低利率环境“围剿”债市，机构配置策略生变

债券收益率(lǜ)仍有下行(xíng)空间。

4月22日，新一期贷款(kuǎn)市场报价利率(lǜ)（LPR）出炉，4月LPR维持不(bù)变，其中，1年(nián)期LPR已连续8个(gè)月保持不动，5年期LPR连续2个月保持不变(biàn)。符合市场预期的LPR出炉(lú)后，银行(xíng)间主要利率债收益率(lǜ)全线(xiàn)下行，截至当天收盘，10年期国债收益率报2.2430%，较年初下降约30个(gè)基点。

业内人士认为，近期，债(zhài)券市场呈现利率低、波动(dòng)下行的特点，背后原因仍是资产(chǎn)荒，信(xìn)贷需求及(jí)债券供(gōng)给不足降低资金(jīn)需求，带来流动性宽松。债牛行情扩散下，银行和理(lǐ)财机构等配置(zhì)策略出现变(biàn)化。

债券收益率持续走低

今(jīn)年以来，债(zhài)牛行情持续，收(shōu)益率震荡下行。利率债方(fāng)面，截至4月22日(rì)收盘，10年期国(guó)债收益率报2.2430%，较年初下降约30个(gè)基点；30年(nián)期国债收益(yì)率(lǜ)下行超过40个基点至2.5300%。信用债(zhài)方面，5年期AAA中票收益率下行至2.3350%水平，3年期及(jí)1年期(qī)分别走低至2.2600%、2.1600%点位。

某债券交(jiāo)易员对第一财经记者说，延(yán)续今年(nián)一季度债市利率持(chí)续(xù)向下突破行情，当前债市依然处于做多情绪中。“在(zài)经济基本面偏弱、货(huò)币政策宽(kuān)松及机构配置需求提升等因(yīn)素推动下(xià)，债(zhài)券收益率持(chí)续走(zǒu)低。”他说，尤其是信贷需求及债券供给不足降低社会面的资金(jīn)需求，带来流动性宽松。

近期(qī)公(gōng)布的一季度(dù)社融、信贷数(shù)据体现出实体融资需求处于疲弱状态。央行数据显示，一季度，社融、人民币贷款分别新增12.93万(wàn)亿元(yuán)和9.46万(wàn)亿元，同比分别少(shǎo)增1.60万亿元和1.14万亿(yì)元(yuán)；其中，居民中长期贷款、企业中长期贷款累计分别新增(zēng)0.98万亿元和(hé)6.20万亿元，前者同比多增0.03万亿元，后者少增0.48万亿(yì)元(yuán)。

信贷有(yǒu)效需求不足从宏观上支持债(zhài)市走牛(niú)行情，接受记者采访的业(yè)内人士认为，内(nèi)生性需求恢复仍处于弱势，债(zhài)券收益率预计短期难(nán)以回升。中信证券首席经济学家明明指出，当前经济基本面已经展现出(chū)回升向好的信号，但尚不足以改变投资者偏低(dī)的风险偏好，且债券市场“资产荒”的现象依(yī)旧较(jiào)为严重，预(yù)计(jì)债券市场短期内仍将处于牛(niú)市。

一(yī)季(jì)度，专项债发行放缓被业(yè)内视为支(zhī)撑债市收(shōu)益率下行的另一大因素。根据企业预警(jǐng)通数据，一季度新(xīn)增专项债发行6341亿元，仅占完成此前批额度的27.8%。相较于2023年一季度新增专项债13568亿元的规模，占比下滑(huá)了34.2个百分点，相较(jiào)于2022年新增专项债88.9%的占比更是降低了61.1个百分点。

市场有观点称，一季度普通国债和专项债的放缓发行(xíng)，或是(shì)在给二(èr)季度(dù)的超长期(qī)特别国债(zhài)发行“让路”。国盛证券首席固收分(fēn)析师杨业伟认为，未来几个月政府债券供给(gěi)预计将放量，这(zhè)将一定(dìng)程度上带来供(gōng)给压力，缓解当(dāng)前(qián)“资产荒”状况。但考虑到央行投放资金对冲，财政(zhèng)资金拨付效中兴通讯一季度营收净利微增政企与消费者业务重回增长轨道率会相对高于去年四季度(dù)，以及今年财政资金杠杆效应的下降，尚不足(zú)以形(xíng)成债市趋势性调整(zhěng)行情。

整体而言，信贷需求不足及债券供给(gěi)不足(zú)降低(dī)资金需(xū)求，带来流动性宽松。从数据来看，银行体(tǐ)系净融出规模从4月12日的4.20万亿元再降至19日的3.73万(wàn)亿元，其(qí)中大(dà)行净融出变化(huà)不大，从3.78万亿元降至3.63万亿元，股份行融出下降与城商行(xíng)需求提升(s中兴通讯一季度营收净利微增政企与消费者业务重回增长轨道hēng)是变化的主因。

与此同时(shí)，央行小幅收紧货币净投(tóu)放额度。4月以来，央行(xíng)通过公开市场操作(zuò)实现资金投放1300亿元，同(tóng)时(shí)回笼货币10500亿(yì)元，实现净回笼9200亿元。不过，这一现象随着4月底(dǐ)稅期截(jié)止日来临有所改善，上周央行净回笼额度(dù)逐(zhú)渐减少，当周回笼货币(bì)720亿元，本(běn)周将净(jìng)回笼资金80亿元。

信达(dá)证券(quàn)固定收益首席分析(xī)师李一爽指出，从资金价格来看(kàn)，本周(zhōu)受到(dào)税期扰动，银行间市场资金利率小幅上行，但R007与(yǔ)DR007利(lì)差收窄至2BP，流动性分(fēn)层现象进一步缓解，说明税期对资金(jīn)面扰动不大，宽松格局不改。

央行小幅“放松”公开市场操作叠加机构对资金需求偏弱，使得资金(jīn)面流动性(xìng)延续宽松。从银存间质押式回购品种来(lái)看，22日全线走低，DR007加权平均利率(lǜ)下行4.24BP至1.8351%，DR001、DR014、DR021均(jūn)有(yǒu)不(bù)程度的走低；SHIBOR品种(zhǒng)报价也出现集(jí)体下跌的情(qíng)况，3个月(yuè)内的短期品种最新利率均在2%以下，SHIBOR7天期品种下行3.9BP至1.8310%。

低利率下机构配置策略(lüè)生变

未来一段时间，维持低利率环(huán)境成(chéng)为(wèi)业内共(gòng)识。债券收益率作为广谱利率的一部分，亦未能“幸免”，10年期国债收益率从最高(gāo)5%的(de)水平降至目前的(de)2.24%，不少业内人(rén)士(shì)认(rèn)为，债券收益率仍有下行(xíng)空间。

在此环境下，业内人士认为“资产荒”仍将延(yán)续，银行和理财机构正改变债券(quàn)投资策略(lüè)，布局(jú)建议(yì)拉长久(jiǔ)期。某(mǒu)银(yín)行人士对记(jì)者称，鉴(jiàn)于债(zhài)券(quàn)票息(xī)持(chí)续走低(dī)，原有的到期(qī)获取票息的策略难以满足当下环境对收益率的要求(qiú)，“卷久期”或许是更为可行(xíng)的办法。

具体而言，从品种的选择上，该人士称，两方面入手。第一，关注(zhù)发(fā)达区域的城投债(zhài)，将(jiāng)久期拉至3~5年；第二，关注下沉至发达地区的城农商行的银(yín)行二级(jí)资本(běn)债，久期仍关注3~5年期品种。

在华(huá)西证券固定收益分析师肖金川看来，目前(qián)，债市仍然面(miàn)临供需极度不平(píng)衡的(de)难题，并且理财类机构或面临更迫切(qiè)的(de)配置需求，因(yīn)此行情(qíng)逐渐(jiàn)从长端利率切换至信用板块。随着票息不断走低，信用债(zhài)同样需要“向久期要收益”。他认(rèn)为(wèi)，存(cún)量债(zhài)规(guī)模较大、区域主(zhǔ)平台、产业央国(guó)企的核心主(zhǔ)体应受到更多关注，建议配置收益率在2.6%～3.0%的个券。

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