōng)部发达省市。2022年13个省土地(dì)出让(ràng)金对政府债务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉襟(jīn)见(jiàn)肘的情况更加明显。

　　河(hé)南的永煤债违(wéi)约之(zhī)后，对河(hé)南省乃至全国的信用(yòng)债市场都造成负面冲击，信(xìn)用分层现象加剧，部(bù)分经济偏弱区(qū)域被边(biān)缘化。例如青(qīng)海(hǎi)、云(yún)南和天津等近几年(nián)融资成(chéng)本仍在上(shàng)升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本大幅(fú)上升，虽(suī)然2020年(nián)以来融资成本有所下降，但整体降幅相较(jiào)全国更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西(xī)、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投(tóu)债加(jiā)权平均票面(miàn)利(lì)率降幅也明显不如全国(guó)。

　　当(dāng)前(qián)在经济复苏不及(jí)预期的背(bèi)景下，投资者的(de)风险偏(piān)好明显下降(jiàng)。为此，地(dì)方政府应(yīng)该(gāi)确保城投债(zhài)的按时兑(duì)付(fù)。因(yīn)为(wèi)违(wéi)约不仅不能解(jiě)决债务问题(tí)，反而会恶化区域信(xìn)用(yòng)环境(jìng)，导致地方国(guó)企融资难、融资贵(guì)。从未(wèi)来区域经济(jì)发展的角度看(kàn)，政府部门仍(réng)需要持续举债来实(shí)现经济(jì)平稳增长，需要保持政府(fǔ)信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力(lì)度支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需(xū)要增强(qiáng)城投债权人的(de)持(chí)有信心，首先要(yào)确(què)保城投(tóu)债不(bù)违约，这就意味着城投公(gōng)司(sī)能(néng)够(gòu)具备低(dī)成本的借新(xīn)还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁(shuí)家的孩子谁家抱”，意味(wèi)着(zhe)对地(dì)方债(zhài)不兜底(dǐ)，但建议给予困难省份一定(dìng)的(de)“托底”支持，即(jí)在政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助(zhù)地方政府(fǔ)（如城投公司(sī)的(de)借新(xīn)还旧(jiù)）降低(dī)债(zhài)务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义道(dào)桥实践银行(xíng)贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策性银(yín)行或商业银行的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　此外，对于(yú)地(dì)方政(zhèng)府可否(fǒu)通过出让国(guó)有资产来偿债方面，也希望中央(yāng)给(gěi)予政策上的支(zhī)持。因为今年(nián)3月1日，国(guó)资委在对(duì)政协十三届全国委员会第五次会议第00503号提(tí)案(àn)的(de)答复(fù)中表示，将适时出台制度规定及(jí)操(cāo)作(zuò)细则，探索(suǒ)国有权益份额规(guī)范化退出的有效方(fāng)式和(hé)途径，充(chōng)分发挥有限合伙企业的优势，助(zhù)力国(guó)有企业创(chuàng)新发(fā)展。

　　通(tōng)过出让国有企业股(gǔ)权获得收入偿还债务，典(diǎn)型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿(cháng)划转上市公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维护地方政府的信(xìn)用，防范区域(yù)性金融(róng)风(fēng)险显得(dé)尤为重(zhòng)要，故在城投(tóu)公司还(hái)没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需(xū)要(yào)保(bǎo)持(chí)。

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